中金公司2024年房地产板块投资策略：推荐四类标的

　　中金公司发布2024年房地产板块投资策略研报认为，未来房企蝶变之路已明晰，经营模式与回报表现优化自然驱动估值中枢抬升。优质标的长短维度估值压制皆现逆转。四类标的正处于短期估值压制缓释、长期中枢抬升前景渐明的关键窗口。1）土储重仓高能级以上城市、具备持续扩表能力的优质央国企（或类国企资质企业）。2）销售前景改善带动财务端估值压制缓释的弹性机会，例如资产聚焦一、二线的优质非国企。3）受益于超大特大城市城中村改造提速主题性投资机会的相关标的。4）长期建议持续关注在多元赛道根基稳固、先发优势突出的标的。

　　中金2024年展望 | 房地产：变则通，通则久

　　摘要

　　“房地产行业供求关系发生重大变化”，相关政策应对的体系性和及时性更为重要。我们研究显示中国城镇新房需求中枢在2018-2020年到达顶峰，而后转为长周期下行趋势；尽管中枢趋势降速相对并不十分陡峭，但较弱的支付能力、较差的价格预期、以及结构性的超额供给，使得短期内市场走势远超中枢降幅。考虑到“新形势”下房地产行业基本面“易压难托”，政策规律实际已发生深刻变化。截至目前供需两端政策虽均已有所发力且力度边际提升，但我们认为其及时性与体系性相较于此前防控上行风险的时候仍有提升空间。

　　超大/特大城市城中村改造或将是影响2024年房地产行业走势的关键因素。我国21个超大特大城市城中村家庭户达1100万户，依据土地效率最大化原则，理论上我们测算其对于新建商品住宅销售面积和房地产投资金额的年化贡献或能分别达到0.5亿平米和1.5万亿元（不含间接影响为1.2万亿元）。但在实际执行方面，仍须高度关注配套资金支持充裕度可能对落地节奏带来的影响，同时也须对供需节奏匹配、土地用途平衡、城中村租户安置等问题提前储备解决方案。

　　我们预计2024年新建商品房销售有望企稳，但房地产开发投资仍面临较大挑战。在考虑房地产政策应对的力度进一步加强，同时城中村改造顺利推进的前提下，我们预计明年商品房销售面积和销售金额均有望止跌企稳，实现同比持平微增（预计面积+0.4%、金额+1.9%）；但新开工面积受限于房企现金流压力同比或难转正（预计全年-5.4%）；竣工面积增速“前高后低”（预计全年-5.3%）；竣工量大、开工量小的剪刀差致使施工面积仍将同比下降，在土地购置费走势基本平稳的假设下，房地产开发投资同比跌幅虽有望收窄，但仍存在不小的降速压力（预计全年-7.6%）。需要特别提示，如城中村改造执行不及预期，明年销售面积和开发投资额同比增速较上述预期或分别有5.7和3.7个百分点的落差。

　　长期视角来看，行业层面需要系统调整住房、土地、财税、金融方面的制度实现“新发展模式”，企业层面需要逐步向规范化、多元化、轻量化方向转型。本轮行业调整正在加速供给出清，财务安全、土储扎实、经营稳健的央国企和优质民企在销售、投资、财务端的相对优势不断凸显，亦在规范化、多元化和轻量化方面逐渐成型，从而为企业估值带来转机。我们推荐正处于短期估值压制缓释、长期中枢抬升前景渐明窗口期的四类标的。

　　风险

　　房地产政策落地或基本面修复不及预期，房企信用加速恶化。

正文

　　房地产大周期转向，“供求关系发生重大变化”

　　城镇新房需求中枢已转入长周期下行阶段，“新形势”有待政策端的“新方法”。2023年7月中央政治局会议提出，“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”，这一表述对我国房地产发展阶段进行了新判定。我们研究显示，中国城镇新房需求中枢在2018-2020年达到顶峰，之后转入长周期下行阶段。尽管存在总人口转降、城镇化率增速趋缓等因素影响，但由于相关影响因素均为长期变量，因此中枢降速在中短期维度内相对并不十分陡峭。而本轮下行周期以来，新建商品房销售面积已累计下降35%，我们认为其远超中枢下行趋势的原因包括，居民住房支付能力有所下降、房价预期边际明显走弱以及部分地区此前供给超量带来的阶段性新房需求衰减，亟待适应于“新形势”的综合性政策提振。

图表1：我国城镇新房需求合理中枢趋势

　　注：上图中除新建商品住宅实际销售面积外的其他指标均为中金预测值。

　　资料来源：国家统计局，中金公司研究部

　　“新形势”下房地产政策的及时性和体系性更为重要