中信证券：医药行业拐点已现 底部布局正当时

　　中信证券研报指出，2023年，整体400余家医药上市公司营业收入同比增长约1%，归母净利润同比增长约-21%，录得了近5年来医药行业归母净利润的首次负增长，可见在疫情后时代的行业转型惯性下，以及集采、医保谈判、医疗反腐和国内外复杂多变的环境背景下，行业的发展迎来了极大的挑战和转型。从2024年一季度的公募基金持仓来看，2023年下半年开始连续三个季度环比均明显下滑，整体医药的持仓也到达了历史的低位（包含医药基金约11.7%，扣除医药基金约6.5%），也体现出了二级市场对整体行业处于转型和调整期的担忧，情绪也处于明显低位。从2024年一季度的板块整体业绩来看，虽然收入端同比增速仍然承压（同比约+0.5%），但是归母净利润端增速已经明显回暖（同比约+1%），行业摆脱疫情惯性效应以及各种相关政策影响的拐点已现，叠加行业的刚需性以及工程师红利效应，行业增长的高落实性也将依然持续，因此我们认为2024年二季度正是在底部布局医药行业优秀赛道和企业的最佳机会。

　　医疗健康｜拐点已现，底部布局正当时

　　2023年，整体400余家医药上市公司营业收入同比增长约1%，归母净利润同比增长约-21%，录得了近5年来医药行业归母净利润的首次负增长，可见在疫情后时代的行业转型惯性下，以及集采、医保谈判、医疗反腐和国内外复杂多变的环境背景下，行业的发展迎来了极大的挑战和转型。

　　从2024Q1的公募基金持仓来看，2023年下半年开始连续三个季度环比均明显下滑，整体医药的持仓也到达了历史的低位（包含医药基金约11.7%，扣除医药基金约6.5%），也体现出了二级市场对整体行业处于转型和调整期的担忧，情绪也处于明显低位。

　　从2024年一季度的板块整体业绩来看，虽然收入端同比增速仍然承压（同比约+0.5%），但是归母净利润端增速已经明显回暖（同比约+1%），行业摆脱疫情惯性效应以及各种相关政策影响的拐点已现，叠加行业的刚需性以及工程师红利效应，行业增长的高落实性也将依然持续，因此我们认为2024Q2正是在底部布局医药行业优秀赛道和企业的最佳机会。

　　考虑反腐深化及常态化后，产业深化变革必然带来医药整体的商业模式大幅变革以及集中度的大幅提升，建议围绕三条主线布局：一、出海破局，强化走出国内竞争的新增长空间模式；二、行业反腐后时代，洗牌加速下拥有核心产品竞争力和商业模式受益的企业（国企改革及整合并购）；三、围绕“爆款产品”取得突破，进入回报期的真创新企业（创新医药产品）。

　　▍Pharma：不利影响逐步出清，2024年全年有望企稳回升。

　　2023年Pharma板块收入及扣非归母净利润增速分别为0.16%、-1.71%；2024Q1营业收入及扣非归母净利润增速分别为0.94%、3.79%，营收及利润同比小幅增长，考虑到2023Q1疫情防控解除后诊疗需求集中释放的高基数背景，板块2024Q1整体表现向好，全年业绩有望企稳回升。2023年Pharma整体研发投入为254.72亿元，同比增长5.82%，研发费用率为14.77%（2022年为13.98%）；其中恒瑞医药、翰森制药、先声药业研发费用率均高于20%；2023年恒瑞医药、翰森制药、中国生物制药、先声药业创新药收入占比分别提升至46.6%、67.9%、37.5%、72.0%（2022年全年创新药收入占比分别为40.5%、53.4%、23.4%、65.3%)；随着创新药收入占比的持续提升，以及销售费用率的持续优化，我们预计Pharma公司的盈利能力未来有望显著提升。

　　▍Biotech/Biopharma：创新持续兑现，商业化+BD有望助力更多公司实现盈利。

　　2023年Biotech/Biopharma板块收入增速82.07%，尽管受到2023Q1疫情管控放开以及2023Q3开始医疗行业整治对院内诊疗的影响，Biotech板块收入仍然实现了快速增长；2024Q1，经调整（2024Q1百利天恒因确认了一笔和BMS授权合作的首付款约50亿元，对指标影响较大，故“2024Q1调整”中剔除了这一影响）后Biotech板块收入增速达到114.77%，继续保持高增长势头。其中BD授权收入已经成为了Biotech公司的一项重要的收入来源。药品持续放量的规模化效应以及持续增长的授权费用助推毛利率增长，板块毛利率继续保持在医药行业较高水平；尽管多数Biotech公司仍处于战略亏损阶段，部分企业已经通过药品商业化实现了可持续的盈利；多个未盈利创新药企亦实现减亏，Biotech/Biopharma从研发到商业化到实现盈利的路径正逐步打通，我们预计2024-2025年有更多的创新药企将实现盈利的突破。

　　▍医疗器械：医疗设备、低值耗材有望逐季复苏。