看完沃隆招股书，发明坚果这弟子意不性感了

沃隆食品总经理杨国庆的一大遗憾是，没能注册“每日坚果”商标。

2014年，沃隆还是一家主营进出口食品的企业，代表产品是高端进口坚果礼盒，只有过年才好卖，这让杨国庆没法把坚果当成公司的主力产品。但一次与外国朋友的偶然聊天改变了这一切，那位朋友对杨国庆表示了疑惑：“国外只吃剥好的坚果，为什么中国人还在吃带壳的？”

一语惊醒梦中人，食品专业出身的杨国庆立即投入研发，2015年，沃隆拿出了今天消费者熟悉的“每日坚果”产品——去壳、多种坚果和果干混杂、25克小包装大概是每人每天的食用量。时至今日，这种新式小袋坚果引领了整个市场的消费浪潮，但杨国庆在接受公开采访时诉苦称，沃隆无法注册“每日坚果”商标，这导致了市面上出现了大量不同品牌的每日坚果。

「新熵」查询商标网信息发现，含最核心2911（加工过的坚果）组群类别的“每日坚果”商标分别由郑美莲（个人）、真心食品、风品堂食品、姚生记食品等申请人持有，沃隆自身只有2016年注册的“沃隆每日坚果”商标。而在市场上，“每日坚果”普遍被视为小包装混合坚果的统称，而非特指某个品牌。在「新熵」接触到的消费者中，知“每日坚果”不知沃隆的情况大量出现。

如今，这个悲剧的“每日坚果”创始企业正在冲击二级市场。1月6日，证监会披露了沃隆食品的招股书上会稿。与去年6月提交的申报稿相比，上会稿新增的核心信息莫过于业绩困境——2022年预计收入最低情况为10亿元，同比减少9.74%；预计归母净利润最低情况为0.9亿元，同比减少24.74%，最低扣非净利润0.7亿元，同比下滑高达40.43%。招股书解释称，业绩下滑的原因是疫情冲击线下零售以及汇率因素下的采购成本增加。

然而，刨除以上阶段性外因，行业内部因素对沃隆的影响更明显——一家抓住消费升级红利的先发企业，偏偏在营销能力上弱于同行，又面临行业内产品的高度同质化和红利消失。

截至目前，复合型每日坚果仍然是沃隆的绝对主力产品和护城河。当前围绕沃隆的投资逻辑讨论，有必要围绕这一核心业务展开。

根据沃隆招股书，以“每日坚果”系列为代表的混合坚果产品，从2019年到2021年占公司收入比重分别为92.14%、85.73%、75.74%。占比下滑的主要原因是坚果礼盒营收增长。

从生产模式看，区别于线上起家的三只松鼠，沃隆与洽洽一样都坚持自产自销的重资产模式，对主力产品销量增长——拉动产能扩张——带动规模效应并提升利润率这一路径有极强的依赖。特别是沃隆在招股书中透露，其坚果类产品与礼盒类产品部分生产设备可以通用，在产能上有灵活调整空间。

从在研项目看，沃隆的六大实验期产品主要围绕着坚果展开，分别是脆皮裹衣坚果、坚果棒、黑芝麻丸、杏干、黑胡椒腰果和坚果奶糕。从募集资金看，沃隆预计将7亿IPO募集资金中3.1亿投入智能生产和智能仓储，2.1亿投向营销和销售渠道建设。这意味着沃隆将自己牢牢绑定在坚果产品赛道上，依赖占据更大坚果消费市场份额，带动上游采购及生产规模优势。

而沃隆面临的最大问题是，近年来混合坚果的主要增量都流向了其它品牌。根据前瞻产业研究院数据，从2019年到2021年，我国混合坚果市场规模从82亿元增长至115亿元，三年的增速分别是27%、21%和16%，而同期的沃隆混合坚果业务，2020年增速是-29.49%，2021年是10.20%，2022年数据尚未披露，但上半年业绩只有2.98亿元，不到2019年全年的三成。沃隆表面上正在摆脱“每日坚果依赖症”，事实上是主力产品掉队快，猴子称大王。

市场份额数据同样反映了这一点，坚果市场与牛奶类似，封装的长期保鲜产品一年四季都有供应，但最好的仍是巴氏奶/新鲜应季坚果，消费者对就近供应的新鲜品需求很高，这加大了头部品牌整合市场的难度。同时，混合型小袋坚果是模仿门槛较低的产品。在市场早期，融易新媒体，先发品牌占据了主要市场份额，前瞻产业研究院数据显示，混合坚果头部玩家争夺市场最关键的2018年，沃隆的市场份额仍然高达30.8%，洽洽占比15.4%，中粮集团13.9%。但到了2021年，所有头部品牌份额都在萎缩，市场头名变成洽洽，占比9.7%，沃隆份额滑落至7.2%，变成市场老三。

这与沃隆招股书将业绩下滑主要归因于疫情冲击线下零售的逻辑相悖——同样主攻线下渠道，洽洽仍然在这两年反超沃隆坐上头把交椅。

同时，护城河稳固与否，关乎沃隆的增长逻辑。