中金：降准可期 财政仍需进一步发力对冲经济内生的下行压力(3)

　　企业中长期贷款增速见顶。10月企业中长期贷款同比少增795亿元，主要由于去年同期政策性金融工具支持下基数较高；企业中长期贷款余额同比增长17.0%，已连续第六个月同比增速向下。向前看，我们预计未来3-6个月企业中长期贷款增速继续下行，除基数原因外还由于特殊再融资债券用于置换存量贷款；明年企业中长期贷款增速取决于万亿增发国债贷款、城中村建设等对贷款的撬动效果。

　　M1增速继续下行，经济活动低迷。10月M1同比增长1.9%，增速比上月末下降0.2ppt。我们认为当前M1增速仍较低的原因可能包括：1）企业资金活化程度仍较低、经济运行情况较弱；2）对于对公活期存款的规范和利率压降导致部分活期存款转向定期。M2余额同比增长10.3%，增速环比上月持平，我们认为主要由于去年同期存款流向理财导致的高基数。

　　来自金融数据的启示。我们认为11月金融数据中票据冲量、实体贷款走弱的结构体现出企业和居民较弱的融资需求，去年下半年政策性金融工具的提振效果淡出、信贷内生动力回落的环境下，财政发力恰逢其时。向前看，银行业绩改善取决于万亿增发国债、城中村建设对信贷需求的刺激效果，经济复苏信号更加明确之前建议关注低估值、高股息、净利润和营收增速降幅小的国有大行，逢低吸纳潜在受益于经济改善预期的优质中小银行。

　　风险

　　经济增长恢复不及预期；房地产和地方隐性债务风险。

图表：2023年10月信贷社融数据

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：社融/信贷增速环比+0.3ppt/持平，M1/M2增速环比-0.2ppt/持平

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：居民去杠杆，企业杠杆率持平，政府加杠杆

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：政府债务增速回升、企业和居民债务增速持平

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：财政对社融贡献有望提升

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：社融脉冲回升带动PMI好转

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：M1增速仍然低迷，PPI降幅扩大

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：M2增速下行由于贷款创造减弱、理财赎回放缓

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：9月国有大行和中小行贷款增长同步回落

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：10月票据贴现利率持续回落

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：中长期对公信贷增速下降

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：新增房地产贷款占比从2017年的40%降至目前的0%

　　资料来源：Wind，中金公司研究部