三羊马背靠“大树”冲刺IPO 应收高企身处红海如何突围

　　近日，三羊马(重庆)物流股份有限公司(简称“三羊马”)拟深交所主板上市，2021年4月22日，公司更新招股说明书，本次IPO由申港证券担任保荐机构。公司计划发行不超过2001万股，募集资金约4.7亿元。

　　值得注意的是，该公司的资产不仅负债、应收账款较高，2019年还进行了两次现金分红。那么，此次申请IPO，公司的质地又如何呢？

　　大客户依赖藏隐忧

　　公开资料显示，三羊马前身是重庆中集汽车物流有限责任公司，成立于2005年，注册资本6003万元，主要业务包括汽车整车综合物流服务(即托运车)、两端作业服务、非汽车商品综合物流服务和仓储服务。公司所处行业下游客户主要为汽车制造企业及啤酒、饮料等产品生产企业。

　　三羊马2016年挂牌新三板，2020年12月1日报送了首次公开发行股票并在深交所中小企业板上市的申报材料，2020年12月4日起，公司股票在新三板停牌，同月7日获申请受理。

　　2018年到2020年，三羊马的主营业务收入分别为8.14亿元、9.04亿元、8.53亿元。同期，前五名客户(中铁特货、重庆长安民生物流、重庆东风小康汽车、奇瑞汽车股份、百威(中国))的销售收入占总营收的比重分别为80.08%、72.70%和71.32%。其中，长安民生物流、小康股份等客户都在各自年报中提到，其销售受汽车行业整体行情限制均出现不同程度的下滑。因该公司对大客户的依赖较为严重，若未来公司失去主要客户，或主要客户的经营状况因各种原因发生不利变化，可能都会对公司生产经营和盈利能力造成不利影响。

　　此外，三羊马在商业模式上和铁路关联较高，中铁特货物流股份有限公司(简称“中铁特货”)始终为第一大客户，同时中铁特货又是公司最大供应商，为公司提供铁路运力，这种既是最大客户又是最大供应商的企业可以说掌握了三羊马的生死命脉，一旦合作发生变动，对公司的不利影响也是显而易见的。

　　三羊马在招股书中也提到，公司持续满足中铁特货招标条件，已与中铁特货形成长期合作关系。未来，若公司无法满足招投标所对应的条件，公司存在对中铁特货两端业务无法持续的风险，将给公司的未来可持续发展产生较大影响。

　　值得一提的是，总计持有三羊马83.54%股权的公司董事长邱红阳也曾多年任职于铁路部门。

　　应收高企存坏账风险

　　2018年三羊马营业收入8.29亿元，同比增长5.68%，归母净利润4523万元，2019年营业收入9.20亿元，同比增长10.94%，归母净利润6741万元，2020年营业收入8.67亿元，同比下降5.70%，归母净利润6362万元，同比下降5.62%。该公司称2020业绩下滑主要是受疫情影响。根据公司的财务报表信息来看，近年来三羊马的营收、净利润均保持了稳定的增长。经营数据显示，虽然公司营收保持不错，但却有大量货款未能顺利收回。

　　从应收账款来看，2018到2020年末该公司应收账款余额分别为 3.37亿元、3.48亿元和 3.72亿元，占同期营业收入比例分别为40.63%、37.88%和42.95%。若未来下游市场发生重大不利变化，客户因财务状况恶化而发生延迟付款或无法支付的情形，该公司将面临着应收账款管理及回收风险。

　　事实上，部分难以回收的应收账款已经给公司造成了损失，该公司自2015年8月与重庆幻速物流有限公司开始合作，因北汽银翔汽车全面停产影响，重庆幻速物流有限公司直接丧失清偿能力，目前北汽银翔汽车虽部分恢复生产，但其生产效益远低于预期水平，从而导致该公司对重庆幻速物流应收款项做全额计提坏账。

　　无独有偶，2019年，三羊马客户重庆力帆乘用车有限公司出现资金断裂，回款困难，进入重组程序。2020年11月30日法院终止重整程序。该公司于当期确认债务重组损益 26.03 万元。而该公司的利润大幅下滑，也是因为为幻速物流和力帆计提坏账准备4400多万元。

　　另一个案例是，齐齐哈尔鸿兴物流有限公司为三羊马承运商，2018年5月，其在配送中造成汽车受损，导致经销商拒收，三羊马在垫付赔偿款后依法向其进行追偿，被执行人公司无可供执行财产，三羊马也对该部分其他应收款全额计提坏账。

　　从三羊马披露的历年借款情况来看，公司对资金需求较大。2019年，该公司的短期借款余额为1.14亿元，长期借款余额为3300万元。两者合计1.47亿元，利息费用达820万元，且皆为关联方的抵押及保证借款。2019年度其经营活动产生的现金净额仅为1.13亿元，并不能覆盖借款的本息。而到了2020年，该公司的负债已高达4.59亿元。