泡泡玛特增长失速：净利润及会员复购率显著下滑、库存一连攀升 难寻第二增长曲线

　　2019 年“盲盒”一词在社交网络上热度爆发，朋友圈、微博内处处可见开盲盒、“晒娃”的场景。和盲盒一起出圈的，有着“盲盒帝国”之称的泡泡玛特。

　　2022年，泡泡玛特净利润大幅下滑，共实现归母净利润4.76亿元，同比下降44.32%，这也是公司上市来首次出现净利润下滑的状况。伴随着业绩下滑，泡泡玛特“引以为豪”的会员复购率也出现了显著下滑，库存产品更是由2018年的0.29亿元增长至2022年的8.67亿元。

　　业绩增长失速、净利润大幅下降  会员复购率显著下滑

　　泡泡玛特股价自2月17日创下107.6港元/股的高点后，持续下挫，2023年5月29日公司股价仅为16.58港元/股；相应的，公司市值从1500亿港元缩水至227亿港元。股价过山车式下跌，市值大幅缩水，“盲盒帝国”泡泡玛特正在面临经营中的多重考验。

　　2022年，泡泡玛特提交了一份营收微增、净利下降的成绩单，公司共实现营收46.51亿元，同比微增2.67%；共实现归母净利润4.76亿元，同比下降44.32%。公司认为净利润大幅下滑的原因，在于2022年奥密克戎在国内持续扩散，融易新媒体，多城市地区限制出行，各地经济和消费者信心受到影响等。

　　除此之外，公司盈利能力更是连续四年下降，其中，销售毛利率由2019年的64.77%下降至2022年的57.49%；销售净利率由2019年的26.59%下降至2022年的10.23%。

　　分渠道来看，公司港澳台及海外的毛利率保持正向增长，由2021年的42.1%增长至54.5%；而内地市场的毛利率却由62.3%下降至57.8%。由此可见，毛利率下降的根本在于内陆市场毛利率的下滑，这一方面与制造成本提升有关，一方面也与公司促销清库存（如“福袋”业务）有一定联系。

（资料来源：公司年报）

　　更值得关注的是，公司会员复购率的下降。2022年，泡泡玛特新增注册会员642.4万人至2600.4万人，会员贡献销售额占比93.1%，由此可见注册会员对于公司业绩的重要性。然而，2022年公司“引以为豪”的注册会员复购率却出现了显著的下滑，较去年同期下滑了5.8个百分点至50.7%。

　　存货规模持续攀升、库存压力重   存货周转效率连降

　　除了盈利能力持续下滑外，泡泡玛特的存货周转状况亦不容乐观。首先，公司的存货规模持续攀升，2018-2022年，公司存货规模分别为0.29亿元、0.96亿元、2.25亿元、7.89亿元、8.67亿元，分别同比增长81.25%、231.03%、134.38%、250.67%、9.89%。

　　泡泡玛特的存货主要是制成品，对于存货规模持续攀升的情况，公司在财报中提到，“这主要是因为公司增加了产品库存以满足销售需求，但是2022年因疫情影响销售未达预期，存货余额增加。”然而，公司存货规模连续多年攀升，恐并非仅是疫情原因。

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