信达策略：指数风险尚且不大 依然有较大概率继续上涨到3月下旬

　　去年11月到2月初的指数上涨，已经持续了3个月，部分投资者担心时间上已经达到上涨的极限。在2019-2021年的牛市中，有整体性盈利兑现的时间，每次指数持续抬升的时间均能超过3个月，但在没有整体性盈利兑现的阶段，指数持续上涨大多不会超过一个季度。我们认为，由于疫情和春节后，经济恢复还在持续，这一次上涨在时间上超过3个月是有可能的。中国经济意外指数显示，历史上，每年1-2月，经济预期较为稳定，从3月开始到6月，经济预期往往会出现较大波动，3月份超预期和低预期概率相同，4-6月经济表现大多低于预期。当下国内经济处在疫情后比较容易恢复的阶段，2-3月的经济数据依然存在超预期的可能。指数上涨最快的阶段已经结束，但依然有较大的概率，在放慢速度后，继续上涨到3月中下旬。

　　(1)节后指数滞涨的原因：投资者担心没有盈利的支撑，上涨一个季度就是极限。春节以来，指数整体偏震荡，相比春节前赚钱效应有所降温。我们认为，这背后并不是基本面的原因，而是资金、投资者心理层面的原因。去年11月以来的上涨，主要是估值抬升，少部分行业有高频数据改善的支撑，但还处在初期。大部分投资者在经验上，一般认为估值修复的行情持续性不够强。比如在2019-2021年的牛市中，有整体性盈利兑现的时间是2020年Q2-2021年Q3，在此期间，能够看到每次指数持续抬升的时间均能达到4个月，而且之后的调整时间也会比较短(1-2个月)。2019年是没有整体性盈利兑现的，全A的ROE在持续下降，只有部分板块(消费、家电、半导体等)有盈利改善，所以每一次指数抬升的时间相比2020年Q2-2021年Q3均会小一些，大多不会超过一个季度。而去年11月到2月初的指数上涨，已经持续了3个月，部分投资者担心时间上已经达到上涨的极限，这也是部分技术分析、资金跟踪、板块轮动等分析方法担心市场调整背后核心的原因。

　　(2)盈利层面尚未出现利空。我们认为，如果经济和盈利层面没有持续改善的可能，那么季度上涨在时间上是充分的，但由于疫情和春节后，经济恢复还在持续，这一次上涨在时间上超过3个月是有可能的。投资者关注度最高的房地产销售春节后缓慢回升，这一回升背后可能有三重原因：疫情后需求回补、春节后季节性回升和房地产宽松政策的影响。考虑到前两个短期影响还能持续，而且历史上一般春节后-4月数据改善是连续的，所以4月份之前地产销售依然存在继续超预期的可能。

　　去年10月底以来的全球商品价格也是偏强的，这也反映出全球经济预期阶段性企稳，价格的数据，相比量的数据，季节性更小，所以这也从另一个方面佐证，去年底以来的A股上涨，不只是估值修复。

　　(3)经济预期的变化最容易出现在4月。我们可以通过观察中国经济意外指数来观察每年上半年的经济预期变化。2015年以来的数据显示，每年1-2月，经济预期较为稳定，从3月开始到6月，经济预期往往会出现较大波动，3月份超预期和低预期概率相同，4-6月经济表现大多低于预期。2023年1月下旬以来，经济数据大多是超预期的，我们认为这个过程大概率能持续到3月底。

　　(4)策略观点：第一波上涨或进入后期，4月前可能还会有经济数据验证推动的末端上涨。之前的周报《存量机构补仓基本完成》中提示过，熊转牛第一波上涨何时结束主要关注以下几点：(1)美国经济是否会加速衰退？(2)3月后，国内政策方向是否会有变化？(3)国内私募仓位回到较高水平；(4)4月开始验证1季报业绩情况。由于私募仓位回到了较高水平，2月以来市场开始出现波折，根据历史经验，这是熊转牛第一波上涨进入后期的标志。不过考虑到其他三点因素目前依然没有太多负面变化，当下国内经济处在疫情后比较容易恢复的阶段，2-3月的经济数据依然存在超预期的可能。指数上涨最快的阶段已经结束，但依然有较大的概率，在放慢速度后，继续上涨到3月下旬。