还有多少基金经理相信茅台

去年10月31日深夜，贵州茅台放出了一个足以令整个资管行业震颤的利好——时隔5年后，再一次涨价。

一时间资管行业的欢欣鼓舞，不亚于看到国足进入高强度的世界杯亚洲区预选赛18强，遭压抑很久的白酒分析师深夜写着点评，有人乐观分析，融易新媒体消息，茅台每次涨价都会形成新的白酒周期。

11月1日，远川参与了一家私募的媒体分享，基金经理向我们展示自己开发的大模型，“输入茅台涨价20%的影响，即刻跳出市面上所有专家纪要、研报观点。”弹出的报告密密麻麻，零星夹杂着英文标题，不仅见得私募AI技术的强大，更显示了茅台的涨价引起了不少海外资本的关注。

犹记得，其中一位做分享的基金经理突然中断会议，激动地说要看一眼行情。那天茅台竞价高开9.82%，然后涨幅逐渐收窄。盘中巨量的分歧，似乎为半年后飞天茅台批价（53度/500ml散装）跌破2300埋下了伏笔。

那个没有封住的涨停板，在当时大部分人看来可能是新周期的起点，但没有人真的明白这个高开低走具体意味着什么。

未曾动摇的信仰

2021年年初，贵州茅台到达了2476.18的高点之后，持有它的基金经理度过了一段并不美好的时光。

时至今日，贵州茅台自最高点以来的跌幅达到了30%以上，股价的波动让部分基金经理萌生退意。据Wind数据显示，2023年Q4公募共计持有茅台8557.43万股，相较Q2减少了1479.87万股。

譬如博时成长精选混合自2022年Q3开始重仓茅台，但在去年Q4增聘周期风格基金经理王凌霄后，清仓式卖出茅台，仅持有78股的迷你仓；而连续多个季度几乎顶格买茅台的焦巍也在今年Q1减持了茅台，占股票市值比重降至6.35%。

反过来也有众多基金经理依然坚守。在贵州茅台调整的三年中，张坤、萧楠、刘彦春等基金经理未曾改变自己的信仰。这样的信仰也并非无迹可寻，毕竟站在2021年的时间节点，过去就算屡次站在牛市的最顶端，最泡沫的阶段去买茅台，还是能赚好几倍。

贵州茅台可能是A股历史上遭基金经理研究最充分的股票，诞生的投资逻辑五花八门：有的买的是越放越醇，越老越香的长坡厚雪，有的买的是独特地理环境造就的独特产品力，有的买的是他完美的商业模式造就的高毛利，还有的公募一哥买的是供给侧没有人能够替代茅台，茅台是中国白酒的第一品牌。

总体而言，茅台是一种生意模式简单稳定，所有股民都能点评一两句的公司。作为公募对茅台研究最为深入的基金经理之一，萧楠过去对白酒的观点很有研究意义。2020年，他指出了白酒行业的特殊性：

1）白酒坐地收钱的商业模式；2）大家喝的量越来越少，但消费者对酒的预算没有太多变化。3）这个行业玩家永远是越来越少的。4）受益于中国经济发展和国民收入增长[3]。

当然，这些逻辑大多数基金经理路演的时候都能信手拈来，一旦一个公司遭研究过度时，所谓的研究认知差或多或少会带有宏大叙事的色彩。2021年，萧楠又进行了一次路演，在远川看来这次路演格外精彩，足以成为公募茅台信仰的最好侧写。

萧楠在研究奢侈品时，发现LV、爱马仕顶奢背后的故事是：是我祖上给皇室当过马夫、当过皮匠。关键是他们给英国、法国这些老牌资本主义国家的皇室当马夫、当皮匠的时候，这些老牌资本主义国家的军舰正在横扫全世界。

不是欧美人不爱喝白酒，30年前我们也不爱喝洋酒，喝洋酒要兑雪碧喝。如果中国国力强盛到，“比如欧美UP主跟粉丝讲，什么酒叫好酒，纯粮固态发酵的酒才是好酒，威士忌、白兰地、清酒这些液态发酵法做出来的都特别不值钱[4]。”这个故事就讲的通。

仔细品读后，逻辑好像也没有问题——综合国力增强后，消费品依靠中国故事出海。但是，还是不免对公募基金经理的白酒想象力，感到一丝丝震撼。

边际叙事的演绎

几乎所有年轻的媒体的老师，采访买白酒的基金经理时，都会问到一个问题：“年轻人不喝茅台，只喝咖啡怎么办？”此时，有的基金经理会语重心长地说：“你年龄大了就会喝的。我们选择白酒作为主流的交流文化，是因为我们自身的身体结构和味蕾导致的。”