誉衡药业扭亏表象暗含深层危机，大股东破产重整能否自救？

　　时代商学院研究员 陈鑫鑫 

　　出售资产以避免连续亏损，是不少上市公司惯用的保壳手段。但随着优质资产的不断流失，等待这类企业的宿命通常就是卖壳了。

　　4月29日，誉衡药业（002437.SZ）同时发布了2020年年报及2021年一季报，数据显示，2020年誉衡药业实现营业收入30.55亿元，同比减少39.55%；实现归母净利润约4亿元，扭亏为盈，2019年同期净亏损约26.62亿元。

　　而实际上誉衡药业年报扭亏为盈仅是表象，扭亏主要源于其出售利润最高的子公司。若无此举，该公司将因连续两年亏损而戴上ST的帽子（特别风险警示），由此也可看出誉衡药业的窘境和无奈。

　　同时，因旗下产品鹿瓜多肽注射液在浙江省存在商业贿赂行为，该公司在浙江省医药集中采购市场的价格和招采失信等级被评为“严重”，这是全国首例信用评价达到“严重”等级的治理案例。此外，该公司控股股东誉衡集团因无法清偿到期债务且资产不足以清偿全部债务，债权人向黑龙江省哈尔滨市中级人民法院申请对誉衡集团进行破产重整。

　　本报告主要回答以下两个问题：

　　1.誉衡药业为何到了卖子求生的窘境？

　　2.贿赂风波的背后原因是什么？

　　3.大股东破产将引发怎样的危机？

　　卖子扭亏逃避ST 

　　2020年1月，誉衡药业以14.2亿元的对价，将旗下子公司澳诺(中国)制药有限公司（下称“澳诺制药”）100%股权出售给华润三九（000999.SZ），此次交易为誉衡药业增加6.83亿元净利润，也使誉衡药业在2020年度扭亏为盈，避免带上ST的帽子。

　　资料显示，澳诺制药主要产品是葡萄糖酸钙锌口服溶液，2019年其实现营业收入3.79亿元，净利润1.29亿元，是誉衡药业披露业绩的子公司中净利润最高的企业，实属优质资产。

　　誉衡药业出售优质资产的背后，反映出其已深陷财务泥潭，难以自拔，不得不断臂求生。

　　誉衡药业今日之窘境，源于其疯狂并购。

　　誉衡药业被业界称为并购机器。据不完全统计，近十年来，誉衡药业参与的并购案高达27宗，其中成功14宗，耗资超130亿元。通过频繁的并购，其业务从上市之初的骨科用药，扩张至骨科、心脑血管、糖尿病、抗感染、抗肿瘤等众多领域。

　　频繁并购也带来巨大的商誉减值风险。

　　截至2018年末，誉衡药业的商誉值达到33.6亿元，占总资产的35.25%。2019年，誉衡药业一口气计提了26.15亿元商誉值，致使2019年亏损26.62亿元，这也是誉衡药业上市以来首次出现亏损。

　　截至2020年末，誉衡药业商誉值为4.11亿元，仍存一定的商誉减值风险，但对净利润的冲击相对较小。

　　削减研发押注营销，招采失信等级遭评“严重” 

　　尽管经历2019年的巨额商誉减值风波，但誉衡药业仍未走出并购后遗症。

　　2020年财报显示，剔除出售子公司获得的收益后，2020年誉衡药业的扣非净利润为-3.05亿元，仍处于亏损状态。

　　2018—2020年，誉衡药业的营业收入分别为54.81亿元、50.54亿元、30.55亿元，其中2020年营业收入较2019年近乎腰斩。

　　此外，该公司药品销售量从2019年的2.31亿盒/支下降至2020年的1.45亿盒/支，降幅为37.05%。

　　对于2020年销量及营业收入的大幅下降，誉衡药业将原因归结为疫情影响、国家医保目录调整、重点监控目录等政策影响以及出售澳诺制药。

　　时代商学院认为，上述原因只是表象，誉衡药业今日的窘境与其2018年以来大力押注医药营销、削减研发投入有关。

　　近年来，随着集中采购等医药改革措施的推进，我国鼓励创新药研发、打击仿制药泛滥的决心已十分明确。在此趋势下，具备研发优势的药企更加掌握市场主动权，而重销售轻研发的药企将逐渐被淘汰。

　　然而，誉衡药业却反其道而行，其于2018年大力推动营销体系改革，提升销售费用开支比重。

　　2018年，誉衡药业的销售费用达29.38亿元，较2017年的10.65亿元增长近2倍，当年销售费用率高达53.59%。

　　随后，誉衡药业销售人员数量激增。，融易新媒体，2018年该公司销售人员数量为452人，但2019年已提升至5851人，销售人员占总员工的数量比重从2018年的18.62%上涨至2019年79.34%。换言之，誉衡药业近8成员工从事销售业务。

　　与此相反，该公司研发人员及投入金额却在缩减。

　　2018—2020年，誉衡药业的研发人员分别为104人、103人、78人，持续减少；研发人员占总员工数量比重也从2018年的4.29%下降至2020年的1.09%。同期，其研发投入分别为1.65亿元、1.53亿元、1.34亿元，呈下降态势；研发投入占收入比重分别为3.01%、3.04%、4.39%，在医药行业中处于较低水平。