红塔证券：如何看待负增长的社融

　　2024年4月末社会融资规模存量为389.93万亿元，同比增长8.3%，较上月8.7%的增速下降了0.4个百分点。

　　单月数据的波动较为显著。4月社融新增-1987亿元。表外票据是最大的拖累项，4月融资规模为-4486亿元；其次是政府债券，为-984亿元。

　　与去年同期相比，4月社融少增近1.4万亿元。其中，政府债券、表外票据、企业债券、人民币贷款分别同比少增5532、3141、2447、1125亿元。

　　下面对各分项数据的变动进行分析。

　　信贷方面，票据冲量现象突出，实体部门的信贷规模明显减少，主要体现出实体部门加杠杆需求偏弱、手工补息遭规范治理、金融业增加值核算优化调整的影响。

　　4月票据融资新增8381亿元，同比多增7101亿元。

　　居民部门人民币贷款减少5166亿元，同比少增2755亿元。其中，短期和中长期贷款分别减少3518和1666亿元，同比少增2263和510亿元。

　　企业部门的短期和中长期贷款规模分别是-4100和4100亿元，同比少增3001和2569亿元。

　　一是一季度开门红后实体部门信贷需求偏弱。

　　近期多地密集出台放松限购限售、以旧换新等政策，但是由于对收入的预期还不够稳定，政策刺激效果微弱。4月份30大中城市商品房成交面积日均值同比下滑38.9%。

　　此外，一季度新发放个人住房贷款利率为3.69%，较去年末大幅下降了28个bp，也已经首次低于企业贷款利率（3.73%），这也能从侧面反映出零售端面临较大的信贷投放压力。

　　企业部门贷款减少一方面可能是因为当前物价低迷，企业利润空间不大，同时部分行业存在产能过剩的预期，企业生产扩张积极性不强；另一方面可能是因为政府债券发行慢，撬动的配套融资少。

　　二是对资金空转、手工补息等现象的规范治理，以及统计局对金融业增加值的季度核算方式进行的优化调整，矫正了部分银行盲目扩张存贷规模的行为，也抑制了部分企业借入低成本贷款资金再用于购买理财等资金套利的行为。

　　后续来看，随着这些措施的深入实施，预计将进一步挤出数据中的“水分”，更真实地反映实体经济部门的内在融资需求，以及银行业对实体经济的支持力度。

　　政府债券方面，发行节奏偏慢，对社融形成明显拖累。

　　4月政府债券融资减少984亿元，同比少增5532亿元。据万得统计，新增专项债净融资-166.8亿元，同比少增了2697.7亿元。

　　政府债券发行节奏偏慢是今年以来的一个特征，主要是还在确定去年的特别国债的发行及使用上。

　　目前，4月末政治局会议已指出“要及早发行并用好超长期特别国债，加快专项债发行使用进度”，财政部也即将召开超长期特别国债发行动员会，预计后续政府债券发行进度或会加快。

　　直接融资方面，较一季度明显减少，主要受城投净融资进一步下滑所致。

　　非金融企业股票融资新增186亿元，同比少增807亿元，与此前的趋势一致。

　　企业债券融资新增493亿元，是今年以来的最低规模，同比少增2447亿元，主要受城投净融资进一步下滑所致。据万得统计，城投债净融资缺口由3月份的-270.8亿元扩大至-1079亿元，地方债务化解对城投企业融资的影响短期内或会延续。

　　表外融资方面，同样反映出内生融资需求弱的特征。

　　表外票据新增-4486亿元，同比少增3141亿元，存在一定的表外转表内的影响；信托贷款新增142亿元，同比多增23亿元；委托贷款新增90亿元，同比多增7亿元。

　　整体看，表外融资规模较小，主要是受到地产信用风险外溢、政府债券偏慢导致对相关融资撬动力度弱、以及部分省市化债的影响。

　　存款及货币余额方面，大幅回落主要是因为存款“搬家”，但同时也反映出居民和企业风险偏好低，资金使用效率低的特征。

　　4月末，广义货币(M2)余额同比增长7.2%，前值是8.3%。M2增速大幅回落主要可能是因为存款“搬家”。

　　4月初市场利率定价自律机制发出倡议，要求银行不得以任何形式向客户承诺或支付突破存款利率授权上限的补息，近期多家银行相继下调存款利息。因此，居民就可能会将银行存款取出转而购买理财产品，或者进行提前还贷。

　　4月新增人民币存款-3.92万亿元，其中居民存款减少1.85万亿元。据上海证券报报道，4月以来银行理财规模激增近2万亿元。

　　此外，信贷扩张步伐放缓，派生能力减弱也是原因之一。4月非金融性企业新增存款减少1.87万亿元。

　　狭义货币(M1)余额同比下降1.4%。