管涛、陆挺、夏春齐聚新浪财经云端峰会 激辩财政赤字货币化

　　“功成于韧 —— 大变革时代的中国信念”2020新浪财经云端峰会于6月8日-10日举行。中银证券全球首席经济学家管涛、野村证券首席经济学家陆挺、诺亚控股首席经济学家夏春出席并参与了财政赤字货币化主题讨论，分别就财政赤字货币的关键点在哪里？财政和金融关系最需要厘清的是什么？等一系列问题展开讨论。本次讨论由《银行家》杂志社副主编主持。

　　以下为现场交流实录：

　　主持人：下面要留点讨论的时间。比较有兴趣的一个事情是，在这样一个背景下，大家都讨论财政赤字货币化，现在核心的观点是什么？或者说核心的问题在哪里？讨论财政赤字货币化的底线也好，或者说关键点在哪里？或者说是实质在哪里？请大家分享一下各自的观点。

　　先有请管老师。

　　管涛：刚才陆首席、夏首席都做了很好的发言。确确实实很多事情如果我们把讨论的标准统一以后，可能分歧就没有那么大了，大家可能有的时候说的事不是一件事。

　　刚才欧明刚老师提的这个问题，财政赤字货币化大家可能最担心的就是财政纪律被破坏。大家对财政赤字货币化比较敏感的一个重要的原因，简单地讲，民间或者学界大家担心什么？央行印钞、财政花钱，可能政府就有这个冲动，如果说预算软约束，它就有冲动，无限度地花钱，后面就有很多的问题，确实很多国家历史上出现过财政赤字急剧膨胀的话，会出现恶性的通货膨胀，德国的例子、津巴布韦的例子等等。在新兴市场国家，到现在为止有很多赤字比较高的国家，经常周而复始出现债务危机、货币危机，这个也是屡见不鲜的。具体到中国来讲，比如在中央层面的财政纪律，中央政府还是非常严格的，包括3%都是讨论了很长时间，哪怕上一次危机应对还强调要控制在3%以内。尽管有很多学者说3%只是欧盟内部，也没有任何实践经验说3%突破了就怎么样，实际上那些欧盟国家也经常突破3%的红线，但是中国就把它当作教科书般的圣典，一直遵守这3%。在这个层面，中央政府应该没有大的问题。但是在地方政府这方面的约束是不是那么强，这就是一个大大的问号。

　　刚才我们谈到有的专家提赤字货币化，讲到的是地方政府的财政困难要通过赤字货币化的方式来解决。我想这很大程度上有可能会造成地方政府的道德风险。它恨不得过去花的钱，央行全部买单了，它就一风吹了。但是这个钱怎么花？该不该花？都不知道，没有人提那个。

　　有的专家提到说现在央行或者商业银行本身就干了很多政府应该干的事，这个也应该赤字货币化给划掉。这也是一个很大的道德风险。我觉得解决这个问题，根本上就是刚才陆首席提到的，应该先把这些隐性债务给显性化，搞清楚到底债务的状况怎样，这样有助于我们做出判断，然后去管理风险，下一步再去考虑是不是要把它赤字货币化，简单地就把这部分给一风吹了，这也是一个很大的问题。

　　所以，大家在讨论这个问题的时候，如果说大家讨论的基础是一样的话，如果简单到我们不说央行货币政策和财政政策的协调问题，要用一些国债作为市场流动性调节、利率调节的工具，不说这个事，我们简单地把它理解为“央行印钱、财政花钱、政府花钱”，最根本的问题就是财政纪律的问题。

　　我就讲这么多，谢谢。

　　主持人：谢谢，谢谢。其实你也是担心在中国这种特殊的背景下，各地方政府包括企业各方面，还有银行、金融机构等等，就把这种约束松弛掉，也是基于我们以前对很多这一类问题的反复出现的一种担忧，其实是基于我们过去的历史教训。

　　陆挺：有关这个讨论的核心究竟在什么地方呢，从我关注的整个这一次辩论的前后顺序来讲，其实主要到最后就是围绕着央行是否可以购买国债，尤其是抗疫特别国债，围绕着这个问题来的。因为刘尚希发言那一次的会议我也在，我对整个过程比较清楚，其实我自己在2月份和3月中旬的时候写了一篇文章，其实我已经提出来抗疫国债是可以考虑由央行购入一部分。这就是讨论问题的核心，这也是刚才我讲的非常关键的一点，当然这是一家之言，不能把央行购买国债等同于赤字货币化的一个非常关键的一点。

　　因为我们这个讨论是由抗疫特别国债央行能不能购买开始的，到最后实际上的一个结果是讨论来讨论去，最后央行这个赤字货币化就变成了等同于央行能不能买国债的一个问题。当然了我们知道不能直接买，不能在一级市场买，这是我们都明白，这是违法的，除非我们去修法，但是能不能在二级市场买，最后变成了一个争论的焦点。刚才我已经阐述了一下，其实并没有那么多禁忌。无论是从各国的实践，无论是从全球金融危机以前和金融危机以后，或者是疫情以前和疫情以后。无论是从经济理论的角度，没有那个禁忌。反而如果我们现在自己设了这个禁忌之后，一方面我们使得很多显性的赤字化就变成了隐性的赤字化，另一方面，央行的资产负债表的质量实际上在我看来过去7、8年，尤其是在2015年之后，明显是在下行的。这是我认为讨论的一个核心的问题。

　　第二个讨论的问题，到了后来，某种程度上也是我非常强调指出的一点，我们往往在批评赤字货币化的时候，眼睛仅仅盯着最显性的赤字。现在占赤字大头的隐性赤字，我认为很多人在辩论的时候做到视而不见，这时的讨论就有问题了。我是觉得最关键的一点是我们应该大大方方的，我们应该要看到究竟在我们中国赤字是多少，我们中国的赤字水平究竟是怎么样，你不能说这笔支出、这笔债务，因为在我们中国没有列入我们的官方赤字就不是赤字。实际上刚才我也提过，无论国际、国内，政府内部到学界，都知道中国的赤字不只2.8%，不只3%，肯定要比这个更高。就这么说，刚才我讲的我们过去几年光是地方政府债务置换的14万亿，置换的是什么时候的债务呢？应该主要是2009年后面那2、3年，3、4年的债务，那个14万亿放在当时就可以把当时的财政赤字提高好几个百分点，因为那时候我们的GDP也就是40万亿人民币左右。所以，融易新媒体，我们要更有逻辑性一点，我们更需要实事求是、大大方方，我们宁肯是明显显性的赤字哪怕增加一点，但是我们把隐性的也要降低下来一点。为什么？因为这个过程有助于我们提高财政的透明度，有助于减少软预算约束的问题。

　　讨论的还有一个核心的问题，在我看来就是对货币化。“赤字货币化”这个词汇实际上是两个关键核心词，一个是赤字，有显性和有隐性。还有一个就是货币化，大家可能比较纠结于什么货币化。大家过度地纠结于什么呢？基础货币。实际上我们也都知道我们国家，比方说基础货币最近哪个国家印的比较多？肯定是美国，资产负债表一下子到7万亿美金，原来4万亿美金，就这么几个月。但另外一方面，我们哪个国家现在的信贷增长速度是比较快的呢？我们现在是12%的增长速度，美国也就是5%左右。所以，我们还要看广义货币，货币的概念、定义也不一样，不能仅仅盯着基础货币。而实际上哪怕是基础货币而言，我们在上一轮和上上轮刺激的过程中间，尤其比如在2009年刺激的过程中间，我们的基础货币的投放力度也是很大的。这个时候又是一个技术性的问题，我们往往在研究基础货币投放的时候，一方面我们国家可能避免了直接投放去买国债，但另外一方面，我们忽视了我们其实有的时候基础货币的投放量也是相当大的。另外一方面，基础货币的投放拐了一个小弯，实际上很多时候支持了地方政府债务的扩张。2009年和2010年是非常典型的。2009年的时候，从降准备金到央行票据的回收，再加上当年我们外汇储备上升而造成的基础货币的释放，相当于我们当年GDP的16%。如果放到今年，要增加16万亿基础货币。我们今年无论如何是达不到那么高的水平的。所以，当我们做跨时期比较的时候，也要知道其实我们在那个时候的刺激力度比现在确实要大很多。

　　我就讲这几个辩论的核心点，可以方便大家后面进一步地在各种场合再展开。

　　欧明刚：谢谢陆博士，陆博士提到的几个核心点，是不是直接购买国债。另外，赤字货币化是不是直接等同。另外，在现实的经济决策的过程中，是不是有那么多的禁忌，我们软性的预算怎么把它变成硬性，怎么提高我们财政管理的透明度的问题，透明度可能比起其它的是不是货币化也许更重要。

　　下面有请夏博士。

　　夏春：刚才管博士、陆博士都已经把争论的焦点讲得非常清楚了。我当时参与到这个过程中间的时候，我其实就是讲了一点很简单的事情。

　　第一，很多人一上来就把财政赤字货币化和MMT(现代货币理论)划上了等号。划上等号以后就说现代货币理论是异端，是一个不受重视的东西，我们这些写文章的人都是主流出来的，我们都是主流学派。所以，一上来就把这个打死了，就说我们要按照主流的观点来做这个事情。刚才陆挺讲的，其实是有禁忌，MMT并不等于赤字货币化，赤字货币化也并不代表着一定是一件坏事情，关键是有一个前提。我当时特别指出，美国人其实比我们早20年就已经开始担心它的赤字问题，大概在格林斯潘还是美联储主席的时候，当时就担心整个美国养老金体系会破产，因为婴儿潮的退休，年轻人越来越少，老龄化。当时格林斯潘就出来说，其实不用太担心这个问题，他说假如将来经济中需求不足，而且产能没有被充分地利用，这个时候你其实就像去在键盘上敲出来的货币，只要不流通到使得通货膨胀产生，只要它能够真正地去到生产环节，以供应来解决问题的情况下，其实没有那想的那么可怕。

　　我就指出这么一个事情。我们经济学可能学过很多年了，都只记得结论，都不记得假设了。他当时就这么说了这个事情。

　　另外一个就是伯南克，伯南克在2008年金融危机的时候，他当时出来救市。结果别人就说你这个钱是哪儿来的，包括美国这一次财政部2.8万亿，现在可能是3万亿美元了，这个钱哪儿来的？是不是用税收的钱去买国债。结果伯南克说得非常清楚，他说其实就是在键盘上敲出来的钱。但是只要这个钱超出来以后不会去影响通货膨胀，只是去弥补供给和需求之间的差，那其实是没有严重的问题的。事后来看他的判断其实是对的，也就是说在2008年之后，这么大的刺激力度下，在美国并没有产生高通胀。但是反过来讲，确实我们都知道，中国属于新兴市场，环境是不一样的，在这些地方我们的投资通路还非常强的情况下，其实这样的刺激会导致什么呢？通货膨胀就会很快地产生。无论是中国也好，还有其它的新兴市场。有些国家又有其它的问题，像外债比较多，自己本币又不是那么强。

　　当我们分析这个问题的时候，这个辩论过程中间我的观察，很多人在讨论问题的时候把假设都忘掉了，直接对结论进行批评，批评的时候又直接用我们自己的例子或者是用一些新兴市场一些比较差的例子，好像给不管是MMT也好，还是提出赤字货币化的，首先给你打上一个标签。我当时出来希望我们回归初心，把这个最简单的道理讲出来。包括美国这一次为什么这么大的刺激出去以后，首先第一没有通货膨胀。第二，股市快速反弹。实际上这些都跟我们主流的一些判断不一样。我们很多时候被主流的学派束缚了我们的大脑。束缚大脑以后，我们做出结论的时候，很多时候跟那个事实是反过来的。以前我们认为只要是刺激，美国就会有通胀，就会要很高的利率。这一次3月份美国开始刺激的时候，大家又很担心将来美国的高通胀、美国的股市会继续往下跌。结果我们看，不管在过去十年也好还是最近这一个月也好，这种传统的一些观念其实都没有针对现在真正的经济中的现实去做出判断，尤其我刚才提到，过去我们分析低通胀、低增长，还有低利率的环境下，都是简单地把它理解成老龄化。老龄化是很难解决的，没有办法解决。其实这个现象已经存在了很多年，人类历史绝大部分时间实际上是低利率、低增长、低通胀的环境，而高增长、高利率、高通胀反倒是战争结束以后的一种很短期的状态，很多时候我们就被这个短期的状态束缚了我们的思维，而且现在的主流经济学建立在这样一个40年的高增长、高通胀的理论上面，包括它的很多假设可能都是这样来的。我们做研究的人都知道，很多结论实际上是通过假设得出来的。

　　我最后的观点，其实我觉得这次讨论非常好，大辩论以后其实把很多细微的观点都提出来了，尤其是刚才管老师也好，陆挺也好，都把我们说的细微的地方，定义、观点还有一些假设、分歧，包括最后核心的原因(提出来了)。我们如果短期应对疫情可能也没有那么困难，等到疫苗出来以后可能很多问题解决。但是这个问题可能会长期存在，长期存在以后，将来比方说3年后，那个时候如果货币政策和财政政策都已经没有空间的话，那怎么办？所以，实际上还是要找到这件事情的根源，根源可能存在在过去20年或者10年有这么一个事情。但是你再往前看，战争之前其实一样有这些问题，核心的原因是什么？那个时候没有宏观经济学，没有财政理论，没有货币理论，我们说大萧条。等到后来有了一些理论能够解决一些问题，但是现在我们遇到了新问题，在新问题的情况下，第一，我们可能需要发展新的理论。第二，真正结合中国的实际。在这一点上，中国这次经济学家参与的讨论，其实还是把中国经济中间很多核心的问题把它可以说是非常清晰地展示给大家看，展示给大家看以后，大家现在发现其实很多问题是跟其它国家不太一样的，我们要打破一些禁忌，有些事情可以去做的，但是同时也要反思过去哪些事情做得很不好。刚才陆挺其实讲了很久，讲过去的货币政策其实造成了很多今天的问题，这个时候你再想走同样的路子，会使得将来这个问题变得更加难解决。

　　欧明刚：谢谢夏博士，讲得非常好。实际上您也清晰地总结了，这个核心看上去是一个财政赤字货币化，讨论这样一个问题，其实它是有更加深远的意义。这个意义就是我们经济学界来讨论一些新的药方的时候，解决新的问题的时候，首先是要打破我们头脑当中的思维定势，只有这样我们的理论才能创新，实践才能创新。而且特别有意义的是提醒了我们后面可能要应对思考的不是短期的应对疫情，而可能要思考的是未来。所以，他讲的非常深刻。

　　主持人：刚才大家都提到了，这几年我们的金融部门做了很多财政的事，你们认为在现有的这个阶段，财政和金融关系最需要厘清的是什么？

　　先有请管首席来分享您的看法，谢谢。

　　管涛：当前需要厘清的有两个问题，一个是政府隐性债务的显性化。现在金融部门做了一些财政的事情，很大程度上就是很多政府应该做的事，它的债务没有新性化以后，由金融部门来承担。比方说地方上有很多维稳的任务，发安定团结贷款等等这些东西，都由金融部门来做。可能需要通过财税制度的改革，厘清基层和中央政府的财权、事权，健全地方政府的税源，提高他的财政能力，改善他的财务状况，这是一个方面。还有政府的隐性债务显性化以后，加强财政纪律的情况下有一些地方政府应该退出一些商业项目，这样的话更多集中于公益项目的一些投资建设，这样的话它可以通过发地方政府债的方式来解决融资问题。我觉得这个是一个方面。

　　第二个方面，目前比较紧迫的就是在疫情应对中，因为在这次疫情防控的影响，造成了很多企业、家庭可能停工了，经济停摆，没有收入。在这样一个情况下，实际上通过金融部门去支持他，只能是给他借贷，不管是延期付款还是低成本，都是负债。他在没有营业收入的情况下，大量的都是他的成本。在这样的情况下，如果没有一个有效的激励和风险分担机制，实际上银行的信贷，它能帮助企业和家庭能解决的问题是有限的。实际上在这方面，财政和金融政策的配合，在西方有一些做法，财政可能通过银行信贷，为企业和家庭疏困的过程中，可能它会通过一些安排，(通过)担保、注资、补贴这些安排，来吸收一部分损失或者是降低成本，能够更好地发挥财政货币政策疏困的作用。可能这两方面可以做一些工作。

　　我讲这么多，谢谢。

　　欧明刚：我们有请陆首席。

　　陆挺发言

　　陆挺：刚才管老师讲的我都非常同意，之前其实我也把一些这方面的基本观点也都说过了，我就总结几点。

　　第一，尽量的赤字透明化，也就是显性化。重要性其实就是我们过去几年一直讲的，就是要关掉一些部门，把“钱门”给打开。这个过程中间，实际上能够硬化我们地方政府的债务约束，我相信这个问题应该说对我们整个我们的财政，其实也对我们国家的整个金融系统来讲是非常关键。

　　比方讲一个例子，就像货币化棚改的债务，总量接近3.6万亿。我们根本都不知道它的省际之间的分配，都是公众不知道的。这也是为什么我们强调，我们能够显性的就显性，尽量减少这样的过程，实际上也减少了整个国家和地方政府在这个过程中间，第一是寻租的过程，寻租本身也导致很多效率低下。另一方面，这中间也带来一些低效率的行为和浪费行为。

　　这是第一点。

　　第二，在中央和地方之间，应该逐步提升中央赤字的比例。这一次两会中间，实际上把这个问题已经解决了一部分，提到了一个高度。我们今年增加的官方的财政赤字和抗疫特别国债，总理说得特别明确，2万亿全部划给地方。这个很好。我们换一个角度去想，我们也可以把这两万亿全都让地方政府融资平台去解决，就像2009年一样，过几年我们再从事后，通过地方政府债务置换再来做，究竟哪个来做更好呢？如果这笔支出就是支出的话，不可能是投资有明确的回报的话，我认为还不如大大方方的让中央政府就来承担，但是分配的过程，在各省之间怎么样去安排、分配，使用的过程应该尽量地公开、透明，要讲一定的原则，做到让大家心服口服，这才是现代财政的一个做法。

　　我们在赤字显性化，国债的发行量上升，也就是中央赤字占的比例上升的时候，央行要做出相应的安排。过去若干年我们央行增加的很多基础货币，无论是直接增加，通过降准增加的，还有通过PSL，还有通过MLF再贷款再贴现的，除了中投成立之外，没有一分钱是用来买国债的。为什么一定要这样呢？难道间接支持地方政府的各种隐性债务就一定是符合市场原则，而买国债就一定是违反市场原则吗？我看未必。这个禁忌要突破。这也是我认为在这一次的大辩论的过程中间，如果对我们整个未来中国央行的操作，我们金融系统的安全和我们国家财政的健康有所贡献的话，这次这样一个禁忌问题就应该大大方方地拿出来讨论。不要说好像央行买国债就是赤字货币化，搞了一堆PSL和其它的一些东西就是市场化，我相信任何一个真正研究中国经济的人都知道这个中间的问题。

　　在国债的发行量，尤其是短端国债的发行量上升之后，央行应该通过国债的交易，进一步地推进我们国家的利率市场化，这实际上也是货币政策和财政之间的一个配合。很少有人在谈论这个问题，实际上这个问题非常关键。我们现在的央行调控利率的能力是相当弱的，我一开始也讲了。

　　最后一个原则，刚才管老师已经讲了，我非常赞同，我做准备的时候特意强调这一点，用的例子也是和管老师一样的。我们央行应该是做央行的事情，央行的资产负债表上的资产应该尽量保证安全。如果有风险的劣后这一块应该由财政先来出。比方说我们要做一个支持银行给小微企业放贷，我们搞一个SPV，SPV的劣后资金应该由财政来出，但是大头的资金央行来出。如果有损失，应该由财政先来承担。现在我们做的是什么呢？我不是说一定要批评这个做法，我觉得现在有些钱出来给小微企业做贷款，我认为总体来说还是好的。但是你看我们这次出来的4000亿放小微贷款的特殊安排，最后的风险承担还是全部由市场承担，全部由银行承担，最后是不是真的能够达到疏困的效果、救济的效果呢？那就未必了，它不如我们用SPV这样一个银行购买打包的小微企业贷款，最后承担一定的风险，而不承担全部风险，当然我认为承担部分风险比较合适，这个来得更为直接有效，在目前这样一个特定情况之下，我们应该考虑要让我们的这些SPV，但主要是财政承担风险，作为劣后资金，和我们的银行共同承担放贷的风险。不然的话可以这么说，现在让他们放一万亿的小微企业贷款，将来也是会有很多坏账等着我们去处理的。

　　欧明刚：说得很好，陆首席刚才提得很到位，实际上财政和金融的关系还有很多要进一步厘清的空间，而且提了一些优选事项。

　　下面有请夏春博士。

　　夏春发言

　　夏春：刚才管博和陆博把这个问题都讲得很清楚，尤其是在中国特定的环境下面我们的财政和金融之间的问题讲得非常清楚了。我这边可能更多地帮大家补充一下，其实这个问题就是财政的功能现在被金融取代，其实是全球的现象。因为历史上面我们说一开始在大家聊之前实际上是没有这些理论的，这些理论等到后来出现以后，实际上是因为凯恩斯、罗斯福，最开始还不是凯恩斯提出，更多的是罗斯福自己通过实践，二战期间，发现财政赤字把经济带起来了，后来凯恩斯的这套财政和货币理论就开始被大家认可。但是实际上从原则上来讲，大家都非常清晰这两个政策各自有它的缺点和优点，某种程度上讲把它互补到一起是最好的。但是战后，一开始包括金本位好多事情，一开始财政在经济复苏中间起到了很好的作用，由于战后的经济复苏带来很高的增长，即使是你有赤字，像美国在二战期间积累了非常高的国家的债务，但是后来由于战后的经济繁荣，很快这个债务就下来了。(债务)下来以后，到后面更多地要靠货币政策来控制通胀。所以历史上面这两个政策有一段时间配合得非常好。

　　但是到后面出现了新的问题，新的问题是什么呢？就是经济等到战后复苏过完之后，经济增速下来之后，这个时候你发现过去积累的财政的赤字很难通过高增长来弥补。这就成了一个全球的问题，到了2000年以后，全世界的经济放缓以后，之前积累的这些债务就变得大家都觉得无法维持，因为这个时候大家简单地回顾历史就发现，一旦发生危机都是在危机之前有很高的债务，可能是家庭，可能是企业，也可能是政府。后来就开始对财政政策希望进行一些限制，前面管老师也提到，欧盟有一个3%的限制。

　　过去在这个问题上面其实经济学家的认识是不够细致的，很多时候是看到了整个宏观层面的或者说一个大数据层面的东西，没有看到在各个国家层面是有很多不一样的。比方说有些国家其实在财政政策很高的情况下，其实经济增长很快，增长很快的情况下其实可以解决它的赤字问题。只不过到了后面慢慢的，因为也是一些有影响力的学者，一些主流的学者的一些观点被整个接纳以后，导致了现在我们很多时候被微观的每个国家细微的不同，微观的其它的机制被我们忽视掉了，就导致整个在思想界、政策界都认为财政赤字过高会很危险。到了后面，2008年金融危机来了，大家觉得这个时候不能再用财政赤字去解决问题了。实际上今天美国对这个问题是有很深刻的反思的，美国现在新的认识是如果2008年金融危机，如果当时采取另外一套组合拳，用财政的方法解决当时家庭面临的债务问题，修补家庭的资产负债表，而不是通过简单的货币宽松去救金融体系，很可能结果会不一样。也是为什么这一次美国3月份大跌之后，整个美国现在采取了财政和货币结合的政策。

　　刚才说的整个这个现象，我简单给大家讲一下过去历史的过程，在全世界财政的功能某种程度上讲都被货币取代了，因为货币本身还有其它的一些优点，比方说没有那么大的阻力，见效也比较快，不像财政，财政当你去支持某个特定的行业、某个特定的人群的时候，往往里面不同群体之间的博弈会变得非常复杂。

　　所以，到了今天，整个这一次辩论，最大的一个好处就是让我们所有的人，第一，重新去理解很多这种问题，尤其是在这一点上，美国做了很多突破性的榜样。当然过去它有一些它不太成功的例子，但是反过来讲，等它意识到这些问题以后，它采取同样的一个方法去突破，这一点上我个人感觉比我们好像是受到很多束缚要好一点。当然中国很多时候都是因为过去的一些问题，不断地遗留到今天，到了今天以后我们发现这些问题变得更加难以解决。当然了刚才陆挺和管老师都提到有一些新的方法，我们要用一些新的方法去化解它，更多去取得将来更加长期、更加稳定的一个新的政策组合。

　　这次讨论最大的一个优点是大家知道非常重要的是要分清楚财政和货币的界限。如果这个界限过去把它混到一起之后，到今天根本就很难出来，这个时候可能需要大家更多地去集思广益，其实这是一个非常好的契机，解决将来更长远遇到麻烦的一个思考的大的转折点。如果我们还是用过去那种头痛医头、脚痛医脚的方法，最后可能真的就很麻烦了。

　　这就是我的一些想法。

　　欧明刚：谢谢，谢谢。刚才对这个问题，大家都谈了自己的看法，特别是夏首席后面实际上是提到了国际视野上来讲所谓的好多学术理论是基于各自国家的背景，那些大牛们是在那个话语体系里面。另外，根据历史的情况不断地在演变，财政和金融的关系也是在一个动态的调整当中。

　　下面我们对各自问几个问题。首先我想请问管首席，您刚才在PPT上提到两会政策，两会当中政府还特别提到了要大幅度地拓展政府融资性担保覆盖率，降低担保费率。我们确实也看到，政府有一个国家融资担保公司，有这样一个机构，提高担保的覆盖率，降低费率。这实际上也是财政在发挥它的作用。除了这些之外，在哪些方面财政还有这样的操作空间，同金融的关系。

　　管涛发言

　　管涛：谢谢欧明刚老师的问题。

　　首先要声明，这个问题对我来讲，我是一个外行，我也不是研究这一块的。实际上应该说设立政府性融资担保机构，这也是政府为了从政策上引导担保机构支持服务小微贷款、支农贷款采取的一个重要的安排。特别是在这次疫情暴发以后，对企业资金链端带来了很大的问题。大家也知道，银行机构本身是风险厌恶型的，顺周期的。在当前这种经济负增长的形势下，可能放贷的意愿是不高的，这个时候需要进一步地发挥政府性融资担保机构的作用，建立一个风险分担机制。但是前期确确实实因为经济不好，政府性融资担保机构的风险敞口加大，现在很多这一类的机构要么是保本微利，甚至有越来越多的机构出现了亏损。这样的情况下，实际上在前期纯债这一类机构担保的范围比较窄，也有不愿意去给有风险的小微贷款、支农贷款提供担保这方面的倾向。同时可能收费也比较高。

　　从具体的执行情况来看，在费率比较高的情况下，担保的范围比较窄，实际上它的风险偏好可能都不低于银行，起不到分担风险的作用，实际上抑制了这一类机构积极作用的发挥。

　　我们可以看到，过去半年时间，政府财政部门对这一块非常重视，去年年底12月份发过一个文，今年4月1号，疫情暴发之后又发了一个文。最近5月28号，两会结束当天又发了一个文，强调对于政府性融资担保和再担保机构，要引导他们加强对小微和支农贷款的担保。

　　措施是四个方面，一个是奖补支持。从中央安排，对于实体经济领域的小微、支农担保比较多的，有可能中央有一些奖励的扶持措施。还有通过地方政府还有一些国有机构，对这一类担保机构进行资金补充。如果要出现损失，有一些风险补偿措施。在绩效考核方面，阶段性可能会弱化对盈利的要求，激励他们更多合理承担一些风险，这样来应对目前疫情带来的一系列的冲击。应该说从中央到地方是一揽子的组合拳，引导政府性的融资担保机构从这个方面入手，拓宽它担保的覆盖面，降低费率，支持银行加大对实体经济的支持力度。

　　我就讲这么多。谢谢。

　　欧明刚：谢谢管总的分享。

　　下面我们有请陆总。刚才你其实也提到了，我们财政赤字货币化其实早就存在了，早就有了。我们要讨论财政赤字货币化或者是支持财政赤字货币化，站在目前这样一个整体非常时期的“六稳”、“六保”的特殊时期所做出的，您也提到财政赤字货币化其实早就开始了。能不能够说再回应一下，再具体一些，把隐性赤字如果说要把它货币化，还存在哪些方面的障碍？另外，通过什么样的方式把隐性的赤字货币化？

　　陆挺发言

　　陆挺：这个问题确实非常尖锐，也是我们整个这次大辩论核心的一个问题。有关我们国家的隐性赤字其实由来已久，也算是我们从计划经济向市场经济转变过程中间的一个历史遗留问题。实际上我们在90年代末以后，曾经有一段时间花了很大力气去处理地方债务的问题。但到了2008年全球金融危机以后，因为当时实际的需要，要拉动经济。但另一方面，我们又不想增加中央政府的财政赤字。所以，我们可以说从那时候开始大力鼓励地方政府融资平台的设立，实际上那时候一方面是加大力度释放基础货币。刚才我讲了释放基础货币，2009年的时候相当于当年GDP的16%，其实这个数字可以说是相当高的。当年我们国家整体的信贷增长速度是27%，为什么呢？货币乘数还上升了。所以，整个过程中间可以这么说，当时我们的货币政策是高度配合财政政策，只不过那时候财政政策是什么呢？就是让地方政府融资平台承担支出的大头，这是我们现在大部分的地方的隐性赤字主要的来源，或者说是一个根源。当然这里边我并不是说批评4万亿这个政策，因为我自己是亲身经历了，当时我是在投行工作，做宏观经济研究，很多老外都看中国看傻了。说我们的赤字只有3%，我们的GDP在2009年居然达到了9%点几，很多看傻了，实际上他没有看到背后很多很真实的数字，看中国的问题要以一个比较全面的视角来去看。所以，我认为当年的4万亿，在当时特殊的情况下，扮演了非常重要的作用，甚至给全球都做了非常大的贡献。

　　很大的一个问题是，当我们知道有这样一些隐性赤字，我们后面也知道我们一定需要去处理这么一个问题，我们要有一个退出的机制。后来在退出方面，我们曾经想了很多办法，下了好几次决心要退出，最近一次我们非常认真地要去退出就是2017年的金融去杠杆。实际上这几次都是很间接的，中间我们做了大量的债务置换，一共置换了14万亿地方政府的债务，其实就是把那些隐性的变成显性，就是这么直接、简单。但是实际上应该说我们现在还有相当大的一部分的政府债务还是隐性的，量还是很大。我们现在光是公开的，地方政府平台发的那些债券，因为它发债券我们都知道，现在余额差不多有10万亿人民币，光是今年前5个月就增加了1万亿，新增融资1万亿人民币。所以，当我们在纠结，我们说1万亿的抗疫特别国债是不是赤字货币化的时候，实际上我们地方政府融资平台悄无声息地已经发了净融资1万亿的债券了。所以，有的时候我们辩论的时候，大家盯着明的那个上面，而往往对隐性的东西视而不见，实际上无助于我们辩论把问题说清楚的过程。

　　现在根据有些学者的估算，因为我觉得中国其实有很多很优秀的学者，这次也未必真的参与到这个过程中来，我虽然离开学界很久，我是非常关注学界的研究。我们现在隐性的债务，我估计是在35万亿到50万亿之间，我说这个话都是综合了一些优秀的学者做的非常仔细认真的研究。当然这里面有些东西不能说都是地方政府的负债，因为有些平台有很好的资产，有些地方的平台比别的地方的平台要好很多，这个都是。但是这个中间多少属于赤字呢？我按照之前我们债务置换的比例，这个比例反正也不低，总的来说地方政府还是有很多债务。

　　如果说刚才讲的还是比较隐性的话，我过去这几年通过一些演讲还有写过一些报告，我们过去几年PSL，通过抵押补充贷款支持的货币化棚改接近于显性的赤字的货币化，实际上这一部分资金，第一，来自于央行，就是基础货币的释放。第二，它不是通过商业银行，而是通过政策性银行。第三，这笔资金实际上除了极个别地方之外，我认为将来基本上就等于全是支出。这个也是我现在强调的一点，我们不能只盯着那些国债，我们要看到这一部分的债务，实际上最后大部分我相信也都是地方政府的债务。

　　到最后，我们怎么样来解决这样一个问题呢？刚才我讲央行跟财政之间的几个要点的时候，其实我基本上都已经讲了。我认为还是几点：第一，能显性的就显性，不要隐性，最起码我们应该往这个方向去走。因为即使现在是隐性的，看起来降低了我们当期的官方的财政赤字，这笔钱该是你要付的，后面还是要付的。你把这笔钱夹杂在很多银行贷款中间，实际上还造成了很多软预算约束，无论是地方政府的还是放贷机构的，因为觉得政府要承担一部分责任，将来还得承担。

　　第二，不要太多的教条，还是要强调这一点，实际上从我骨子里，我认为真正搞赤字货币化，肯定在大部分时候都是不好的，极端情况可以考虑，比方说我们应对极为严重的疫情、战争，类似这样的情况。但是也要考虑退出的机制，但是不要把所谓的赤字货币化和央行购买国债在一定的时候，尤其是在特定的时候购买国债混淆起来。我们千万不能造成这个禁忌，使得我们的央行在未来可以说做到了坚决不买国债，实际上是完全束缚了自己的手脚，使得央行资产负债表进一步地恶化。

　　最后，央行还是应该在这个过程中间，一个比较好的办法就是鼓励一些赤字的公开化和显性化。另外一方面，从货币政策的角度来讲，不应该变相鼓励这些赤字的隐性化。

　　欧明刚：非常好，特别是最后一句话“不要变相鼓励这些隐性的财政赤字货币化”。

　　主持人：还有一个问题要留给夏博士。夏博士，你也提到了MMT理论，你认为在MMT的理论框架下，财政赤字货币化是值得讨论的，你觉得有哪些空间？能不能更稍微具体一点？

　　夏春发言

　　夏春：今天关于这个话题的讨论其实跟财政赤字货币化还有所谓相关的现代货币理论有很大的关系。关于现代货币理论，现在国内也有一些讨论，但是我在写这篇文章的时候，我其实做了一些研究，发现我一开始对它的理解也不是完全得准确。这一次我就想利用这个机会来分享一下我的一些观点。

　　我们都是主流的宏观经济学专业毕业的，在我们读书的年代，比方说我们是2001年读博士，那个时候我们记得老师都是宏观最厉害的人，他们从来没有给我们讲过有这样一个“现代货币理论”的学派，我们也都不知道，因为被看成是一种非主流的异端。实际上这个学派最开始是90年代初的时候在华尔街有对冲基金取得了成功，利用他自己对经济的一些看法，主要的核心观点是什么呢？认为一个国家不会破产。这个背景实际上是这个国家是一个很强大的发达国家，并不是新兴市场、经济比较弱、外债比较高的国家。当一个国家比较强大的时候，其实政府不会破产。这样的话，它通过财政赤字，如果它的财政赤字越来越高，债务越来越高的话，其实它最后是有办法解决的，无论是通过部分的货币化还是把经济中的产能给调动起来，通过增长来解决这些赤字问题。

　　他通过这样一种理解，在投资上取得了很大的成功。而这个观点又跟我们传统的主流观点有些差别，主流观点认为在债务不断累积的情况下，赤字越来越高的情况下，债务越来越高的情况下，一定会产生通货膨胀，一定是恶性通货膨胀，一定是高利率，最后使资产泡沫破灭。

　　由于这种观念的差异，就导致了现代货币理论一直被主流经济学忽视，没有人重视它。我们当年做学生的时候，没有人告诉我们。但是这样一个观察，后来成功的这些人就把它推广到一些边缘的大学去发展它。发展它以后就产生了一些新的理论，最后汇到一起，叫“现代货币理论”。他们主要是在华尔街取得了很大的成功，在2008年金融危机之后，当所有的主流经济学家都认为如果量化宽松下去，美国非常高的赤字和债务的情况下，会导致将来严重的通货膨胀，资产价格会大跌。这边这些主张现代货币理论的人认为这种情况不会发生，未来一定是低利率、低增长、低通胀。所以，相信华尔街的这些人在过去这十年在投资上非常成功，我们看到股票十年的牛市，债券市场也是十年的牛市。直到现在的主流学派才开始慢慢地重视现代货币理论。

　　到底什么是现代货币理论呢？简单来讲，它既不现代，也不是关于货币的政策，也没有理论。它这个名字“现代货币理论(MMT)”有一定的误导性。

　　首先它不现代，它实际上是把传统的凯恩斯的经济学里面的一些思想拿出来了。再加上其它的一些非主流的经济学家，包括马克思在内，把它合到一起，它也没有一套严格的逻辑的数学推理，所以谈不上理论。最重要的是什么呢？它也不是关于货币政策的一个理论，它实际上更多讲的是货币政策可能已经失效了，没有效果的情况下，你把利率降到零，这个时候没办法再降，哪怕负利率可能也没有效果，这个时候要采取财政政策来解决经济中间的总需求不足，解决失业问题。而且他认为在这样的背景下，实际上并不会带来高通胀、高的利率。

　　这样的一个理论其实和当年凯恩斯面对大萧条之后的整个总需求不足的情况，实际上是怎么解决这个问题呢？实际上出发点是一样的。凯恩斯其实当时也是想政府采取财政赤字，通过罗斯福在二战期间，美国真的是非常高的财政赤字和债务的情况下，美国经济发展得非常快，结束战争以后所有的参与战争的国家其实发展都比较快。这种情况下，凯恩斯的理论才得到了重视。也就是一开始凯恩斯提出他的理论的时候，很长一段时间没有人去认真地对待。今天当我们去看待现代货币理论，它也是跟我们面临同样的情况，全世界总需求不足，货币宽松的情况下，实际上不产生通货膨胀的核心原因是什么呢？实际上是因为经济中的总需求不足。总需求不足的情况下，大家实际上更多地是在储蓄，利率就会非常低。即使去刺激它，也没有办法把它完全解决。所以，实际上现代货币理论其实面临的问题跟当年凯恩斯是一样的，但凯恩斯要幸运很多，因为凯恩斯那个年代采取财政赤字取得了成功，接下去货币政策去解决这个通胀(问题)，又比较成功。所以，到后来这两个政策，财政和货币之间的优点、缺点经过各种讨论之后，觉得可以做成一个组合，解决经济中间各种问题。只不过到了后来，由于老龄化、贫富差距扩大，导致一方面债务不断地积压。另外一方面经济增长速度非常慢，低增长了，低增长之后，这些债务很难解决、很难化解。这个时候大家觉得不能再用财政政策了，要用货币政策。结果货币政策导致新的问题，货币宽松以后，首先是流入到了资本市场，(流入)股票、债券市场，它其实流到实体经济很慢，在中国现在大家都知道。这样一个结果就导致贫富差距进一步拉大，债务又进一步拉大，就形成了一个恶性循环，低增长、低利率、低通胀。

　　所以，主流经济学其实现在在这个问题上面临着非常大的困境，真的是没有办法解决了。在这种情况下，从华尔街发展出来的这么一个理论就开始被重视，其中一个很核心的原因就是在过去我们发现，在日本还有在欧元区，他们采取了非常宽松的货币政策和财政政策之后，这些国家的财政赤字其实都已经很高了，有些都超过了原来说的3%。结果带来了什么呢？虽然说它的增长速度还低，但是却解决了就业问题，这些国家现在就业率都很高，失业率都是历史最低。美国其实失业率过去也是非常低的，在疫情之前。一开始美国这边也不太想接受现代货币理论，但是后来看着好像欧洲、日本还可以，再加上现在遇到新的问题，所以慢慢就想原来对他们的这种鄙视就变成了一种相对来讲慢慢开始重视它，因为它的核心观点就是说在需求严重不足、产能没有被利用的情况下，这个时候可以用政府的财政赤字去解决就业问题，解决总的需求的问题。

　　现在很多人不喜欢，因为很多人觉得赤字越来越大，最后你要解决这个问题，你要去印钞票来解决，就是货币化。但我个人觉得这一点其实被夸大了。因为实际上我认为现代货币理论其实讲的就是，如果经济现在正常运行，正常运行的情况下，传统那一套东西就很管用，就用传统那一套东西就行了。但是现在如果是传统问题解决不了现在的总需求不足的问题，就需要新的理论，那我这个理论告诉你，财政赤字其实是可以相对来讲不要被3%束缚，或者是10%，而可以高一点。在这个过程中间只要解决了就业问题，解决就业问题之后，经济慢慢变好以后，假如通货膨胀来了，这个时候我可以通过加税或者是把货币从经济中间拿走来解决。

　　仔细去看它的理论，其实后来我发现并没有像一般人想象的全部是关于赤字货币化的。我给大家看我手上的一本书，这本书其实是关于现代货币理论最重要的几个人写的一本书。这本书非常厚，内容非常充分，我仔细看了这本书之后发现其实它里边基本上都没有提到赤字货币化，它基本上甚至都没有monetization这个单词，这个很超乎大家的意料。简单来讲，它提出这么一个主张，但这个主张现在看起来还没有被任何一个国家真正地采用，大家特别要知道这一点，当我们今天批评它的时候，好像很多人都觉得它已经造成了很严重的后果，都是坏事，其实并没有，到目前为止没有一个国家真正地照着它去做，就是说赤字可以扩大，政府来解决经济中间的失业问题，给那些没有工作的人创造一个工作，然后给他们最低的工资，然后等到经济好的时候，这些人就可以从政府部门离开，进入到私人部门，然后他也认为要有效地去执行的话，需要前提条件，就是经济总需求不足，别的方法都不行了，我来做。

　　特别重要的一个条件就是，不能够产生挤出效应，不能说政府在做投资的时候，把私人部门的投资给挤掉了。今天我们讨论这么久，其实很多时候都是关于前提假定到底在中国是不是有，其实在中国现在还不是这种情况。所以，我们并不认为我们需要直接去照搬现代货币理论。

　　我们对它的一些批评肯定也来自于部分的一些误解，包括过去他们写的这些文章的时候，过去因为他们是一个很边缘的学派，一开始也没有得到大家的重视，所以写出来的东西可能也没有那么严格，不像主流的学派写文章非常标准化，非常得严格。过去有一些他们的著作被翻译成中文也翻译得很不好，大家读的时候就觉得怪怪的。再加上媒体在这个过程中间又把它有一点点地盯准了用印钞来解决财政赤字，让它背上了一个很坏的名声。

　　我想总结一下，第一，它的核心的观点其实在华尔街是得到了很充分的认可，在过去这些年，相信MMT的投资的基金经理可以说是主要的获益的一群人。反过来主流经济学在过去十年的一些判断其实是不太准确的。

　　第二，这个理论其实更多的是关于财政政策，不是货币政策，它其实前提假定是货币政策已经失效了，没有办法刺激总需求。所以，这个时候要靠财政赤字来。某种程度上讲它回到了当年的凯恩斯。但是我们也要强调，它的这个理论基础其实还有很多很多细节其实是不够清晰的，假如真的要去执行的话，可能会带来一些意想不到的麻烦。举个例子来讲，在它的理论里面，我们说假如通货膨胀来了，传统的理论是说这个时候我们要去加息，加息就可以把通货膨胀控制住。它这里面假定货币政策已经没有办法起作用，通货膨胀来的话，它认为可以通过加税来解决，或者说通过其它的方法把这个货币从经济中间拿掉。但是我们都知道，财政政策真正从制定上来讲以及实行的效果来讲并不是那么立竿见影，尤其是当通货膨胀来了之后，你能不能够很精确地衡量它的程度，让它通过财政政策来生效，通过加税来生效，可能传统的货币政策在这一点上面效果更好一点，在过去历史上看起来。

　　所以，我们今天面对这个理论，还要记住一点，真的，并没有一个国家完完全全是照它来做的，只不过我们说有一些国家，特别是日本做了以后，发现没有产生严重的后果，但是并不是说没有后果，这些后果可能是贫富差距扩大了，资产泡沫越来越大，可能将来要真正走出来比较难。而现在之所以失业率很低，其实很大程度上还是因为老龄化。

　　我就简单做这么一个介绍，希望大家不要完全地把赤字货币化跟现代货币理论挂钩。另外，也不要一上来完全觉得现代货币理论异端、不高级、不受重视，同时可以仔细认真地去研究里面的一些观点，因为这些观点并不是说从石头里蹦出来的，过去存在过。现在我们面临着一个很困难的时代，这个时代虽然说在历史上长期存在，但是历史采取解决它的方法是不理想的，我们不希望重复历史上这些解决的方法，我们希望有一条新的路径走出来。对我们所有经济学家来讲，或者说对于政策制定者来讲，现在是一个呼唤大师的时代，需要很多新的方法，但并不是说完全没有方法。我一直在讲，可能造成我们今天的一个大的困难可能是因为贫富差距的扩大，企业之间的贫富差距、政府之间的贫富差距以及家庭之间的贫富差距。而贫富差距实际上是有办法去缩小的，历史上面通过各种各样的税，其实是有方法的。

　　我们现在正处在经济学家还有政策制定者都在积极讨论的过程中间，我相信将来会有一些国家可能在这一点上走到其它国家之前，如果取得很好的效果，可能其它国家就可以去借鉴。

　　总体上讲，在这个时候不要让过去的一些思想的观念束缚我们的大脑，需要解放思想的一个新的时代。

　　我就讲这么多，谢谢大家。

　　欧明刚：管首席和陆首席看看还有什么要补充的吗？

　　管涛发言

　　管涛：刚才实际上跟陆老师还有夏老师学了很多东西，我补充一下。陆首席的观点，央行货币政策操作里应该有国债这个工具，确确实实是一个很大的问题。但是可能跟赤字货币化不完全是一回事，为什么？现在财政部门的国债发行是为融资去发行，而不是为了货币政策操作。现在一个很重要的问题是说品种结构不是很丰富，所以它不能形成一个比较完善的国债收益率曲线，它就限制了国债工具，既有量的原因，还有价格的原因，还有期限的原因等等，这个可能影响了国债工具在央行的货币政策操作中的作用。所以，有一段时间央行发央票，除了对冲以外，还有一块，央票的期限、品种都可以自己定，它很丰富，这样才能操作。可能财政部门将来还得从完善国债收益率曲线方面进一步支持央行的利率市场化，这是一个很关键的问题。

　　陆挺发言

　　陆挺：我顺着管老师讲的这个问题(来说)，说得特别好。但是如果要让财政部国库司那边做这个工作，首先也要解除这样一个禁忌，这样的话财政部也许有更大的空间来去发行这样一个债务，也有更大的积极性。因为这个问题我过去一两个星期也做了一点研究，也看了看各自的争论。我是觉得很多禁忌确实是相当没有必要的。另外，一个国家只要发了国债，除了极个别的情况，它都是因为有赤字。但是这个东西不一定就等于赤字货币化。所以，你不能因为财政部发了国债，央行说这个是赤字，所以我不应该买。是不是赤字，是不是赤字货币化，我是觉得这些问题都是有待研究。但就从一个事实上来讲，央行坚决不买国债，实际上在我看来是没有道理的。原来央行自己发行票据的时候是有特定的历史背景，也是被很多国际机构表扬的。一方面是锁住了基础货币，防止高速通货膨胀。另外一方面，开始建立起自己的短端的利率曲线。而现在这一块确实是没有了。

　　所以，从这个角度来讲，不应该直接地就从财政部发债的目的来讨论央行是不是要去购买国债的问题，这是我要说的第一个(问题)。

　　第二，夏春其实是我的同学，是我研究生时候的同班同学，我们俩认识了几十年了。有关MMT是这样子，刚才夏春讲的有一部分有道理，但另外一方面，我确实认为没有必要上升到那么一个高度。不管是主流还是非主流，平时大家讲的各种宏观理论、货币理论，过去二三十年也有很大的发展，尤其是在日本。日本经济出了很多问题之后，大家对基础货币、货币增长、财政和一个国家通货膨胀之间有了很多思考，其实通货膨胀的思考主要来自于两个方面，一个是日本的经验和教训。另外一个是来自于1930年代的大萧条。所以，MMT的很多东西本质上财政赤字、政府借钱、保障就业什么的，其实大萧条、凯恩斯主义政策里这些都有。MMT的特殊之处在什么地方呢？它就是觉得只要在经济低于潜在增长率，政府是可以通过印钞，它把财政部跟央行当成政府的两个部门，事实上也是政府的两个部门。政府印钞，拿着钞票再去雇佣工人，这样的话就能达到充分就业，而且这个过程中它认为是不会有通货膨胀的。这个就是它的核心理论。实际上这个核心理论就是我们宏观经济学想要做的，但是发现其实难度是相当大的，在很多情况之下根本做不到。MMT是把一个假想的理论，把一个假想的东西，没有任何严格证明的，没有任何数学模型证明，也没有实践证明的一个东西拿出来，说我就是一个政策。它在有些特定的环境之下，比方说过去20年的日本，过去10来年的欧洲和美国，确实有财政支出在扩张，或者印钞在增长，没有造成通货膨胀。但是你在很多其它情况之下是不成立的。所以，这中间有很多假设，有很多东西是违背它所提出来的那一套东西的。所以我认为MMT就是什么呢？它提出了一个非常高的假想式的过于理想的东西，事实上在有的时候它可能是碰巧，它正好在这一段时间里面，确实政府印钞或者是政府支出没造成这个问题，但是其实有的时候也有这个问题。就好像后来欧洲搞了QE什么的，一定是让它充分恢复就业了吗？其实难度还是很大。

　　所以，总的来说，我并不是说我们好像只看到MMT的负面或正面，MMT整套东西的价值是相当有限的，在我们国内实际上是被过度地拔高了。

　　主持人总结

　　欧明刚：也有可能是我们要推这样一个东西的话，要找一个理论依据，可能要找一个理论支撑。实际上可能并不是说它究竟有多大的创新，或者是它的可靠性，反正是要有一个东西，要有一个说法，可能有这方面的原因。

　　今天确实我向三位首席学到了很多。其实今天我们的讨论当中最基础的东西算是厘清了一些概念，当然我们首先感谢各位嘉宾专业的分享。今天我们由于时间的关系，我们这一场到这里就要结束了。

　　今天是在一个特殊的时期，我们讨论了一个财政和货币政策两类宏观经济政策工具，两个宏观经济管理部门究竟怎么样来扮演这样一个角色，其实说到底就是这样一个事情。因为现在新冠疫情所造成的从实体经济的冲击，是我们很长一段时间所没有经历过的。这里面可能在实践上来讲，我们肯定是需要打破常规。什么有效怎么来，不要有那么多条条框架。另外，我们还是确实得要精准，知道位置在哪里。我们回过头来看，“六稳”、“六保”当中，“稳”和“保”里第一个是重的，都是“就业”，那就说明就业问题非常非常突出。真要保就业，实际上肯定得要有岗位。要有岗位，我们的企业对未来要有信心。让企业对未来有信心，包括让个人的消费也要有信心。在这种状态下，因为疫情所造成的肯定是损失。这个损失实际上说到底就是谁为这个损失来买单的问题，来分担的问题。我们可能是靠后代的人来买单，后代是纳税人来买单，还是后面借钱的人来买单，实际上无非就是这些东西，最终是一个损失的分担机制的问题。说到底，可以用财政的方法，也可以用金融的这种方法，这些其实没有太多本质上的区别。但是说到底，从财政的角度来讲，从财政和金融或者是财政和货币本身的功能上，在它的机制上还是有差异，还是有差别的。

　　今天我们讨论了很多，财政的归财政，金融的归金融，实际上大家就是把它要理清就行了。因为疫情，北京都降到了三类地区，两会也开了，政策非常明朗，我们在这个时候讨论这个话题，我们越来越清晰。从个人来讲，收获很大。

　　总而言之，理论是灰色的，生命之树常青。经济学理论确实是有很多很多种，但是我们社会的实践始终是在不断发展，始终是碰到很多新的问题，新的问题我们都要从实践当中找到很多很有针对性的办法。所以，首先要解决的是打破我们固有的条条框框的束缚。

　　谢谢三位首席经济学家，谢谢管首席、陆首席、夏首席，我们后面再见！

　　陆挺：谢谢。

　　夏春：谢谢欧老师。