四年干出DPI，到底有多难？

文|投资界PEdaily 周佳丽

一家小有名气的双币基金遭LP公开质疑，原因是旗下一支成立于2018年的人民币基金，六年过去了DPI至今依然为零。

这在LP群体中引发共鸣——投了五六年了，却迟迟不见收益。一位国资背景的市场化母基金合伙人感同身受，他们最近就在一家一家地约谈GP，加紧推进提高DPI。

如此一幕，是LP们遭市场教育后的转变。当LP出钱陪GP走过一个基金周期，最后发现可能连本金都收不回来，他们这才意识到，只有DPI才是真的。

于是，事情开始发生了微妙变化。今年以来，部分投资机构的募资负责人收到LP的新诉求——

要求基金到第四年，一定要有DPI回来。

“投资期刚过，就要开始看到DPI，太难了。”某头部人民币基金IR负责人连连感叹。

LP灵魂拷问：几年了，DPI还没到1？

LP对DPI的期待愈发急迫。

所谓DPI，即投入资本分红率，这是VC/PE基金对LP已分配收益占基金总体规模的比例，即LP拿到的现金回报。当DPI等于1时是损益平衡点，代表成本已经收回；大于1时，说明LP获得超额收益；而小于1时则说明LP没有收回所有成本；等于0就是没有任何收益。

那么，一支股权投资基金的DPI到1需要多久？

2022年，清科研究中心曾调研了2011年起成立的400多家机构、1500支基金中，显示只有2011年、2012年（部分）基金的DPI超过1，十年期的基金中位数十年左右才回本。而2013年及以后成立的大多数基金，DPI都不足1。换言之，大多数LP还没有回本。

按数据分析，要让一支人民币基金在5年之内实现DPI为1 ，并不是一件容易的事。但部分LP似乎不这么认为。

徐舟是北京一家知名VC机构的IR，原本她对自家基金的现状较为乐观——上半年，投资组合中多个硬科技项目估值攀升，部分项目“隔轮退”实现了一定规模的回报，发展停滞的也要来了回购，至少没亏。

但当她向LP递去分配函，依然碰了一鼻子灰，“这都快第5年了，DPI还没到1？”这样的询问，让徐舟有些不知所措，“4年投资期刚过，有些LP希望看到DPI跑出来。”

任职于华东某PE基金负责募资的IR朋友Joyce有着相似的经历，她打趣道：“今年刚投完，巴不明年就要有退出，简直把IR架在火上烤。”她还提及一个开始在行业内出现的现象——有LP要求GP签署兜底条款，如果基金年化率达不到6%，就要扣除部分管理费。

在今天这样的投资环境下，人民币LP从出资的第一天起就开始强调退出。招商财富股权董事总经理张俊观察到，融易新媒体消息，当前以银行高净值客户为代表的市场化LP，更希望基金DPI回流期限更短一点。美元基金常见的10年乃至更长期限对国内LP而言确实很难接受，无论GP开展何种策略，LP都希望在一定时间可体验到现金流回报。

苏州天使母基金副总经理葛旻杰在第十七届中国基金合伙人峰会上也谈到，“我们会发现，现在越来越多的政府引导基金，在招商引资的基础上，开始越来越多的关注子基金的收益，DPI多少？几年能做到1？这个是回归到私募本质的情况。”

如此种种，是LP对IRR账面回报的梦醒时刻——“DPI不到1的一抓一大把，某些知名基金扒开了看DPI，以前觉得可能不如买理财，后来发现还不如存定期；甚至还有名头很响的基金瞒着LP，其实基金已经亏光了。”北京某母基金负责人曾毫不掩饰地指出，投资策略混乱，90%项目不赚钱，80%团队都是废，这种基金注定要遭市场淘汰。

经历过惨痛一课，现在在遴选GP时，LP对DPI提出了新的要求，甚至开始直接设置门槛。

此前，浙江省产业基金公开征集效益类子基金的通告中曾明确提到，子基金管理人过往所管理的基金已清算的，加权平均DPI不低于1.2。这是业内首家国资母基金对创投机构的DPI做出要求，极具风向标意味。

“今年全力搞DPI”

LP的焦急，迅速传导至GP端。此次此刻，绝大多数GP都面临着相同的拷问——DPI什么时候能到1？不少头部投资机构告诉我们：今年，DPI是最核心的考核指标，要全力完成退出要求。

据说，某一线VC机构旗下百亿规模的基金，一年半就把DPI做到了8%。各大行业论坛的间隙，也总能听闻投资人同行们扎堆交流卖项目，以快速拉升自家GP的DPI。一时间，感觉所有投资机构从业人员的脸上都印着三个字母——D P I。

一位任职于中腰部GP的投资人留言说，今年，他所在投资机构的合伙人已经在多个场合着重强调“上市退出”和基金DPI的重要性。为了实现DPI，团队基本全面停止了前端的投资，转而忙着退项目，甚至将“退出”纳入到了对投资经理的考核。