海航期货郭盛华：美联储保持谨慎 三季度或讨论缩减购债计划

　　嘉宾介绍：海航期货宏观首席，长期致力于宏观经济、货币理论和政策、利率、财政、产业发展、统计分析等领域的学习研究和全球金融市场的追踪观察。对美国、日本等发达经济体的货币当局、中国等新兴经济体的央行政策，以及越南等发展中国家的货币体系有全面深入的研究

　　在美国通胀预期不断上升，流动性边际收紧的情况下，美联储的最新货币政策方向有何启示？财政因素如何缓解美债收益率的上升？美联储将在何时开始考虑缩减购债计划？对此，东方财富网邀请到了海航期货宏观首席郭盛华做客《财富大咖秀》栏目，跟大家分享精彩观点。

　　郭盛华在接受采访时表示，2021年4月份美联储会议上提出的措施基本和之前没有变化，但是同时美联储的会议纪要却隐含了一些重要的关键信息变化，包括对疫情的复苏相对乐观很多。

　　郭盛华表示，年初美债收益率上涨很快，通胀预期成为关注热点，但是不久之后美债收益率出现了一轮比较明显的调整，其中一个原因和财政因素有关。根据美国疫苗接种的进度，这个条件可能在6月或者7月左右可以达到，很可能美联储会在三季度讨论缩减购债的计划，或者说公布缩减购债的一些方案。

　　以下为采访实录：

　　1、海航期货郭盛华：美联储首次加息或在2023年初

　　主持人：朋友们大家好！欢迎收看今天的财富大咖秀，今天我们继续请到大家的老朋友郭盛华为大家来解读当下宏观政策里面最重要的一点。

　　郭盛华：主持人好。

　　主持人：首先我们进入到第一个话题，4月份最新的这一次美联储会议纪要的一些重要的内容，比如说利率不变，比如说相关的购债规模等等，这些好像就没有太多出乎意料的事，但是关于会议纪要哪些重点记得我们去深究，又有哪些变化值得我们去关注，我们先让郭老师给大家解读一下。

　　郭盛华：好的，我们先简单回顾一下2021年4月份美联储这次会议的一些情况，刚才主持人已经提示过了，在这次会议上美联储是维持联盟基金利率，目标区间是不变的，还是0—0.25%，同时它的资产购买计划和规模同样是继续实施没有变化，每个月大约一千亿美元，其中包括八百亿美元的美国国债，以及四百亿美元的MBS这些内容，这些措施都是和之前的美联储的决定都是符合的，都有没有变化的。

　　在这些政策继续实施的同时美联储的会议纪要包括会后的声明其实是隐含了一些重要的关键信息的一些变化，主要我们介绍两点，一个4月份一季会议，美联储这次的会议会后的声明里面有一个比较重要的信息，就是对公共卫生事件的影响和冲击的分析判断有了比较大的变化，在4月份之前美联储的表述都是认为公共卫生事件给未来得经济复苏，经济增长的前景是构成严重的风险。到了4月份这次会议之后，美联储的基调有了比较大的变化，它认为美国经济未来得增长复苏前景仍然存在风险，这个严重程度有很大的调整，这背后就显示了美联储对公共卫生事件的影响逐步地受到有效的控制，包括疫苗接种的加快，结合经济复苏的一些表现，美联储在这个问题上变得乐观了许多，这是其中一个比较重要的变化。

　　另外一个如果我们看3月份的美联储会议的纪要，其中有一个非常重要的信息，跟2021年1月份那次会议比，3月份会议纪要的重要变化是关于美联储接下来首次加息时间的预测或者说判断，1月份的时候美联储开会仍然认为首次加息事件预计会在2023年的第四季度，那么到了3月份情况发生了很大的变化，这个时候美联储认为首次加息的时间预计会提前到2023年第一季度，整整提前了三个季度，这是一个比较重要的变化，那么从这两点结合起来看，它反应了美联储对经济复苏和未来增长前景的相关乐观的判断，以及对公共卫生事件影响得到控制比较有信心，这是近期美联储释放出来的一些关键的信号。

　　主持人：这是比较关键的要点。然后加息的判断大家还是很关心的，因为在过去的循环往复的规律当中，大家都想参透一下，从他们的预期管理，从他们的表态里面能不能推算出大概隔多久他们在货币政策上有动作？这个能推算吗？对于加息，对于货币政策的一些未来的预判您有没有自己的研究？

　　郭盛华：这个其实市场都非常关注着一点，我个人也一直在追踪这个问题。

　　主持人：我们来听一下郭老师的分析。

　　郭盛华：根据目前的市场的信息我们综合分析，和美联储在三月份会议纪要里面提供的信息信号是一致的，预计美联储初次加息或者说首次加息的时间预计在2023年初前后，这个时间会根据情况会有调整，这个是难免的。

　　主持人：但是从时间来看好像是挺远。

　　郭盛华：是的。

　　主持人：但近期我们看到表态好像预期管理要提前两年之久吗？这个我们大家想听一听您是怎么看的。

　　郭盛华：这个问题我们这么来看，最近美联储一些官员的确在关于政策立场的调整方面有一些表态，跟前一段时间三月份四月份美联储官员在讲话中淡化通胀的影响的一些讲话的内容或者说一些态度有一些变化调整。

　　这跟实际的通胀有所加快，以及经济复苏包括疫苗接种率的提高都有影响。那么我们知道美联储它的整个的政策框架或者说政策工具是有多种多样的，我们刚才重点说到了美联储首次加息的时间，在加息之前实际上美联储还有许多工具或者说政策措施可以用的，那么这个要全面地来看，包括最近像美联储的卡普兰他就认为缩减购债计划应该提上日程了，这只是美联储其他的可用工具里面的一项，这些工具我们可以逐一地来跟大家一起来介绍一下，来了解一下。

　　2、海航期货郭盛华：财政因素缓解美债收益率上涨

　　主持人：这是关于加息的事情，我们后面再认真讲。接下来我们关注近期美债收益率，美元指数的一些变化再跟郭老师好好的探讨一下，比如说在财政方面，工资调整，通胀等众多的关键因素对于这些资产的变化您是怎么看待的？

　　郭盛华：这个现象的确有点非常有意思，因为在2021年年初的时候，特别是在2月份前后，市场都已经注意到了美债的收益率上涨的非常快，然后通胀预期成为大家关注的一个热点，同时美元指数也有走强的势头，但是不久之后美债收益率也好，美元指数也好，出现了一轮比较显著的或者说比较明显的调整，这么一个现象，这么一个过程。这背后主要有几个因素是在推动的，或者说影响。

　　首先一个和财政因素有关，财政因素我们看两个方面，一个因素是在2021年1月下旬的时候，美国财政部在美联储的财政存款高达1.63万亿美元，之后一段时间这个存款余额就不断地下降，显示美国财政部在加大支出的力度，到四月下旬，财政部的存款余额下降到了0.93万亿美元，也就是说三个月左右的时间这个存款减少了7千亿美元左右。

　　我们知道财政资金的支出最终要么成为家庭的收入，或者说企业的收入以补贴、补助等等各种形式，这些资金除了少量的现金之外，大部分仍然是以存款的形式在银行系统里面，也就是说银行系统的流动性从这个角度增加了大约7千亿美元。

　　财政方面还有一个重要的因素，在3月10号美国国务会通过1.9万亿美元的刺激计划之后，美国政府又宣布了两个重要的计划，一个是2.25万亿美元的基建计划。另外一个是1.8万亿美元的家庭计划。这些财政计划的推动，当然它还没有实施，现在只是推出的阶段，在讨论的阶段，对美元是形成压力的。这是财政方面的情况。这些财政计划如果未来顺利实施，对经济产生积极的作用了，到那个阶段美元会有不同的表现了，这个我们要分阶段来看，所以我们如果回顾最近这段时间美元指数的调整，我们可以发现财政因素是一个非常关键的因素，这是一个。

　　还有其他的因素，比方说美联储的官员前一阶段，包括鲍威尔本身在讲话里面都淡化通胀的影响，他们主要有两个理由，一个是所谓的2020年上半年因为基数非常低。另外一个他们认为随着公共卫生事件受到控制之后，供给的恢复会非常快，这两个因素结合起来美联储认为目前的通胀是不可持续的，是可控的，那么因此美联储反复地向公众释放信息淡化通胀的影响，这个也取得了一定的效果，这是一个因素。

　　另外还有一个因素和最低工资的上条有关，美国新一届政府就职之后本来是有一个计划的，就是在三月份的1.9万亿美元的刺激计划里面包含了上条最低工资的这部分内容的，当时是计划把最低工资从目前的7.25美元每小时大幅上调调15美元每小时，然后这个计划在国务会没有通过，这部分内容给取消了。那么最低工资如果真的大幅上调，对通胀是一个很大的刺激因素，现在这个因素暂时就不存在了，通胀的压力某种程度上就减轻了，这个对美债的收益率是一个减压。

　　除了这些因素还有比方说欧洲情况在有所好转，三月份的时候欧洲意外地又出现了公共卫生事件的一波反弹，法国、德国又被迫实施新一轮的封锁，在这种情况下，当时欧洲市场是比较紧张的，体现为欧元汇率是在贬值。这一轮的反弹，其实它的冲击或者说影响远比2020年当时的公共卫生事件的冲击力度要弱。加上欧洲各国政府及时采取措施，市场很快稳定下来，欧元也从低位反弹，那么这样对比起来就显得美元指数减弱，这也是一个因素。

　　另外还有一个因素就是说在复苏的早期阶段，虽然说许多指标表现都非常不错，但是往往也有一些指标表现不一定是差，他可能指标本身不错，但是他比预期要差，这也会对市场造成一些短期的压力，比方说这周刚刚公布的美国四月份的ADP就业俗称小非农就业，这个指标其实非常重要，四月份ADP就业是增加了74.2万人，这个数据比三月份好很多，但是它比预期80万差。等等这些因素综合起来我们就看到了美元指数，包括美债收益率三月份之后的一段时间里面出现了调整。十年前的美债收益率从最高1.75左右回到了1.6上下在波动运行。

　　3、海航期货郭盛华：美联储或在三季度讨论缩减购债计划

　　主持人：这是关于总体的情况。接下来我们就要看一下关于政策实施，我们看到了很多影响表态，我们看他们具体是如何做的呢？

　　郭盛华：好的，美联储刚才他的政策工具我们已经提示过，它有多款工具可以用，有许多的政策措施可以使用，那么接下来我们就逐一地来看一看它有哪些的政策措施，实际上我们要把这些政策措施大概的分为两部分，一部分其实是美联储近期或者说前一个阶段他已经在着手实施了，我们从这些已经开始实施的政策措施里面，我们再往后看未来它可以实施的哪些政策措施。

　　首先一个美联储它退出了许多紧急借贷工具，2020年的三月之后，当时公共卫生事件造成的冲击非常严重，美联储推出了许多款的紧急接待工具，像一级公司信贷便利，二级公司信贷便利，市政融资便利等等，这些工具都发挥了很重要的作用，随着市场趋于稳定，经济逐步地复苏，这些工具就退出了舞台。

　　主持人：这是政策，我们再看一看有没有其他的，值得我们关注的其他的实施。

　　郭盛华：还有一个和银行有关，同样是在2020年的4月1号，美联储当时宣布了一个临时的获免措施，就是针对银行的补充杠杆比率，有一个临时的获免措施，这个措施的有效期是一年，那么到2021年3月31号到期之后，美联储就宣布这个获免措施不再延期执行，同样是到期退出，这是一个措施。

　　另外一个和公共市场操作有关的，主要是回购操作，回购操作在2020年三月的时候，当时美联储通过回购向市场提供了大量的流动性，提供支持，表现为一是加大回购的操作规模。另外一个是延长回购的操作期限。后来市场稳定之后，对回购的工具的使用就开始大幅度地的减少，实际上从2020年7月开始美联储就很少开展回购操作，然后到2021年的2月期限比较长的回购操作也退出了，不再使用了，这是回购。

　　讲完回购我们讲着逆回购，这两个工具是有很大关系的，回购是美联储用来投放流动性的。逆回购是美联储用来回收流动性的，我们就看到美联储它的政策措施是一步一步在推进的。关于逆回购，美联储有两个动作，一个是在3月17号，纽约联储发布了一个声明，把参加逆回购市场的机构操作的额度首先从300亿美元提高到800亿美元，也就是说美联储可以回收更多的流动性。到了4月30号，纽约联储又发布了一个声明，放宽金融机构参与逆回购的标准，让更多的机构可以参与逆回购市场，也就是说同样可以回收更多的流动性。就是从退出，宽松的工具到准备回收，这是一个比较重要的变化，这些都是前期美联储为下一阶段实施其他的工具做的铺垫或者说做的准备，那么接下来我们可以在继续看未来美联储可以或者说还有哪些工具，政策措施可以使用的，首先一款叫做扭转操作，扭转操作是美联储对利率的上限或者下限进行微调的一个政策措施，这个在过去几年里面美联储多次使用过，在3月17号的美联储会议上，美联储的主席鲍威尔再一次提出，如果在时机成熟或者说有必要的时候可以对利率上限或者下限进行微调，这是一个工具。

　　另外一个就是缩减购债，这个是现在关注度非常大的一个工具。

　　主持人：这是最重要的一个工具。

　　郭盛华：是的，美联储的卡普兰就建议早一点讨论缩减购债的计划，那么什么时候或者说满足哪些条件美联储可能实施缩减购债这个计划，主要有以下几个方面的考虑。

　　一个是经济肯定要持续复苏。同时劳动力市场要不断地改善，包括通胀要朝美联储的目标发展变化，这是几个常规的或者说一般性的条件，也是美联储反复强调过的。

　　今年这一次美联储加了一个参考的条件，就是说美国的疫苗接种率如果达到75%左右，是讨论缩减购债比较好的时机。那么根据美国疫苗接种的进度，这个条件可能在6月或者7月左右可以达到。就是说很可能美联储会在三季度讨论缩减购债的计划，或者说公布缩减购债的一些方案。

　　那么实施可能会指定一个时间，比如说今年的第四季度或者说年底之前某个时间开始实施，关于实施的时机美联储其实给出了一个线索，就是说参考上一轮的缩减购债的计划，上一轮的购债我们知道是2013年12月美联储宣布了缩减购债，推出量化宽松的计划，从2014年的1月开始实施的，到2014年10月就完全退出了资产购买计划。如果我们简单地参考这个安排，我们预计今年年底美联储如果开始实施缩减购债计划，那么预计花一年左右的时间到2022年年末之前完成这个计划，然后再转向后面的其他操作，也就是更加重要的工具加息。

　　主持人：我们能不能这样理解，缩减购债规模，这个对市场其实冲击足够大了。

　　郭盛华：不小。如果我们回顾上一轮操作，在美联储还没有宣布缩减购债计划的时候，在美联储还在实施第三轮QE计划的时候，融易资讯网（www.ironge.com.cn），当时市场预计第三轮QE应该是最后一轮QE，后边政策基调可能会变化，贵金属的反应是相当明显的，黄金价格是大幅下跌的。

　　主持人：现在这一波我们其实就算有预期，但是黄金其实已经弱了很久了。

　　郭盛华：是的，有一段时间了，这个跟通胀预期升温，包括实际利率的上涨有直接的关系。

　　主持人：我们简单总结一下，就是说缩减购债规模冲击就不小了，如果真到后边加息缩表，那就核弹了，前面是战略打击，后面直接就是毁灭性打击。

　　郭盛华：是的，但是如果我们全面地看，缩减购债规模或者说加息缩表，它会有一个其他方面的一些影响。

　　主持人：我们一起再来听听郭先生的分析。

　　郭盛华：比如说美元指数的变化，总体上会是一个上涨的态势，那么对于国际资金的吸引力会增强，政策的实施以及市场的变化综合起来看，它的效果可能就比单方面的去分析可能就会更准确一点，就是说加息可能紧缩力度非常大，但是他们原指数会有一些反应，可能会带来一些其他的效果，这个未来我们可以等时机成熟了，到美联储实施这些政策或者说明确实施的计划的时候，我们可以再来具体地分析它有哪些影响，实际上这些政策目前已经可以看到一些端倪，比如说新兴经济体，有一些经济体已经有反应了，这些都是政策的效果的具体体现。

　　主持人：这是总体政策的一些解读。接下来我们再做一个小结，因为我们是录播节目，我们市场目前的表现已经感受到了来自于预期管理的寒意，哪怕只是给了个预期，但这个阵阵寒意已经感受到了，我们再听听郭老师的总结，稍候随着事件不断推进，大家都关注7月份表态，到时候我们再随着市场热点邀请郭先生做客节目给大家及时解读。

　　郭盛华：好的，最后我们简单地回顾一下做一个总结，总体来看到目前为止美联储的表态或者说它的政策措施还是表现的相当的谨慎的，这不只是体现在前一阶段美联储包括鲍威尔本身淡化通胀的影响的一些讲话，其实从2020年8月末，鲍威尔提出平均通胀目标，到9月份美联储正式实施平均通胀目标，加大对通胀的容忍，已经有这方面的迹象了，就是说这一轮美联储表现的相对谨慎，这是有原因的，因为公共卫生事件的冲击或者说影响是来自于外部的冲击对经济的冲击，目前疫苗的接种的确在加快，但是疫苗的效果特别是全国范围内的公共卫生事件的影响还需要时间来验证，也就是说美联储给人的印象是在采取真正实质性的动作之前他要确保公共卫生事件的影响的确是得到有效的控制，这是一个很重要的前提，因为我们看即使在今年市场比较乐观的时候，3月份欧洲又出现了一轮小的反弹，所以这个问题还是比较复杂的，可能美联储正是因为这个原因所以表现的比较谨慎，那么从这个角度来看，谨慎是有必要的，如果未来经济恢复非常好，公共卫生事件经过时间检验疫苗效果非常好，那个时候，我们刚才介绍了美联储有许多的工具，许多的政策措施可以使用，那个时候应该也来得及，或者说也能相当好的政策效果。