菊乐股份IPO困境：是否符合主板定位被问询 研发费用率偏低

在IPO冲刺进程上，菊乐股份可谓路漫漫其修远兮。

作为西南区域性乳企，菊乐股份2017年至今已四闯深交所。在早前《港湾商业观察》发布的菊乐股份相关文章中，已披露这家乳企存在“区域单一、前员工挪用近亿资金、收购惠丰乳业被问询、毛利率持续下滑”等问题。

诸多问题之外，在IPO阶段性收紧的当下，是否符合主板定位成为食品饮料企业能否成功上市的关键所在。

近日，菊乐股份完成深交所二轮问询，对深交所提出的“是否符合主板定位、2022年惠丰乳品收入下降的原因、2022年含乳饮料在四川省外销售降幅明显的原因、自有品牌收入来源集中度是否存在持续提升风险”等问题给出回复。

区域性乳企冲刺IPO的三方面困境

2020年-2022年、2023年上半年（以下简称：报告期内），四川菊乐食品股份有限公司（以下简称：菊乐股份）实现营收分别为9.94亿、14.21亿、14.72亿、7.74亿；实现归母净利润分别为1.30亿、1.58亿、1.72亿、1.12亿。

菊乐股份主营业务为含乳饮料及乳制品的研发、生产和销售，主要产品包括含乳饮料、发酵乳、巴氏杀菌乳及灭菌乳等。

此次公司计划募资约13.63亿元，其中3.39亿拟投向古浪县菊乐牧业奶牛养殖项目、2.78亿拟投向温江乳品生产基地改扩建项目，1.79亿拟投向营销网络中心升级建设项目、1.72亿拟投向年产12万吨乳品生产基地项目、5530.90万拟投向研发中心升级建设项目、3843.84万拟投向信息化系统建设项目、3亿用于补充流动资金。

值得一提的是，报告期各期，菊乐股份均进行现金分红，分红金额分别为2312.07万、2774.49万、3236.90万、3236.90万。

营收构成上，报告期各期，菊乐品牌来源于四川省内的收入分别为9.07亿、10.59亿、11.24亿、5.93亿，收入占比分别为96.35%、95.71%、94.59%、92.28%。即便四川省内的营收贡献比出现下滑，但仍保持在九成占比之上。

高级乳业分析师宋亮对《港湾商业观察》表示，区域性乳企冲刺IPO存在三个方面的困境。其一在于业绩能否持续增长；其二在于融资扩张规模的难度很大。就公司整体的资产规模而言，如果不收购的话资产规模达不到要求，例如君乐宝频繁收购就是要达到资产规模要求。如果要达到资产规模要求，就要花钱，而钱的来源需要引入资本，需要资本的看好；其三在于研发能力。对一个传统的乳品企业而言，这是很硬的门槛。如果说和当地的医药公司合作，医药公司有研发能力，也可以算作是乳企的研发能力，但这都需要运作，对企业而言难度很大。

另一方面，报告期内，菊乐股份含乳饮料于四川省外的收入分别为1117.65万、1181.48万、955.74万、681.14万，2021年、2022年收入增幅分别为5.71%、-19.11%。

深交所要求公司说明2022年含乳饮料在四川省外销售降幅明显的原因，自有品牌收入来源集中度是否存在持续提升风险。

菊乐股份表示，2022年，四川省外的含乳饮料收入有所下滑，主要系受宏观经济因素、交通物流不畅等影响，来源于西藏等地的收入有所降低。2023年1-6月，随着人员物资的流动逐步恢复，消费需求得到释放，含乳饮料省外收入已显著回升，年化增幅达到42.54%，同时，公司本期也增加了省外市场的资源投入，在内蒙古、辽宁、吉林、黑龙江、新疆等地均实现了零的突破，省外市场构成日益多元化。此外，受益于电商业务的持续发展，2023年1-6月来源于全国电商平台的收入亦有较大幅度的增长。综上，含乳饮料省外收入不存在持续降低的情况。

在《港湾商业观察》于2023年2月发布的《菊乐股份四战IPO：区域性困境明显，毛利率持续堪忧》一文中，曾详细指出公司存在“毛利率持续下滑；单一地区集中，扩张受阻；关联方前进牧业，采购金额占比超三成”等情况。

于上述文中，宋亮曾指出，近三到四年，含乳饮料的发展已经走上了疲惫期，一方面，含乳饮料门槛很低，因而其品类越来越多，市场竞争越来越激烈。另一方面，原来更多的人喝含乳饮料是因为补钙、补充蛋白质，事实上是将含乳饮料当成了牛奶，但消费者的认知日益提高，尤其是处于三四线的居民，所以更多的人选择饮用牛奶，而放弃了含乳饮料。因此，含乳饮料的消费进一步下滑，这是行业普遍的现象。

此外，菊乐股份指出，报告期各期，菊乐品牌来源于四川省内的收入占比分别为96.35%、95.71%、94.59%和92.28%，正在持续降低，四川省外和全国电商品牌收入占比持续提升。菊乐品牌收入来源集中度不存在持续提升风险。

近年来惠丰乳品收入持续下降