DMA风波骤起！券商“拔网线”真相如何？未来走向何处？六大核心关注看DMA

　　一场流动性危机，让小众的DMA业务浮出水面，成为业内关注的焦点。

　　作为AB收益互换产品的“平替”， 此前AB收益互换产品遭监管叫停原因在于缺乏透明度，但DMA业务在执行上采用中性策略，多空持仓挂钩一篮子股票以及期货标的，持仓透明，符合监管要求，同样可以加4倍杠杆，这类DMA业务更多以券商、私募自营资金运作。不过，也不乏中小机构将这类产品销售给不符合投资风险等级的个人投资者，让业务处于违规的边缘。

　　在去年的震荡行情下，部分DMA业务以40%甚至更高的收益率获得关注，盈亏同源，在今年年初的微盘危机之下，部分产品又迅速在单周之内亏掉了去年全年的收益。

　　不少管理人简单地将亏损归因于券商“拔网线”、限制平仓上，围绕DMA业务的规模到底多大、存在风险点、当前赎回压力以及监管动向等问题，均在业内引发大规模讨论，对此，财联社多方采访券商、私募、三方机构人士，寻找市场关切问题的真相。

　　聚焦一：DMA规模到底多大？

　　近年来，多空收益互换DMA逐渐成为券商业务发展重点。不过，DMA业务以自营资金为主，把4倍杠杆的产品销售客户不符合资管新规，因此资管业务较少，这也是市场对DMA业务关注较少的原因，不过随着此次微盘股危机，巨幅回撤把DMA业务推向了舆论的风口浪尖。

　　关于DMA业务规模到底有多大？市场众说纷纭。在行业内，DMA的规模遭广泛认为在3000亿至4000亿之间，较为激进的观点认为有4000亿至5000亿。考虑到最近的市场下跌，保守估计可能会在2000亿至3000亿左右。

　　从私募端劣后基金推算来看，通过自营盘的劣后部分推算，目前市场百亿以上量化私募有28家，明汯、九坤、幻方和金锝4家头部机构，这4家的自营盘劣后可以达到百亿级别，合计有400亿到500亿的劣后资金。剩余24家预计规模在50亿到100亿之间，此外，还有一些规模较小的私募参与DMA业务，整体外展估算，劣后资金在1200亿左右，3到4倍杠杆对应规模在3600亿到4800亿之间。

　　从券商端估算的话，DMA业务是表内业务，券商并表业务的上限是所有净资产的0.4，依次计算，华泰、中金、中信等券商较多，华泰大约在500亿左右，三家合计规模约在千亿级别，DMA同样是头部效应明显的业务，并非所有券商都能开展，假设行业排名靠前的40%到50%的券商有开展业务，倒推规模大约在3000多亿。

　　聚焦二：DMA春节前平仓受限，真相为何？

　　此次微盘流动性危机从雪球敲入开始积累，真正爆发的临界点在于DMA业务的暴雷。此次DMA业务损失惨重，有券商向财联社记者表示，此前估算DMA的规模大约是4000亿上下，这次市场动荡可能到时损失约1/3，DMA规模可能会缩减至约2000亿左右。未来，如果未来监管加码，比如规定量化自营盘不得加杠杆等，DMA业务将面临基本消失的风险。

　　不少人把原因归咎为券商“拔网线”。财联社在春节前曾经报道过，有私募表示接到券商通知，股指期货不能平仓，这一禁令延续了3天。那么，真实情况如何？

　　对此，有券商向财联社记者表示，平仓操作可能受到多种因素的综合影响。首先，平仓会引发两种情况，第一个是基差剧烈的波动，其次是引发500和1000指数的进一步下跌。

　　“当时中央汇金等买入，对指数的拉升导致基差走阔，空头亏损严重，私募想要降低仓位，但是这也会带来股票净头寸的减少。当时监管给券商自营股票净头寸也有指导。”上述人士指出，问题在于券商在执行平仓操作时，出现了不同的状况。

　　因DMA业务交易直接执行在券商的自营账户上，对券商而言，如果他们需要维持持仓不减少，而DMA交易出现净赎回，则相当于券商需要自行补足这部分资金。

　　假设管理人发生了10亿的净赎回，券商需要自行购买相当于10亿的成分股，以满足监管部门的要求。这意味着，原本券商可以利用这笔资金进行其他交易，并从中获利，但现在这笔资金遭抽走，券商则需要从自有资金中再额外投入相同金额来满足这个头寸。因此，有些券商可能不愿意这样做，可能会采取不给投资者平仓的行动。

　　“DMA平仓操作不是私募执行的，而是向券商下达指令。如果券商不执行这个指令，平仓则无法完成。”上述人士指出，券商有可能以监管窗口指导为理由，称DMA交易受到平仓限制。

　　这样就能解释，并非是所有DMA私募管理人都收到了所谓监管要求不能平仓，因为各个券商对监管指导的理解、合规尺度以及操作方式都可能有所不同，在处理这种情况时可能采取的做法并不一致。