2019社会热点事件：2020年雷曼兄弟事件会再出现吗？解读疫情对美国经济影响

　　中泰银行·戴志锋

　　前言：我们认为判断美国本轮是否会有大型金融机构陷入危机，对资本市场比较重要。回顾08年，雷曼倒闭导致美国股市新一轮下跌。如果本轮再次出现“雷曼”，现在只是下跌的中途；如果不出现，美国股市未来风险会小些。我们研究的判断：明显好于08年，很大概率不会出现“雷曼”。

　　投资要点

　　分析框架：四个维度判断美国的银行（商业银行和投资银行）目前的风险状况。1、资产风险的维度。分析美国的银行资产负债结构，尤其是有潜在风险的资产的状况，判断风险蔓延的情况。2、抵御风险能力的维度。银行经营的是高杠杆业务，风险的乘数效应需要靠银行的资本、拨备和盈利来抵御，我们分析了资本、拨备和盈利的状况、结构和持续性。3、流动性管理的维度。银行做的是“期限错配”的业务，危机爆发的起源一般是流动性风险，我们对美国银行业的流动性状况进行判断。4、业务的维度。从美国的银行目前的经营模式和监管环境判断，银行是否处于比较高的风险阶段。分析方法：与07-08年银行业做历史对比（次贷危机），判断目前的美国银行业处于什么状况。

　　从美国大型金融机构的资产结构变化看风险。相比07-08年，大型银行的风险偏好是在下降，各类银行的资产配置趋向均衡，房地产的关联度下降。1、行业的整体资产结构看，投资类占比上升，贷款占比下降，投资类占比则从08年14.7%的低位上升到2019年21.4%。2、投资类资产上升主要是MBS和国债的增持。国债占比总资产从08年0.42%的上升到6%，MBS从15.6%上升到22.8%。3、贷款结构看，一般工商业贷款增加，个人住房相关贷款下降，商业地产、信用卡、其他消费贷等贷款保持平稳。

　　美国大型金融机构可能的 “有毒资产”分析。1、市场担忧有两块风险：杠杆贷款及其资产证券化产品（CLO）和资本市场相关的金融产品。2、美国大型金融机构参与CLO程度明显低于08年。08年，次级抵押贷款证券规模大约8400亿；目前，杠杆贷款资产证券化产品（CLO）持有量大约是6000-8000亿。本轮，由于银行投资CLO增加资本消耗，投资金额不高，估计只占CLO的1/3，而且主要投资于AAA/AA级别。3、与利率、汇率、股票等相关衍生品敞口持续下降。8家系统性重要银行的衍生品敞口占比总资产不到1.7%；而07年占比4.23%，08年占比6.47%。

　　抵御风险能力分析：资本、拨备和盈利。1、相比07-08年，银行“资本”抵抗风险能力增强50%以上：核心一级资本充足率较2008年增幅30%，资本和风险资产的定义更严格，融易新媒体，例如核心一级资本要求剔除了商誉，而商誉在07年占到美国的银行净资产的27%。2、相比07-08年，银行“拨备”抵抗风险能力提升40%-100%。当前拨备覆盖率水平在110%-150%；中小型银行提升最多，提升幅度100%；当前不良率已恢复至危机前的低位，不良率为0.91%。3、盈利能力的持续性好于08年。伴随监管放松和减税推动，18年盈利水平已经恢复至危机前水平，预计ROE未来会有回落，杜邦分析盈利提升不是源于杠杠，所以预计回落幅度会明显好于08年。