中药第一“妖股”，9天暴涨210%，开始慌了(4)

然而，就是从这一轮着急、脱离主业的并购扩张开始，由于留给香雪腾挪的时间太少，所收购企业出问题的太多，香雪没有料到，他将用数年时间变卖、收缩，为过去的决策买单。

以生物岛项目为例，这一项目不仅让香雪流血严重，且还产生了利益输送、资产挪移调节利润的质疑。

2019年，纳入香雪制药合并财务报表范围内的子公司有多少家？59。涉及医药流通、软饮料、医疗器械、保健用品等诸多业务。2023年，纳入合并范围的子公司还有55家。另在2023年，据天眼查信息，有人统计，香雪直接投资的企业约40家，通过间接投资企业总计超150家。

无节制的商业版图扩张，不仅滋生了诸多说不清道不明的资产纠纷，香雪的“骨架”还一度变得松散孱弱。“反噬”很快出现，负债总额也开始攀升。

那么，缺钱了怎么办？还能怎么办，借钱，哪怕“借新还旧”。

截至2023年年底，香雪制药短期及长期银行借款总额为23.9亿元， 其中1年内到期的银行借款余额合计为18.34亿元，已逾期的银行借款达3.64亿元，存在债务结构不合理及短期借款集中到付的风险。

同期，香雪用于抵押贷款的固定资产账面价值为29.63亿元；无形资产账面余额为8.07亿，受限类型为抵押贷款。在建工程12.14亿元，受限类型为抵押贷款的为9.89亿元。可以看到，香雪主要资产的大部分用于抵押借款。

另一边，为了快速回归主业，跳出借钱还钱的死循环，香雪加快剥离缺乏核心竞争力的低效资产和业务，进行出售盘活资产，全力推动和实现资产负债结构的优化：

一是，处置资产，尽力“回血”。

去年8月，香雪签署《股权转让协议》，以2亿元转卖天济药业（是旗下关键资产之一）剩余18.87%股权，以偿还债务和补充流动资金降低财务风险。

今年6月，香雪子公司广东香雪南药发展有限公司以8804万元的价格将德庆县南药产业园项目资产转让给了兴顺农业。

此外，据不完全统计，旗下兆阳生物、香雪生物、香雪亚洲饮料、九极日用保健品和茂名恒颐等资产也已悉数“甩卖”。

二是，定增、借款“补血”。

2023年4月，香雪和子公司曾分别向广东南海农商银行申请3.7亿元、7550万元借款重组，同年8月，香雪发布定增预案，拟募资不超过9.6亿元，用于项目建设及补流。

在一通操作下，香雪的负债从2020年开始往下走。但从根本上来说，偿债能力仍然较弱。截至目前，据不完全统计，香雪遭执行超10次，累计遭执行金额数亿元，原因即包括香雪及其子公司流动性紧张未能按期履行支付义务。

资本市场对这家老牌中药企业的信心，长期是不足的。即使因TCR-T而股价冲高，但目前总市值约70亿。同在广东的企业，众生药业市值约100亿元。更别提其他中药老牌，以岭药业在300亿水平，华润三九约550亿。

此次疯涨，有人认为香雪是经典困境反转。但经典困境反转的核心，在于公司经营情况或基本面改善带来股价的逆势回升，证明其内在价值高于市场定价。然而关键是，香雪制药目前面临的问题是，股价涨，但实际经营情况没改变，还是诸多疮痍。

“萝岗香雪”，羊城八景之一。但香雪的时代，不能套用于现在。以前中药企业赚钱容易、稳定、持续，但大规模地进行外延式扩张后，不得不变卖、收缩，是“香雪们”的殊途同归。