陆挺央行可以买入国债吗？- 换个角度来谈“赤字钱币化”(3)

　　在上述第二和第三种景象下，纵然央行在执行QE时没有大局限购入当局债务，而是买入了其他资产如信用债券或外汇并释放了大量基本钱币，导致利率下行，广义钱币增速上升，与此同时当局大量发债增加赤字，在经济苏醒后仍然维持较大局限赤字，造成当局与GDP之间的比例一连上涨，并导致通胀上行，这其实也是赤字钱币化。因此，QE和赤字钱币化并非一回事，QE未必必然导致赤字钱币化；但另一方面，纵然央行执行QE时没有购入当局债务，也可以间接导致赤字钱币化。

　　在此次关于赤字钱币化的辩说中，有学者强调“印钱”和“乞贷”的区别，认为央行通过刊行基本钱币（“印钱”）来购置国债和通过银行系统向当局或其融资平台放贷有本质的区别。在我们看来，两者之间确实存在不同，但在必然条件下大概不同有限。

　　首先，一国央行可以做到完全拒绝直接购置国债，也就是不直接“印钱”给当局，从而制止最直接的赤字钱币化；但此央行可以通过购置非当局资产等做法来加快钱币供给，一方面使得新国债刊行较为容易，另一方面造成通货膨胀，这样就可以变相淘汰当局的实际存量债务。汗青上有不少国度的债务压力是通过通货膨胀来最终化解的，这也是为什么公家或媒体大概会太过存眷通过“印钱”而增加基本钱币供给的钱币化，而大概忽视影响大概更大的通过加快广义钱币供给的赤字钱币化。

　　其次，央行也可以通过向银行提供各类贷款来刊行基本钱币，可能通过低落存准率来释放之前锁住的基本钱币，然后由银行向当局机构或其融资平台发放贷款。由于这些给当局的贷款多数造成隐性的赤字，形式较为隐秘，因此不容易为公家所知。虽然许多时候央行释放基本钱币大概主要是为了共同经济增长，不能都被视为不公道的投放。但在政策方向宽松刺激时，部门投放的基本钱币最后通过银行投向当局和其平台机构，造成广义钱币扩张，有大概导致隐性赤字的钱币化。这中间需要出格指出的是，政策性银行和贸易银行有很大的区别，政策性银行是准当局机构，不能接收活期存款和公家存款，其资金设置需要听从国度政策需要，未必完全基于贸易原则，我们认为已往五年顶用来支持钱币化棚改的央行抵押增补贷款（PSL）的做法就很是靠近隐性赤字的狭义钱币化。

　　综合上述接头，我们可以将赤字钱币化分为四类：显性赤字的狭义钱币化，显性赤字的广义钱币化，隐性赤字的狭义钱币化，和隐性赤字的广义钱币化。除了主要由于创立中投而置换的出格国债之外，我国央行不持有其他当局债务，因此在我国不存在显性赤字的狭义钱币化。但除出格国债以外，我国官方的当局债务总额已达36万亿，而且数量在不绝上升，绝大部门处所当局债务发生于全球金融危机之后的大局限刺激，因此客观说来我国存在必然水平的显性赤字的广义钱币化。我们认为央行抵押增补贷款支持下的钱币化棚改贷款靠近于隐性赤字的狭义钱币化，而包罗债券融资在内的部门平台融资则属于隐性赤字的广义钱币化。

　　我国的隐性“赤字钱币化”

　　我国不存在显性赤字的狭义钱币化，今朝部门处所当局债务可被归类为显性赤字的广义钱币化。停止2019年底，我国官方统计的处所当局债务总额为21.3万亿人民币，个中约14万亿来自于被置换的处所当局融资平台债务。以今朝处所当局整体的债务环境，在可预见的将来绝大部门处所当局低落其债务存量的大概性很低，因此一部门处所当局显性债务已经被钱币化。

　　但我国赤字钱币化的大头主要和处所当局隐性赤字相关。学界公认我国存在较大的隐性赤字，主要来历是处所当局融资平台。从2008年9月雷曼危机产生到2009年底，我国央行通过降准变相增加了基本钱币供给约1.5万亿元，通过接纳央行单据增加了5000亿。其时因为我国经济苏醒较快，人民币与美元汇率牢靠，海内资产价值快速上涨，加上外贸盈余增加，导致大量资金流入，此间央行外汇占款上升3.4万亿元。这几笔钱加起来，约为2009年全年GDP的16%，这其实就是其时增加的基本钱币。这一比例假如换算到2020年，相当于增加基本钱币约16万亿，可以说是一个很是复杂的数字（本年前五个月我国实际增加基本钱币约为3.7万亿）。其时央行还通过降息、提高贷存比、勉励处所当局设立融资平台、低落房地产按揭首付等步伐大幅扩大信贷需求，提高了钱币乘数，从而使年均广义钱币增速从2008年的16.7%跃升到2009年的26.5%，而其时加杠杆的主力即是处所当局融资平台。刚性兑付或软预算约束是这些融资平台的根基特征，厥后的大量债务置换也表白这些平台欠债在很洪流平上就是当局隐性赤字。需要说明的是我们并非批判当年的“四万亿”政策。恰恰相反，当年高速扩张的财务支出是中国经济在全球金融危机之中保持不变、在危机之后能维持高速增长的要害。