新一轮主升浪来临！万家基金叶勇：当下投资资源股的关键是克服内心的偏见(4)

　　原因何在？商品交易者和股票交易者关注的东西是不一样的。商品的交易者更关注商品短期价格的波动，而商品短期价格波动由商品即期的供求关系决定；但股票交易者关注的是企业的永续经营能力，因此，对股票投资而言，商品价格的稳定性和持续性最为重要，那么，未来中长期的价格中枢就比短期价格波动更为重要，当市场预期商品价格中枢仍然会稳定上行时，龙头资源股以其稳定的净现金流、低估值、高分红就会受到青睐。

　　所以，我反而喜欢利用商品价格的波动做一些反向操作。当商品价格短期回撤时，如果我判断它的长期趋势仍然是向上的，那么利用商品价格回撤逢低买入资源股反而是一个不错的交易战术。

　　去年，我们听了很多黄金和铜的专家路演，他们大部分持看空观点，比如铜，市场普遍认为今年供给过剩，要到今年年底或明年供应才会趋紧。但我即使知道了它短期有些过剩，也会提前下手。

　　为什么？这里可以用唯物辩证法里必然性和偶然性的辩证关系来解释，必然性在事物的发展过程中居于支配地位，决定着事物发展的前途和方向；偶然性则不同，它产生于事物次要的和外部的原因，因而在发展中一般只居于从属的地位，对发展的必然过程起着促进或延缓的作用。在这里，铜的长期供需偏紧是必然性趋势，而什么时候偏紧到来是有偶然性的，去年我加仓铜矿股的时候，并不知道后来会发生第一量子巴拿马铜矿违宪停产、英美资源调低产量预期、国内铜冶炼企业计划抱团减产等偶然性事件冲击，如果等到这些事件全部发生、市场预期改变之后再去配置，就有点晚了，只有提前布局，守着必然性等待偶然性，才能尽可能多的赚取超额收益。因为，在坚韧的需求面前，供给侧的任何突发冲击都可能导致价格预期的逆转。

　　记者：当前时点，你在组合配置上是怎么考虑的？

　　叶勇：未来一年做资源股，我主要是以铜和金为“矛”，以油和煤为“盾”，以油运为“机动部队”。

　　不同的资源股各有优劣，都有配置价值。比如能源，优点在于需求刚性，同时股票估值很低，缺点在于远期碳达峰是比较落实的，会压制估值空间。以铜为代表的金属优点在于远期需求空间特别好，估值天花板比较高，缺点在于金属价格受到宏观需求波动影响比较大，所以估值波动也比较大，难以把握。对于黄金，长期趋势是最好的，优点在于估值底线很高，缺点在于金融属性主导，定价受到了多种复杂因素影响，中短期价格波动难以把握。买油运的逻辑在于，守着供给侧大拐点的到来，同时它给了一个动乱期权。在现在的国际环境下，我觉得动乱期权是有价值的，即使期权不兑现，守着供给侧大拐点慢慢赚钱也是不错的选择。

　　我在今年一季度把工业金属作为第一大仓位，主要考虑就是边际上研判全球库存周期的触底回升，全球需求有望转暖，特别是铜，无论是传统的工业需求、电力需求，还是新能源需求，增长都非常稳健，还有一部分金融属性，逻辑最为顺畅；黄金的长期趋势落实、业绩和估值提升空间较大。而且，有色的股票位置感更好，未来估值的空间更大，适合作为组合的矛。

　　利用油和煤来作为盾的原因在于，即使在经济下行时，煤和油的需求依然是最具韧性的，估值低分红率高，适合用来做防御的盾。

　　除了基本配置，我也会埋伏一支“机动部队”，平时好像关系不大，但是关键时刻会发挥重要的作用，油运就是这样的行业。油运是乱世的“海上镖局”，在供给端，今年大型油轮新增供给几乎是零，我预测油运行业的供给侧可能会在今年出现大的拐点；守着这个必然性的同时，在百年未有之大变局下，也需要考虑到当前环境下地缘冲突持续不断的偶然性，海运便是最容易因被受动乱冲击而爆发巨大价格弹性的行业之一。

　　自上而下应在投资中占据主导

　　记者：在近两年的大宗商品行情中，公募基金却普遍配置较少，仍然聚焦在成长股上，主要原因是什么？