万辰生物：客户资质多欠佳 费用刻意压缩迹象明显

　　福建万辰生物科技股份有限公司(下称“万辰生物”)首发上市申请已经获得创业板上市委员会审议通过，拟募集资金6亿元，用于年产21000吨真姬菇工厂化生产项目、日产60吨真姬菇工厂化生产项目、食用菌良种繁育及工艺开发建设项目。

　　万辰生物主营产品包括金针菇和真姬菇，但公司真姬菇毛利率远高于同行水平，难以找到合理解释。与此同时，公司员工数量与产能规模变动趋势严重不匹配，支付给员工的薪酬远低于同行水平，存在刻意压缩薪酬支出甚至费用体外化之嫌。

　　部分产品毛利率畸高

　　万辰生物主要从事鲜品食用菌的研发、工厂化培育与销售，现有食用菌日产能达247吨，其中金针菇日产能227吨，真姬菇日产能20吨。

　　2017-2019年及2020年上半年，万辰生物金针菇收入分别为1.8亿元、2.69亿元、3.63亿元、1.83亿元，毛利率分别为13.29%、17.09%、25.84%、30.98%；真姬菇收入分别为6100万元、6673万元、8225万元、3136万元，毛利率分别为20.73%、25.79%、40.32%、23.92%。

　　万辰生物竞争对手有雪榕生物(300511.SZ)、众兴菌业(002772.SZ)等，雪榕生物主营产品由金针菇和真姬菇构成，众兴菌业主营产品由金针菇和双孢菇构成。因此，万辰生物与雪榕生物最具有现实可比性。

　　2017-2019年及2020年上半年，雪榕生物金针菇收入分别为10.91亿元、14.23亿元、15.39亿元、7.81亿元，毛利率分别为25.61%、18.52%、27.1%、32.68%；真姬菇收入分别为1.62亿元、2.6亿元、2.92亿元、1.46亿元，毛利率分别为-1.75%、-12.99%、0.64%、-23.84%。

　　前后对比可以发现，万辰生物金针菇毛利率与雪榕生物相差不大，但真姬菇毛利率差异明显，2017-2019年及2020年上半年差值分别达到22.84个、38.78个、39.68个、47.76个百分点。在雪榕生物真姬菇毛利率常年为负的情况下，万辰生物真姬菇毛利率却常年处于高位水平。是雪榕生物该项业务经营不善还是万辰生物过于优秀？

　　万辰生物毛利率异常背后，其客户多为资质欠佳的个体户。公司食用菌产品属于生鲜农产品，主要面向大众消费者，最终客户较为分散，因此公司主要通过经销商销售。2017-2019年及2020年上半年，各期末公司经销商数量分别为86个、123个、127个、122个，个人(包括非法人实体)经销商数量分别为102个、123个、114个、81个，贡献的销售额分别为1.53亿元、2.15亿元、2.93亿元、1.39亿元。

　　当客户或供应商中存在大量自然人或个体户时，公司往往大量采用现金支付供应商款项，收到个人款项时，则采取现金缴存的方式存入银行，如蓝田股份造假案等。此种手法下，账面记录不能反映真实的资金来源和去向，而且难以进一步追查，给虚假采购和销售的认定带来巨大障碍。

　　员工数量和薪酬之谜

　　2017-2019年及2020年上半年，万辰生物收入分别为2.47亿元、3.43亿元、4.51亿元、2.16亿元。2017-2019年，公司产品销量分别为4.54万吨、6.26万吨、8.29万吨，其中金针菇销量分别为3.84万吨、5.53万吨、7.5万吨，真姬菇销量分别为6968吨、7365吨、7921吨。

　　与规模快速扩张形成鲜明对比的是，公司员工总数却是不升反降。2017-2019年2020年上半年末，公司员工总数分别为758人、1093人、1012人、985人。

　　在员工薪酬支出占比方面，万辰生物显著低于同行雪榕生物。2017-2019年及2020年上半年，公司支付给职工以及为职工支付的现金分别为4157万元、6075万元、7099万元、3678万元，占营业收入的比例分别为16.85%、17.73%、15.74%、17%；2017-2019年及2020年前三季度，雪榕生物支付给职工以及为职工支付的现金分别为2.94亿元、3.66亿元、3.64亿元、3.12亿元，占营业收入的比例分别为22.11%、19.82%、18.52%、19.96%。

　　从员工年薪来看，万辰生物也是显著低于同行雪榕生物。2019年年末，公司员工总数1012人，按照2019年支付的现金薪酬计算，单人年薪为7.01万元。2019年年末，雪榕生物员工总数1672人，按照2019年支付的现金薪酬计算，单人年薪为21.77万元。

　　两者销售费用中均披露了销售人员的薪酬支出。2019年，万辰生物和雪榕生物销售费用中的职工薪酬分别为118万元、1333万元，销售人员数量分别为10人、66人，对应单个销售人员年薪分别为11.8万元、20.2万元。单是从销售人员来看，万辰生物支付的薪酬也是远远低于雪榕生物。

　　上面事实表明，万辰生物员工数量变动与产能扩张不匹配，并且支付的职工薪酬显著低于同行水平，不能排除存在刻意压缩员工薪酬之嫌。

　　截至2020年6月30日，万辰生物未缴纳基本养老保险、医疗保险、工伤保险、失业保险、生育保险、住房公积金的员工人数分别为309人、480人、126人、321人、480人、629人，占员工总数的比例分别为31.37%、48.73%、12.79%、32.59%、48.73%、63.86%。