九强生物收购标的估值不合理，业绩补偿方式设置耐人寻味

　　记者 | 刘杰

　　九强生物拟斥资18亿元收购迈新生物，然而标的公司估值似乎不合理性，此外，其业绩补偿方式的设置也疑点重重，一旦标的公司业绩不及预期，上市公司恐深受影响。更关键的是，标的公司营收及库存商品数据的真实性也令人生疑。

　　6月13日，九强生物更新了收购草案，其拟与中国医药投资有限公司（以下简称“国药投资”）形成联合投资者，共同采用现金支付的方式，购买福州迈新生物技术开发有限公司（以下简称“迈新生物”）95.55%的股权。其中，九强生物拟受让标的公司65.55%的股权，国药投资拟受让标的公司30%的股权。

　　《红周刊》记者翻阅收购草案发现，九强生物此次收购标的营收、库存商品等数据存诸多疑点；本次交易中，标的公司评估价值的合理性有待商榷；更关键的是，标的公司业绩承诺的可实现性令人担忧，而业绩补偿方式的设置又似乎不甚合理，倘若日后标的公司业绩不及预期，未能完成业绩承诺，届时上市公司恐怕只能独吞“苦果”。

　　估值合理性存疑

　　本次收购的标的公司迈新生物是一家从事病理诊断试剂和自动化染色仪器的研发、生产、销售以及临床病理检测服务的生物医药技术企业。本次交易中，其65.55%的股权交易价格为18.03亿元，然而，这对截至2020年一季度末账面货币资金仅余2.26亿元的九强生物来说压力不小。由于收购对价较高，2020年4月27日，九强生物发布非公开发行A股预案（二次修订稿），拟向国药投资定向增发股份，募集资金12亿元。但即便此次增发实施成功，九强生物账面资金与募资合计也不过14.26亿元，相比18.03亿元的收购价格，仍有3.77亿元的资金缺口。

　　事实上，此次交易中，标的公司的高对价是建立在高估值基础上的。据草案显示，截至2019年12月31日，迈新生物归母净资产的账面价值为3.99亿元，经收益法评估，其100%股权的评估价值为27.57亿元，评估增值23.58亿元，增值率高达591.51%。

　　然而，迈新生物高估值背后却存在诸多疑问，据草案显示，在评估测算中，迈新生物未来现金流估算中未考虑研发费用支出，对此深交所在问询函中也质疑其合理性。

　　事实上，迈新生物未来现金流金额的大小直接影响了其评估结果，草案显示，2018年度、2019年度，其研发费用分别为2494.16万元、2451.59万元，这意味着其现金流预测中每年都少计了数千万元研发费用的流出，数年之下，少计流出金额可达数亿元，因此迈新生物估值合理性有待商榷。

　　业绩承诺问题诸多

　　基于标的公司的高估值，收购完成后，九强生物将新增商誉15.41亿元，占其2019年备考合并财务报表中净资产的比重高达78.20%，可见，新增商誉对九强生物影响巨大，倘若未来迈新生物业绩不及预期，出现巨额商誉减值，恐将令九强生物的业绩“伤筋动骨”。既然如此，那么迈新生物业绩承诺的可实现性又有多高呢？

　　具体来看，2018年、2019年，迈新生物实现营业收入分别为3.36亿元、4.33亿元，实现净利润分别为6886.16万元、1.22亿元，可推算出其净利润率分别为20.48%、28.22%。而根据评估预测，2020年、2021年，迈新生物预计将实现营业收入分别为4.6亿元、6.37亿元，倘若以其2019年较高的净利润率水平估算的话，上述两年中，其可能实现的净利润分别为1.3亿元、1.8亿元。但据迈新生物的业绩承诺来看，2020年、2021年应分别实现净利润不低于1.43亿元、2亿元。也就是说，在上述期间，推算出的净利润分别低于其业绩承诺净利润1264.03万元、2055.21万元，由此来看，迈新生物想要实现业绩承诺，仍有压力。

　　更重要的是，上述推算是基于迈新生物未来营业收入高速增长的前提之下，2020年、2021年，迈新生物营业收入同比增速分别为6.38%、38.43%。其中，2020年，迈新生物营收增速较低，对此，九强生物在草案中解释为：“受新冠病毒的影响，医院门诊量、住院量均有所下滑，导致病理科对检测试剂的需求量亦有所降低，目前标的公司2020年一季度业务已受影响，而2020年全年的销售额预计也将受到冲击。”

　　关键在于，本次疫情尚未结束，其具体影响目前还无法确定，而2021年，迈新生物能否不受疫情影响也还未知，其营业收入能否实现38.43%的高增速还是个问题。

　　事实上，38.43%的营收增速已经相当高了，在草案中，迈新生物选择了凯普生物、迈克生物、科华生物、华兰生物为行业可比公司，2018年及2019年，行业公司的营收增速平均值分别为25.91%、20.51%，而同期迈新生物的营收增速分别为28.92%、28.68%，可见，上述两年中，迈新生物营收增速虽然远高于行业均值，但仍未超过30%。因此，其2021年如何达到38.43%的增速就很令人怀疑了。

　　迈新生物业绩承诺的可实现性令人担忧，故业绩承诺补偿就显得很重要了，然而此方面的条款设置，却仍然存在很大的疑点。