CAEX 交易所 创始人 Andy Pauson：聊聊 DeFi 收益耕作(4)

分发的代币存在 Delta 价格风险，平台信用事件风险是其中一个因素，如果项目被黑客入侵，代币价格将会随锁仓量一起下跌。如果你没有及时抛售代币，那么回报率也会随着各种负面事件不断下降。

举个例子，假设我们有一个收益耕作农场，暂且把这个农场名叫 Pulo Pay，里面拥有 10 万枚 DAI，通过收益耕作可以生产 pp 代币。Pulo Pay 合约一上线你就入场——注意：为了获得最佳效果，您可能需要一个机器人扫描以太坊区块链，在部署新合同时进行监控，特别是监控锁仓量信息，因为 DeFi 项目通常会根据锁仓量百分比例来给予奖励。如果你所占的锁仓量百分比较大，那么获得的激励代币数量可能会更多；如果你所占的锁仓量百分比较小，那么获得的激励代币数量可能会更少。

Pulo Pay 的锁仓量在一周内从 100 万 DAI 扩大到 1 亿枚 DAI （增长 100 倍），这意味着你的锁仓量百分比在一周内从 10%，变成 0.10%，不过该项目每天释放代币数量不会有任何变化，始终是 1 万枚。

如果 pp / DAI 价格随着锁仓量同步增长 100 倍，那肯定是每个人都期望的结果，但需要注意的是，即便项目变得越来越成功，你的风险状况和年化收益回报率并没有发生改变。

如果 pp 的价格上涨不到 100 倍，那么就意味着你会承担更多风险而获得更少回报。但是对于一个邪恶的「蝗虫」来说，农场锁仓量越大，能吃的食物就越多。因此，您的本金损失风险将会随着锁仓量的增加而增加。那么，你所面对的风险是否比锁仓量高 100 倍？可能不是，但风险肯定是以非线性方式增加的。

当你进行收益耕作时，您的资金本身不会增值，价值真正发生变化的是那些收益耕作的 DeFi 代币，从这个角度来看，如果你能直接购买代币，那么收益耕作貌似不是一个最优选择，如果你的风险承受能力为 100,000 DAI，那么最好购买价值 100,000 DAI 的 pp 代币。

如您所见，不断清算 pp 代币并不符合农民的利益，因为农民的损失风险会随着锁仓量的增长不断上升，但他们的风险资本保持不变，这意味着需要增加 pp 代币敞口才能「顶上」持续增加的风险。所以在这个时候，农民们更愿意尽力限制 pp 代币在二级市场的供应，这样就能推动价格曲线向上倾斜——这就是我所说的正向自反性循环（positive reflexive loop）。

随着锁仓量增加，代币价格会增加，但也意味着潜在的亏损风险也会增加；因此，如果你持有代币并且正在进行收益耕作，那么做好的选择就是不要出售代币。

然而，倘若二级市场完全没有流动性也不利于 DeFi 项目，快速上涨的代币价格可以吸引更多人关注 DeFi 项目，这会让项目获得更多锁仓量。为了给流动性提供者（LP）更多激励，许多 DeFi 项目会把代币分发给那些在去中心化交易所的流动性池中质押代币的人。

流动资金池由两类资产组成。在上述示例中，那些在在 Uniswap、Sushiswap 和 1inch 等去中心化交易所内均等提供 DAI 和 pp 的农民提供 pp 代币奖励。所以，只要有 pp 代币可供出售，那些只想承担 Delta 价格风险的人就会购买 pp 代币，这也给那些希望清算 pp 代币收益的农民提供了市场报价。

对于任何参与流动资金池的农民而言，他们计算的都是无常损失（impermanent loss），我不会在本文中对此风险进行过多的介绍，但是有一篇很好的博客 文章 对此问题进行了详细描述，无常损失是两种资产之间的协方差（covariance）。随着 pp 代币价格的上涨，流动资金池质押者将拥有更少的 pp 代币和更多的 DAI。随着 pp 代币价格的下跌，流动资金池质押者将拥有更多 pp 代币而更少的 DAI。如果 pp 代币的销售价格足以弥补无常损失，那么对于流动性池质押者来说，这是一个很好的交易。因为无常损失是一个众所周知的风险，所以 DeFi 项目通常会为流动性提供者提供非常高的代币奖励。

如果你能够购买价值 100,000 枚 DAI 的 pp 代币，那将是最佳选择。但是，由于开始的二级市场供应在 T0 处为零，因此增量供应就会带来更高的代币价格，所以即使面对少量需求，价格也将飙升。100,000 枚 DAI 的流动性敞口可能会使 pp 代币价格提高 100% 或更高。如果您认为锁仓量会因此快速飙升，那很好，但是如果该项目胎死腹中，那可能会带来致命后果。

为了更好说明交易者比农民更具有利地位，我们举一个简单的例子：

资金 = 100,000 DAI

Time = 0

pp / DAI 价格 = N/A

Time = 1

资本 = 100,000 DAI

代币 = 1,000 枚 pp

pp / DAI 价格 = 1 DAI

当市场出现下行状况时

一旦发生负面事件，所有锁仓量就会被清除，pp / DAI 价格下跌到 0.01 DAI。

对于农民来说——

资本损失 = 100,000 DAI

pp / DAI 损失 = 990 DAI

总损失 = 100,990 DAI

对于交易者来说——

交易者以 100,000 DAI 购买了 100,000 枚 pp 代币

资本损失 = 0 DAI [无资本投入]

pp / DAI 损失 = 99,000 DAI

由此可以看出，在不利的情况下，交易者的亏损比农民少了 1,900 DAI。

当市场出现上行状况时

锁仓量增加到 100,000,000 DAI，pp / DAI 代币价格也上涨了 100 倍，达到 100 DAI。

对于农民来说——

资本收益 = 0 DAI [资本不升值]

pp / DAI 收益 =（100 DAI-1 DAI）* 1,000 Token= 99,000 DAI

总收益 = 99,000 DAI

对于交易者来说——

资本收益 = 0 DAI [他们没有质押任何东西]

pp / DAI 收益 =（100 DAI-1 DAI）* 100,000 Token= 99,000,000 DAI

总收益 = 9,900,000 DAI