思维造物与关联方“玩转”高估值 采购数据大额异常与支出无法匹配

　　特约 | 穆舟

　　《罗辑思维》的母公司思维造物也在谋求创业板上市，虽然其背后的实控人是“知识名人”罗振宇，但从该公司招股书来看，企业的基本面一般，尤其是支柱业务还出现了持续下滑迹象。更为重要的是，熟人间的关联交易还有刻意抬升估值之目的，进而导致公司估值存在一定的失真可能。 

　　9月25日，“知识名人”罗振宇携“得到”App和公众号“罗辑思维”的母公司北京思维造物信息科技股份有限公司（下称思维造物）正式向创业板发起冲击，这家“明星公司”一经披露招股书便引发各方关注。此次，思维造物拟在创业板上市募资10.37亿元，拟发行不超过1000万股，占发行后总股本的25%，据此测算，公司估值约为41.5亿元。 

　　查看思维造物招股书可发现，该公司不仅2019年营收出现14.9%的下滑，且归属母公司股东的净利润在扣除非经常性损益后近几年也在持续下滑中，2017年至2019年分别实现0.50亿元，0.33亿元和0.31亿元。此外，笔者在核算其营收、采购等相关财务数据时也发现不少疑点，直指思维造物的实际经营状况或很难与其知名度相匹配。 

　　支柱业务出现下滑 

　　招股书披露，思维造物将自己的业务主要划分为线上知识服务、线下知识服务和电商。其中，线上知识服务占比最大，分发渠道主要为得到APP和罗辑思维微信公众号。2019年，该营收占比达到了66.26%。 

　　招股书还披露，思维造物的线上知识服务完全依赖于用户付费购买其内容产品。其中，交易额贡献最高的是课程类产品，其中有不少“明星课程”为公司贡献了不少收入。比如思维造物在招股书中反复提到的热门课程《薛兆丰的经济学课》，以及前微软战略合作总监刘润的相关商业课程等。截至2020年3月，仅《薛兆丰的经济学课》在线学员人数就已超过48.6万人，若按照其“得到”APP上的定价249元来计算，则这门课程所带来的收入就达到1.21亿元。当然，“明星课程”的采购金额也不菲，在其招股书中披露的重大合同中，采购金额超千万元的讲师就有好几人，其中薛兆丰在2017年和2018年就以超过1600万元和1300万元的“采购额”两度出现在思维造物的前五大供应商名单中，而润米咨询创始人、前微软战略合作总监刘润“成本”最高，2017~2019年期间，共计收到思维造物支付采购款3795万元。 

　　除此之外，还值得注意的是，思维造物的线上课程平均至每一讲的售价也在逐年上升，2017年的单价为0.54元，而2020年一季度时已涨至1.49元。在“明星课程”之外，思维造物2019年还进入了开发新课的高峰期，总课程量由2018年末的147门升至290门，一年之内就新增了143门。 

　　然而即使有众多“明星讲师”加持、课程每讲单价上升、新课大量开发，仍无法阻止思维造物线上知识服务收入的下滑。据招股书披露，公司2018年线上知识服务营收还为5.07亿元，而至2019年时已下降为4.12亿元，下滑了18.7%。对于收入下滑的原因，公司并未做更多解释。同样，“明星课程”的增量是否已到达“天花板”等问题，公司也未做相应披露。要知道，线上知识服务一直是思维造物的业绩支柱，如果未来无法改善收入下滑这一状况，则公司的业绩增长空间是非常令人担忧的。 

　　也许是为了在业绩下滑的情况下争取更多的盈利空间，思维造物在2019年压缩了5295万元销售费用。对此，公司解释称，相对于营销驱动，公司更侧重于产品及研发驱动。或受此策略影响，公司2019年的渠道及推广费也由2018年的8266万元下降至3463万元。资料显示，2018年，渠道及推广费用的高企主要是因公司在江苏卫视《最强大脑》节目中广告展示，产生4716万元广告费用。 

　　不过，此项“不重营销重研发”的策略长久来看是否有利，是存在很多疑问的，首先从2019年业绩下滑的情况来看，不排除其中有压缩渠道推广费用的原因在内。因此，此项策略是否会削弱公司引进新流量的能力是需要做更多讨论的。 

　　除此之外，值得注意的是，近年来，思维造物还在不断发展线下知识服务，这项业务也是2019年公司惟一业绩在增长的，增长率高达56.9%。线下知识服务的收入主要来自于跨年演讲和“得到大学”，其中“得到大学”2018年秋季首次开办，截至2020年3月31日的春季第6期，学费由当初的9800元一路上涨至13382元。值得注意的是，虽然2020年春季第6期的开办城市比2019年秋季多出三个，但招生人数却仅多出34人，如此情况意味着，“得到大学”未来若想继续提高增量空间，恐还得需要大量的线下推广和宣传。可若在此情况之下，公司仍长期压缩销售费用的话，恐对线下业务的开展带来不利影响。 

　　与“老熟人”做股权买卖，高估值令人疑问