游戏主业增长低于预期，金山软件遭遇估值挑战

　　砺石导言 

　　对于投资者来说，看好云赛道就去投资金山云，看好线上办公就去投资金山办公，而看好游戏就未必会投资金山软件了。 

　　在剥离持续亏损的金山云业务后，市场原本期待金山软件可以轻装上阵，但看似亮眼的第三季度成绩单却将其业务短板暴露出来，巨大挑战就在眼前。

　　11月17日，金山软件（03888.HK）发布2020年第三季度财报：营收13.97亿元，同比增长34%，但较第二季度下滑2%；净利润6.67亿元，同比增长1749%，环比则下滑92.7%。 

　　从收入构成来看，剥离了金山云业务之后，网络游戏成了金山软件收入的主要来源，为7.88亿元，办公软件及服务及其他收入6.09亿元，这两部分在收入中的占比分别为56%和44%。报告期内其他收益为3.68亿元，主要是出售金山云股权带来的收益。 

　　但目前中国游戏行业竞争激烈，腾讯、网易占据了龙头地位，而金山软件这样的腰部游戏公司，很难在市场竞争中突出重围，随着游戏行业格局的不断改变，未来金山软件游戏板块很难让投资者建立信心，原本对游戏板块寄予厚望的金山软件，今年恐怕很难达到30%的增长预期。 

　　主力业务增长缺乏动力，在金山软件业绩公布前一天，摩根大通减持了金山软件的股份，根据香港联交所资料，摩根大通在11月16日减持了金山软件116万股，每股平均价为43.222港元，涉及资金达5014万港元，最新持股量下降至7.98%。 

　　摩根大通此番减持的价格亦是金山软件近期股价的高位——自三季度财报发布以来，金山软件股价已经下跌超过10%。 

　　1 游戏业务开始下滑，新游戏上线推迟再添阴霾 

　　疫情之下，不少以游戏为主营业务的公司都分到了“宅经济”的一杯羹，但随着疫情缓和，金山软件旗下网络游戏收入在第三季度开始出现下滑，第三季度网络游戏收入为7.88亿元，环比下滑9.3%。

　　从数据上看，金山软件第三季度在游戏领域的增速都非常一般。根据中国音数协游戏工委与中国游戏产业研究院共同发布的《2020年度第三季度中国游戏产业报告》，2020年第三季度中国游戏市场实际销售收入685.22亿元，环比增长3.37%。对比腾讯和网易两大巨头，第三季度游戏业务都出现了增长，其中，腾讯第三季度网络游戏收入达到414.22亿元，同比增长45%，而网易在线游戏服务的净收入为139亿元，环比增长0.72%。 

　　目前，游戏行业的马太效应越来越明显，今年上半年营收前五的腾讯、网易、三七互娱、世纪华通和完美世界这五家厂商的市场占比已经高达84%，而在2015年上半年，前五厂商的市场占比仅为53%。 

　　剩下只有16%的市场份额，可以供腰部玩家去争夺，面对着三七互娱、完美世界等老牌游戏厂商的稳定发挥，字节跳动、B站、阿里巴巴等新玩家“异军突起”，金山软件原有的市场占有率不断被其他玩家蚕食。 

　　实际上，今年上半年，金山软件对于游戏业务抱以很大期待，对于全年的预期从低的单位数调整到了30%的增速，而2019年，金山软件网络游戏收入为27.49亿元，而今年前三季度，这一收入为24.38亿元，如果要达到30%以上的增速，意味着第四季度网络游戏的收入必须超过11.36亿元，但从目前发展情况来看，这对于金山软件来说几乎是一件不可能的事。 

　　当前激烈的游戏行业竞争格局的，令金山软件的增长开始变得缓慢，然而新游戏上线计划推迟，更令金山软件今年余下时间在游戏这一业务板块的发展阴云密布。 

　　今年第二季度财报发表时，金山软件曾给出一系列新游戏发布的规划——9月推出手游《魔域2》，10月发布《最终幻想:勇气启示录》（《FFBE》），11月推出《剑网3指尖对弈》，以及12月份的《卧龙吟2》和《剑侠世界3》。 

　　但实际情况并非如此。公司在三季度财报会上表示，《剑网3指尖对弈》《卧龙吟》《最终幻想》将要推迟到明年Q1发行，其中《最终幻想》要视版号批复而定。金山软件只能在《剑网3》这一传统王牌IP上“吃老本”。 

　　另一方面，金山软件的游戏业务以自研为主，在新游戏推广和渠道发行方面选择与国内发行商合作，不掌握宣发渠道，这是制约金山软件未来游戏发展的一个很大障碍。