拟高溢价收购大股东子公司 *ST秦机保壳战或是一场“豪赌”

　　*ST秦机日前披露，拟以4.29亿元现金收购控股股东法士特集团持有的沃克齿轮100%股权。公开资料显示，数月之前注册资本仅1400万元的沃克齿轮，今年2月通过债转股和资本金注入方式，短期将注册资本提升至1.3亿元。

　　截至2020年3月末，*ST秦机账面仅有9.12亿元，此次并购将使用近半数现金。对于公司而言，此次收购无疑是一场“豪赌”。值得注意的是，公司还有超过20亿元的短期借款等待偿还，且沃克齿轮90%以上利润来源于关联方，能否持续高盈利存在较大不确定性。

　　标的注册资本突击提升

　　*ST秦机对本次收购寄予了厚望。因2018年、2019年连续亏损，*ST秦机于4月23日被实行退市风险警示。今年一季度，公司再度亏损2389.53万元，保壳压力加大。公司表示，“已连续两年亏损，面临退市风险。沃克齿轮将成为上市公司新的利润增长点，上市公司的盈利能力将借此得到有效提升。”

　　公告显示，沃克齿轮主要从事商用汽车变速器齿轮、工程机械齿轮等零部件的开发、生产和销售及外协精车加工，最近三年主营业务没有发生重大变化。沃克齿轮的主要产品为商用汽车变速器齿轮、滑套、箱体、杂件和工程机械齿轮。

　　2007年2月，沃克齿轮由黄工集团和陕西产投出资设立，成立时名称为陕西沃克齿轮有限公司，注册资本为1400万元。黄工集团出资1000万元。其中，以实物出资980万元，以货币出资20万元；陕西产投出资400万元，均为货币出资。2013年出现首次股权转让，法士特集团以317.51万元折价受让陕西产投持有的沃克齿轮28.57%股权。

　　随后的7年间，法士特集团并未增资沃克齿轮。但是，法士特集团入主*ST秦机之后，从2020年2月起先后通过无偿受让、债转股、未分配利润转增股本等方式，将沃克齿轮的注册资本由1400万元增至1.3亿元。

　　逾九成收入依赖关联交易

　　对于*ST秦机拟溢价收购沃克齿轮的依据，根据公告，2020年3月31日的净资产账面值为1.81亿元，经评估后的股东全部权益资本价值(净资产价值)为4.29亿元，增值2.48亿元，融易资讯网（www.ironge.com.cn），增值率为136.73%。

　　评估方面，相对于资产基础法，公司选用了增值率更高的收益法进行评估。*ST秦机认为，本次收购除了能够获取沃克齿轮的资产外，还能获取到其人才资源、技术能力、供应链条价值及稳定的客户关系等。这些资源能与公司产生协同效应，进一步提升盈利能力，能够为秦川机床未来几年提供稳定的利润来源和稳定的现金流入。因此，沃克齿轮评估增值率超过100%是合理的。

　　对于*ST秦机的溢价收购，法士特集团承诺，标的公司沃克齿轮将在2020年、2021年和2022年实现的净利润分别不低于5656.35万元、5346.35万元和5394.13万元，三年合计净利润总额不低于1.64亿元。

　　企业看似优质，但从披露的关联交易公告发现，沃克齿轮的客户集中，主营业务销售对象主要是控股股东法士特集团及其参股企业。数据显示，2018年、2019年以及今年一季度，沃克齿轮对4个客户的销售关联交易合计金额分别为2.51亿元、3.8亿元、1.08亿元，占比当期收入总额分别为96.02%、94.92%、94.58%。控股股东子公司西安法士特汽车传动有限公司常居沃克齿轮的客户榜首，2019年仅西安传动一家企业就为沃克齿轮贡献了80%销售收入。

　　业内人士指出，沃克齿轮独立性较差，其长期运营存在一定的“寄生性”。但是，*ST秦机认为，沃克齿轮的主要客户为法士特集团的参股公司，其业务有一定的稳定性。

　　资金压力不容忽视

　　公告显示，沃克齿轮净资产收益率远超其控股股东。2018年和2019年，沃克齿轮分别实现营业总收入2.62亿元、4亿元，净利润分别为1350万元和5384万元，净资产收益率分别为21.98%和46.27%。相比之下，法士特集团较沃克齿轮逊色不少，过去两年的净资产收益率为10%左右。

　　今年一季度，沃克齿轮实现营业总收入1.14亿元，净利润2036万元，净资产收益率为11.21%；而法士特集团当期净资产收益率仅为0.97%。

　　*ST秦机表示，沃克齿轮的主要客户西安传动、陕西法士特、宝鸡法士特等，法士特集团对这些客户尚未达到控股水平，对这些公司的重大事项决策无控制权。未来，法士特集团将保证沃克齿轮继续基于市场平均定价水平与各方签订销售合同。

　　公告披露，未来五年沃克齿轮预测每年实现的净利润均超过5300万元。但三年对赌期结束后，会出现增收不增利，甚至利润略有下降的情况。数据显示，2023年沃克齿轮预计营收规模为4.66亿元，对应净利润为5483.78万元；2024年-2025年，预计营收分别为4.71亿元和4.75亿元，对应净利润分别下滑至5442.08万元和5391.21万元。