深扒杠杆代币的「收割术」

2020 年，杠杆代币陆续成为币安、火币、MXC 等交易所的战略级产品，但与此同时越来越多关于杠杆代币的抱怨频频出现，许多投资者表示其购买的杠杆代币涨跌幅与产品标明的 3 倍杠杆不一致，其亏损远超预期。

链捕手经调查研究认为，这种亏损风险类似于 DeFi 锁仓中的「无常风险」，主要是杠杆代币的调仓机制所致，相当于该产品在策略设计上规避爆仓风险的副作用，毕竟有得必有失。

但在投资者的广泛抱怨中，交易所们的失职责任仍不容忽视，市场教育不到位以及准入门槛过低的情况普遍存在，加之许多投资者的投机情绪强烈、风险意识不强，方才制造出一场又一场杠杆代币市场的「收割」惨况。

作者 / 龚荃宇、Echo

杠杆代币如今正逐渐占据各大加密货币交易所的显著位置，交易量持续攀升，但背后的规则仍令很多投资者费解。

近期多名二级市场投资者向链捕手反映称，其购买的杠杆代币涨跌幅与产品声称的倍数有所出入。「之前现货涨的时候，我买的做空杠杆代币跌得特别猛，但近期现货大跌的时候，杠杆代币并没有涨多少。」一位名为禾禾（化名）的投资者吐槽道。

据禾禾描述，她在 11 月初以 4.6U 的均价在某交易所购入价值约 3100U 的 3 倍做空 LINK 的杠杆代币，当时 LINK 价格约为 10.33U，期间曾经历较大涨幅并在 12 月 23 日报价为 11.7U，融易新媒体，总计涨幅约为 13.2%，但禾禾持有的杠杆代币价格跌幅却高达 81.97%，这令她非常难以接受。

某微信交流群中投资者针对杠杆代币的反馈

根据通常解释， 杠杆代币是指由交易所发行、追踪目标资产涨跌幅特定倍数的产品。2019 年 8 月，FTX 率先推出杠杆代币，使得投资者无需保证金或借款就能使用三倍杠杆投资特定币种，该产品以「低成本，高收益」以及不会爆仓的特点吸引了大量投资者，同时也令各大交易所都想分一杯羹。

此后几个月，币安、Gate.io、Poloniex、MXC 等交易所均上线了类似产品，杠杆代币几乎成为一二线交易所的标配，可见杠杆代币已经成为交易所的重要战略布局产品。「目前我们看到很多用户都会把他们 10%～20% 的资产交易杠杆代币。」币安合约副总裁 Aaron 告诉链捕手。

「现在我们的 ETF 产品交易量已经达到 3 月份的 10-20 倍，可以说是最重要的战略产品之一，现在也在尝试 4/5 倍的杠杆代币。」MXC 相关产品负责人则表示。

如今市面上也存在多种杠杆代币设计方案与名称，Bittrex、Bitmax、Gate.io 等交易所均采用了 FTX 方案，其杠杆代币产品均由 FTX 发行的代币支撑，可在交易所之间相互转账，币安单独发行其杠杆代币，火币与 MXC 的类似产品则没有锚定底层代币，仅为内部数据库产品，并分别命名为 ETP 与 ETF 产品，但后三家产品的基本运作原理与 FTX 方案一致。为了方便起见，本文将此类产品统一称呼为杠杆代币。

鉴于该产品自 19 年出现后迅速发展，其覆盖面之广、行业影响之大超出很多人的预期，但该产品的运作机制及其诡异的 K 线走势令许多投资者倍感迷惑，乃至产生巨大的损失。为此，链捕手对该产品的各种设计方案以及实际 K 线走势进行了详细调查，尝试揭开交易所们力推杠杆代币背后的「收割术」。

01

从数据中发现问题

根据火币、FTX、MXC 等交易所对其杠杆代币产品的描述，如果追踪标的资产价格上涨 1%，对应的 3 倍做多产品净值会上涨 3%，如果标的资产价格下跌 1%，对应的 3 倍做空产品净值会下跌-3%。

为了调查前述描述的准确性，链捕手以 BTC、ETH、LINK、SUSHI 四种代币为例，对火币、币安、MXC、FTX 这四家交易所的 K 线数据进行了统计与分析。

具体而言，链捕手截取了标的资产现货从特定价格经过大涨或者大跌后，回到原特定价格（选取 K 线图上具有类似单日价格高点或单日价格低点的日期，价差不超过 1%）的时间周期，并从中选取初始日期、变化幅度最大日期以及价格回归日期这 3 个时间点，记录各币种 杠杆代币产品在四大交易所相应时间点的相应价格，并计算出不同交易所同类型杠杆代币产品在同一时间的涨跌幅表现。