华侨城A的千亿元有息负债化解难题

　　房企融资的“三条红线”即将实施，行业变局在即，正在滑向红色危险区域的华侨城A（000069.SZ）失去了腾挪空间。

　　从2019年年报来看，华侨城A处于“三条红线”的绿色档：剔除预收款后的资产负债率低于70%、净负债率低于100%、现金短债比小于1。可从2020年半年报来看，公司三个指标中的两个已经突破了红线，仅剩的一个现金短债比指标也是岌岌可危。

　　从2018年起，华侨城A开始了急速扩张，拿地始终处于高位，签约销售也较以往有了明显的增长。与之相伴的是，公司有息负债同样水涨船高迅速破了千亿元，截至2020年上半年融资增速仍保持20%以上的增长。

　　不仅如此，2017-2019年，华侨城A连续三年经营现金流净额为负，2020年上半年也未转正，公司2019年和2020年上半年拿地销售比远超监管要求的40%。而突破这两项底线的房企，在融资上也将受到限制。

　　当快速扩张遇到严监管，华侨城A怎么办？是继续以前卖项目的“老路”，还是抓去化、促回款实现经营现金流转正即公司所说的“霹雳手段”降负债？截至发稿，华侨城A没有回复《证券市场周刊》的采访。

　　三条红线中招两条

　　2020年上半年，华侨城A实现营收171.08亿元，同比下降3.09%；实现归属母公司股东的净利润21.38亿元，同比下降23.91%。

　　这是自2015年半年报以后，华侨城A近五年来首次出现半年度营收和净利润双双下滑，疫情对公司所属的文化旅游及房地产行业带来较大冲击，公司业绩下滑并不意外。

　　虽然营收和利润出现负增长，由于费用前置等影响，华侨城A的有息负债并未原地止步。半年报显示，2020年上半年末，华侨城A的期末融资余额为1437.06亿元，较年初的1177.04亿元增长了22.09%。

　　在新的政策之下，华侨城A持续增长的有息负债恐怕要受到限制了。根据公开报道，新规设置“三条红线”将房地产企业分为四档，并根据房企所处档位控制其有息负债规模的增长；“三条红线”具体是指剔除预收款后的资产负债率大于70%、净负债率大于100%、现金短债比小于1倍。根据触线的不同情况，新规试点房地产企业分为“红、橙、黄、绿”四档，分档设定有息负债规模的增速阈值，若三条红线全部触及，则房企的有息负债就不能再增加；若触及两条，则有息负债规模增速不得超过5%；触及一条，则增速不得超过10%；一条未中，则增速不得超过15%。

　　以2019年年报为基础，华侨城A看似问题不大。公司三个指标均未触线：剔除预收款后的资产负债率69.32%、净负债率84.47%、现金短债比1.06。公司融资档位处于受到影响最小的绿色区域，但基本处于红线的边缘，留给公司的腾挪空间并不大。到了2020年半年报时，华侨城A三个指标中的两个已经触碰红线了。

　　根据半年报，2020年上半年末，公司剔除预收款后的资产负债率71.52%、净负债率为111.24%。与绿色档有息负债可以保持15%的增速相比，踩了两个指标的橙色档，房企仅能保持不超过5%的有息负债增长速度。

　　在剩余的一个指标现金短债比上，2020上半年末，华侨城A短期借款和一年内到期的非流动负债合计为360.17亿元，货币资金为384.68亿元，货币资金勉强覆盖短期负债。

　　在触及红线后，华侨城A有息负债目前两位数以上的增长或许将成为历史。

　　由于行业特性，多数房企仍是高杠杆资金驱动的以债养债模式，借新债还旧债是房企融资的主要诉求之一，无论是公司债、融资券还是票据发行基本概莫能外。

　　华侨城A的情况更糟。公司的经营现金流连续多年为负，自身造血能力严重不足。而且2018年以来华侨城A开启加速扩张模式，没有或者严格限制有息负债规模的增长，华侨城A还能维持目前的高速扩张吗？

　　扩张依赖外部融资

　　自高速扩张以来，华侨城A的有息负债就开始大幅增长。拿地是房企的先行指标之一，华侨城A的拿地规模从2018年开始迅速增长。2017年，公司新增规划建筑面积580.12万平方米，2018年新增土地的计容建筑面积不少于1382.48万平方米，其中并没有包括未披露计容建筑面积的一块8万平米土地。

　　2019年，华侨城A新增土地计容建筑面积1208.07万平方米，2020上半年新获取土地计容建筑面积642.23万平米，已经达到上年的五成水平。

　　公司债券评级报告显示，华侨城A的负债早于拿地一年即2017年开始大幅增长。根据评级报告，2016年年底，华侨城A全部债务为423.68亿元，较年初增长19.05%；2017-2019年年末分别为637.67亿元、924.6亿元和1179.03亿元，较年初分别增长了50.51%、44.99%和27.57%。