创新跌倒，中药吃饱

我们可能永远无法盈利。

这本来是港股18A创新药企招股书中的一句套话，但说着说着就带上了哭腔，因为无法盈利正在变成冰硬的现实。

能把国内商业化逻辑跑通的Biotech暂时不超过两家，对外BD、海外商业化是仅剩的出路，以致于药明系作为地缘关系风向标，在生物安全法案中的命运走向是如此重要。

市场对Biotech永远不盈利、永远在融资，已经感到厌倦。智翔金泰2024Q1营收6330元，投资者可以假装不懂其创新模式，把“不如村口小卖部”的梗，阴阳怪气玩上一年。荣昌生物在港沪IPO两次，募资净额63亿元，烧光后又准备定增募资25.5亿元，却看不到盈利的希望。

荣昌生物今年1月表示商业化将持续带来一定规模的现金流，但没什么用，2024Q1亏损3.49亿元，营收3.3亿元，还不能覆盖3.31亿元的研发费用。

创新药这一波反弹，是跟随港股贝塔行情，缺乏内生动力。相比之下，活在传统世界中的中证中药指数，受到业绩稳增+高股息推动，自2月5日低点以来累计反弹约25%。

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中药强悍的深层原因

医药制造业持续不景气，但中药一枝独秀。

2023 年医药制造业累计收入25205.7亿元，同比下降3.7%；利润总额3473亿元，同比下降15.1%；2024Q1医药制造业累计收入6082.7亿元，同比下降2%；利润总额822.5亿元，同比下降2.7%。

据中国医药企业管理协会统计，在2023 年医药工业各子行业中，仅有中药饮片、中成药营业收入及利润均保持正增长，尤其中药饮片的营业收入、利润增速达到两位数。

据Wind、湘财证券数据，2023年中药业绩表现最好，医药二级子行业中，仅中药行业营收及归母净利润增速实现双正增长，且归母净利润增速远大于营收增速。

创新有毒，连中药沾上创新也要倒霉。中药创新药板块2023年营收、2024Q1营收及净利润同比出现负增长。而品牌中药、OTC自费属性强，叠加受集采和反腐影响较小，2023年营收及净利润增速均达到两位数，2024Q1营收及净利润取得正增长。

2024Q1，受上年同期高基数以及成本端中药材价格上涨影响，中药板块业绩增速有所放缓。据东吴证券统计，49家中药上市公司2024Q1收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为2.71%、4.27%、5.53%，仍然稳如磐石。

随着后续高基数效应减弱，中药企业营收及净利润增速有望继续上行。

与此同时，创新药产业链（CXO）处于下行周期，22家CXO上市公司2024Q1营收、归母净利润、扣非归母净利润总额同比增速分别为-8.7%、-76.5%、-33.51%，短期看生物医药投融资景气度下行带来行业供给大于需求的问题，导致行业竞争加剧，行业面临调整与整合。

中药强悍的深层原因，在于没有丧失定价权。

2023年，中药行业是唯一实现毛利率、净利率同比均有提升的医药二级子行业，毛利率和净利率分别为44.25%和10.55%，同比提高0.21pct和1.7pct。

进入2024年，据国家统计局发布的4月份居民消费价格指数，在各类商品及服务价格单月同比变动情况中，中药以5.4%的同比涨幅位列第一。今年以来，中药价格逐月环比上升，1-4月同比涨幅5.7%，而西药价格发生通缩，1-4月同比跌幅0.5%。

我们可以重温中药逻辑（4月14日《医药分红狂魔》）：中药高股息资产，具有分红高、现金流充沛、估值低、经营稳定的特点，其底层逻辑在于：供给端相对可控，中药保护品种相当于划分各自的势力范围，而且产品生命周期长，受益于老龄化增量逻辑；支付端价格降幅有限，独家品种在集采中具有一定议价能力，部分OTC产品自费属性强；无需长期进行较高强度资本开支和研发投入。

太平洋证券对A股医药高股息名单进行梳理，分为传统高股息和潜在高股息，中药企业占比最高，多达7家（羚锐制药、江中药业、济川药业、华润三九、葵花药业、千金药业、新光药业），大部分业绩增长落实性高，产品消费属性强，资本开支低。

中药板块仍处于估值低位，具有较高安全边际。截至5月10日，中药板块PE（TTM整体法）约28.9倍，PB（LF）约 2.54倍；PE处于近十年来33.2%的分位数，PB处于近十年来10.2%的分位数。全市场规模最大、流动性最好的中药ETF（560080），防御性和高弹性兼备。5月14日，中药ETF（560080）上涨2.27%，涨幅高居全市场ETF第一位。随着行情回暖，杠杆资金也开始悄悄借道ETF布局中药板块，4月中旬以来，中药ETF（560080）融资余额几近翻倍增长！