敷尔佳IPO：10元成本售价超80元 大批经销商隔年退出

9月8日，哈尔滨敷尔佳科技股份有限公司（下称“敷尔佳”）将进行创业板上会审议。

医美领域的暴利，在敷尔佳的业绩上体现得淋漓尽致。过去数年间，敷尔佳不事生产，采购产成品对外销售，10元的成本价，线上直销价格曾高达80元。

不事生产的敷尔佳，自然也谈不上研发投入。自有研发投入中，除了只有六名研发人员，其2020年使用的材料费用竟不足1万元。

作为一家年营收突破10亿元，净利率超过50%的“医美面膜”企业，敷尔佳的崛起与火热的微商环境脱不开干系，也令其经销模式受到市场诟病。2021年，大量持有二类医疗机械资质的经销商从敷尔佳退出，不少经销商加入的年份是在2020年。持证经销商大进大出，无疑对敷尔佳经销模式提出了拷问。

10元成本售价超80元

低成本是构成暴利的核心要素。

招股书披露，敷尔佳主要从事专业皮肤护理产品的研发、生产和销售，在售产品覆盖医疗器械类敷料产品和功能性护肤品，主打敷料和贴、膜类产品。

2020年，彼时扮演营销公司角色的敷尔佳，研发投入的材料费用竟不足1万元 来源：招股书

需要注意的是，在2021年2月前，敷尔佳从未进行生产，扮演着代理、销售的角色。数据显示，2018年1月至2021年2月，敷尔佳主营业务产品均系通过采购产成品的方式取得，其中哈三联系发行人第一大供应商，2018年至2020年，发行人从哈三联采购产成品的金额占发行人采购总额的比例分别为99.69%、95.30%以及96.93%。

审核问询函回复显示，2018年和2019年，敷尔佳医用敷料及面膜化妆品采购单价平均值分别为8.78元/盒和10.63元/盒，由于采购的系产成品，故上述采购单价就是其成本单价；2020年，敷尔佳医用敷料和面膜采购单价则分别为9.12元/盒和10.17元/盒，2021年两者采购单价分别为9.8元/盒和9.49元/盒，维持在10元区间。

而在售价层面，敷尔佳半点不含糊。招股书披露，2019年至2021年，敷尔佳上述主营产品在线上直销渠道每盒单价为86.56元、70.44元以及67.59元，虽然整体呈下降趋势，仍是成本的数倍。

凭借超高的售价，敷尔佳积累起了丰厚的未分配利润。2019年和2020年，敷尔佳合计进行了超过10亿元的现金分红，九成以上流进了实控人之手。

招股书披露，截至发行前，自然人张立国直接持有公司 93.81%的股份，系敷尔佳的控股股东及实际控制人，敷尔佳产成品的主要采购渠道哈三联则通过增资入股，持有该公司5%股份。

大批持证经销商隔年退出

微商成就了敷尔佳。

有报道显示，融易新媒体，在2018年12月，敷尔佳为了更好管理微商渠道，上线分销联盟系统平台，并推出返利模式，返利金额约为销售额的3%至30%之间。招股书披露，2019年至2021年，敷尔佳返利的金额分别为4762.37万元、6718.14万元以及3104.38万元。

由于微商为线上渠道，按线上收入计算的返利比例，或更有说服力。2019年至2021年，敷尔佳线上收入分别为3.1亿元、4.61亿元和5.98亿元。按此，返利比例分别为15%、14.58%和5.2%。

微商销售返利的模式，也使得敷尔佳遭遇传销质疑。有媒体称，30%的销售返利显然具有较大的“转销”空间。自然人为主的联盟经销商或出于获取高额返利的动机将其产品转销给其他自然人，进而造成发展“下线”的情形。而这一销售体系还会给敷尔佳的售后、品牌声誉等都带来不可控的负面影响。

事实上，不仅是返利模式，敷尔佳对于经销渠道的售价，远低于直销价格。审核问询函回复显示，2019年至2021年，敷尔佳分级经销商、联盟经销商、渠道经销商三大经销商渠道，经销的价格均在40元左右，远低于其线上直销的售价。

敷尔佳对经销商的价格，远远低于直销渠道的售价。来源：问询函回复

敷尔佳的主营产品敷料为医疗器械产品，经销商需持有第二类医疗器械资质。监管趋严的趋势下，敷尔佳的经销商数量急剧收缩。2019年至2021年，该公司经销商数量分别为1156家、967家和847家。

尤其是在2021年，持有第二类医疗器械资质的经销商中，27家选择了退出，2020年退出的持证经销商为26家。

值得注意的是，2021年退出的经销商，不少经销商2020年方才加入敷尔佳。如西安垚川商贸有限公司、黑龙江省世一百年生物科技有限公司、杭州恩至生物科技有限公司、厦门黄猿医疗器械科技有限公司、大连萱文贸易有限公司、福州金海药业有限公司等。

返利和低价双重加持，敷尔佳经销商却批量隔年退出，对其经销体系的可持续性形成考验。