水羊股份：品牌升级、业绩增长或主要靠收购EDB 水羊智造基地产能利用率尚低

　　近日，水羊股份提交了营收、净利润双增的半年报，共实现营收22.90亿元，同比增长4.00%；共实现净利润1.47亿元，同比增长78.59%。然而，这份业绩双增的成绩，或离不开公司对于EDB公司的股权收购。已知，EDB公司于2022年7月纳入水羊股份并表范围，去年同期财报中并未包含该部分业绩。

　　除此之外，代理业务也有效支撑了公司的营收增长，但随着代理业务营收占比的增加，也出现了拉低毛利率水平、存货规模持续增长、备货存货占用资金等问题。

　　多个自研品牌升级不及预期  半年报营收增长或主要源于EDB股权收购

　　水羊股份主要从事化妆品的研发、生产与销售。在产品布局方面，水羊股份一直采取“自有品牌与代理品牌双业务驱动”的发展模式。

　　自有品牌方面，水洋股份旗下拥有“御泥坊”、“EDB”、“小迷糊”、“大水滴”、“御”、“VAA”、“HPH”等多个品牌，产品品类覆盖面膜、水乳膏霜、彩妆、清洁洗护等。虽然公司在财报中并未单独披露各子品牌创收明细，但是据首创证券财2023年上半年统计数据，公司多个自有品牌线上渠道GMV下滑，特别是公司昔日核心品牌御泥坊及小迷糊。

　　其中，2月份，御泥坊销售额 0.25 亿元，同比-26.31%；小迷糊销售额 0.07亿元，同比-19.63%。5月份，御泥坊淘系+抖音GMV合计0.23亿元，同比下降30.76%，小迷糊淘系+抖音GMV合计0.07亿元，同比下降41.85%。大促节点上，2023天猫“3.8焕新周”促销活动中，御泥坊官方旗舰店GMV为2.35百万，同比下降69%。虽然公司并未单独披露昔日核心品牌御泥坊和小迷糊的经营数据，但据品牌上半年线上渠道GMV表现，公司多个自研品牌表现或不容乐观。

　　据公司2023年半年报，水羊股份共实现营收22.90亿元，同比增长4.00%；共实现净利润1.47亿元，同比增长78.59%。公司认为业绩恢复增长的主要情况在于公司多层次品牌矩阵进一步完善，产品结构持续优化，成本费用管控效果显著，同时，公司产品结构改善提升毛利水平，公司盈利能力提升，公司经营原因积极向好。然而，产品结构的持续优化离不开公司对于日法高奢护肤品牌伊菲丹所属公司收购。

　　2022 年 7 月，水羊股份以4450万欧元收购日法高奢护肤品牌EDB公司90.05%股权，收购完成后，EDB公司即纳入公司并表范围。因此，2023年上半年的业绩包含了收购标的EDB公司贡献的业绩，而2022年半年报中并无该部分创收。

　　值得关注的是，2023年上半年EDB表现超预期，在法国的电商今年上半年增速同比去年上半年增长97%，全球综合可以实现60%的增速。若剔除收并购企业纳入并表范围带来营收增长的影响，水羊股份2023年上半年营收增速或依旧处于下滑态势。

　　代理业务拉低毛利水平  存货持续增长占用资金、存货周转效率持续下滑

　　除了品牌收购外，代理业务有效支撑了公司的营收增长，虽然公司财报并未明确披露自有品牌和代理品牌的营收占比，但据相关媒体披露（信风）消息，代理品牌营收贡献率要明显高于自有品牌。

　　水羊股份起初于2018 年推出了独立开放平台“水羊国际”，目前已经形成 1+5+n 的层次结构，其中 1 个大集团为强生，5 个大品类分别为护肤、彩妆、个护、香水、健康食品，合计代理的海外品牌数量已超 50 个。虽然代理业务为公司的营收规模提供了较大的支撑，但同样带来了几个问题：

　　（1）       代理业务拉低了公司整体毛利率水平：在公司可转债募集说明书中，曾披露公司毛利率相对行业水平对比，从统计数据可以看出，公司毛利率显著低于行业公司平均水平，而这主要是因为公司代理品牌业务毛利率较低，且收入占比较高，因此拉低整体毛利率所致。

（资料来源：公司通告）

　　（2）       随着代理品牌业务的发展，公司需要更多的库存商品备货，以满足及时交货的需求，这不仅会对资金形成一定占用、增加资金链负担，同时也会使得公司代理品牌存货的增加，融易新媒体消息，增加产品滞销风险。

　（资料来源：公司通告）