中金公司：全球头部基金三季度加仓港股 A股持仓减少(3)

图表10：配置比例上，三季度港股和A股分别占外资持有整体中资股的57%和30%

　　资料来源：FactSet，中金公司研究部

图表11：三季度外资主要减持公用事业、房地产、必需消费等，加仓可选消费、原材料

　　资料来源：FactSet，中金公司研究部

图表12：细分行业上，主要减持商业服务、软件、房地产等，加仓汽车、消费者服务、技术硬件等

　　资料来源：FactSet，中金公司研究部

图表13：三季度外资在可选消费和通讯服务板块的配置比例较高

　　资料来源：FactSet，中金公司研究部

图表14：进一步细分来看，媒体与娱乐、电商零售、消费者服务和食品饮料最高

　　资料来源：FactSet，中金公司研究部

图表15：3Q23头部主动型外资管理机构中资股重仓股情况

　　资料来源：FactSet，中金公司研究部

图表16：2Q23头部主动型外资管理机构中资股重仓股情况

　　资料来源：FactSet，中金公司研究部

图表17：剔除股价因素变动后头部主动型外资管理机构3Q23增配/减配个股

　　资料来源：FactSet，中金公司研究部

　　前景展望：外资已经低配，但能否回流仍需基本面回暖为前提，中央加杠杆为抓手

　　三季度以来，伴随国内增长与政策预期再度转弱，海外资金加速流出。EPFR口径下海外主动型基金三季度以来累计流出中资股（A股+港股+ADR）127亿美元，显著高于二季度45亿美元的流出规模；北向资金8月开始的大幅流出也佐证了这一点（三季度至今累计流出1290亿人民币）。

　　当前，根据EPFR的统计，全球主要区域基金对中资股均已降至低配，如亚洲（除日本）基金低配中国-2.3%（为过去10年46.5%分位数）、新兴市场基金低配-2.9%（处于61.2%分位数）、全球（除美国）基金低配-1.9%（为3.1%分位数）、全球型基金低配-0.3%（1.5%分位数）；这与我们上文中通过自下而上方式计算的中资股配置比例变化情况趋势一致。

　　往前看，外资能否回流需要市场与基本面好转为前提，单纯低配和美联储停止加息都非充分条件。我们在《如何刻画并分析外资？》将外资分为交易型（5%），主权型（10~20%）和价值型（60~80%）三类。其中，占主导且更多受基本面因素主导的价值型资金决定了整体外资基本决定了外资流向往往是市场表现和基本面的滞后指标的现实。

　　10月经济数据普遍转弱，表明政策支持依然必要，考虑到其他私人部门没有能力或者意愿加杠杆，拉动增长的关键在于依靠财政发力推动信用周期开启。换言之，11月增发国债代表的中央加杠杆是“对症”方向，但速度和幅度同样重要。我们测算，财政赤字扩大6万亿元人民币左右有望使得财政脉冲在明年上半年升至4ppt的历次高点，如果扩大3万亿元人民币左右，则对应财政脉冲在明年中回正，不再收缩。基于这一考虑，我们建议投资者关注12月14日美联储FOMC会议、年底召开的中央经济工作会议和政治局会议关于增长和政策的信号，同时月度财政支出情况与12月20日LPR利率是否调整，也可以作为观察政策信号的重要验证窗口，成为市场走势的关键。

图表18：3月中旬以来，海外主动型资金累计流出A股53亿美元，超过去年全年20亿美元的流出规模

　　资料来源：EPFR，中金公司研究部