赛道押注模式“走下神坛” 公募思辨投资新偏向

　　过去两年盛行的“景气赛道+集中押注”投资模式在今年失灵了。新能源、半导体、医药等曾经被市场追捧的行业掉头向下，跌幅居前。

　　今年以来，市场均衡风格加速演绎。近期，大盘价值股取得明显超额收益，市场风格偏向低估值蓝筹。一众以“行业景气度”“自上而下”为主要投资方法论的基金经理年末陷入反思。“敬畏市场”“坚守自我”“注重宏观因素”等成为大多数人投资进化的方向。

　　反思过后，聚焦到公募行业层面，为避免赛道持续调整的重演，有行业声音提出，应在产品、制度等层面进行规范。

　　“集中押注式”投资不“香”了

　　“今年的行情让许多投资者被重新‘教育’了。”某基金经理告诉中国证券报记者。

　　今年以来，过去两年受市场追捧的行业掉头向下，新能源、半导体等板块跌幅居前。数据显示，在申万二级行业指数中，截至12月9日，今年以来消费电子行业已下跌38.11%，半导体行业下跌33.59%，医疗服务行业下跌29.41%，电池行业下跌27.28%。与此同时，重仓这些赛道的基金受创颇深。

　　多位业内人士认为，过去几年盛行的“景气赛道+集中押注”的投资模式今年在慢慢失灵。上述基金经理笑称：“今年的市场每天都在教我重新做人。”

　　“在2021年之前，从大消费到新能源，‘行业集中押注’投资模式的确能够为投资者带来不错的收益，但随着行业景气度发生转变，赛道交易变得拥挤之后，‘行业集中押注’很难产生超额收益。”明泽投资研究总监张鹏宇对中国证券报记者表示。

　　新方程投资石宇认为，公募基金普遍追求相对收益，抱团现象较为常见，容易导致某一阶段的某几类资产的股价透支，使得价格对业绩增速的边际性变化愈发敏感，即便行业业绩长期仍具备比较不错的增速，一旦短期面临下修预期，就会很快体现到股价上。今年诸如电池等细分行业的表现就说明了在行业安全边际趋弱后，这类交易比较拥挤的资产价格非常脆弱敏感。此外，个别细分领域受到宏观负面因素的影响，叠加本身行业周期的阶段性低谷，比如半导体，其资产价格下行会更加显著。

　　11月以来，A股市场持续回暖，截至12月9日，上证指数、深证成指纷纷涨逾10%，但新能源、半导体等行业却仍呈现回调趋势。

　　不少机构人士认为，近期多项利好政策频出，大盘价值风格取得明显超额收益，市场向均衡风格加速演绎，一度抱团曾经高景气赛道的资金开始分散。

　　“当市场风格出现比较明显的平衡，其他板块的投资机会变多。毫无疑问，资金不会选择继续抱团在极个别的景气赛道中，此时，相关赛道过去几年被赋予的高估值有待检验。”某大型公募人士李华(化名)说。

　　张鹏宇认为，近期“金融16条”“三支箭”等政策推出，叠加央行再度降准，市场对资金敏感性比较高的银行、地产等相关行业的风险预期降低，极大助力了市场信心的恢复。结合当前央企国企估值折价严重，导致资金偏向于央企国企，以及金融地产等传统行业。总体来看，近期市场主要反映了密集政策利好催化下对经济增长的预期。

　　基金经理“反思潮”

　　从2012年至2015年的创业板“起飞”行情，到2016年至2017年消费白马成为投资主流，再到2019年至2020年“茅指数”的一马当先，直至去年“有锂走遍天下”的行情。

　　近十年来，每一波行情中，许多基金经理貌似只要选好板块就能跑出超额收益，甚至不需要特别关注宏观指数的情况，去做行业配置和仓位管理。

　　“今年可能是基金经理反思最多的一年。”这是中国证券报记者在近期采访中多次听到的一句话。今年以来，越来越多的基金经理通过报告、公开信、线上交流的方式表达“反思”和“歉意”。

　　整体来看，“敬畏市场”“坚守自我”“注重宏观因素”等成为许多基金经理的反思关键词。

　　“过去几年对于我来说，最重要的经验就是要在敬畏市场的同时坚持自我。”李华表示，第一，如果手中的资金短期属性较强，一定要用敬畏市场的眼光去投资，不断调整自己的方法论，而不能抱有“终局思维”；第二，在敬畏市场的同时，要坚持自我，要有自己独立的辩证思维和判断能力，否则在极快的板块轮动中，会被市场情绪裹挟，追涨杀跌。比如过去三年，部分机构对新能源、半导体等制造业板块进行估值时，最大的问题在于只注重行业景气却完全不看公司质地。

　　北京一公募高管表示，资本市场最大的不变就是变化，2022年的市场充分证明了这一点。短短一年时间，资本市场仿佛演绎了半个经济周期的变化。这对于基金管理人来说，更应该思考如何在坚持长期主义与回撤控制中进行平衡。比如，当长期做底仓的资产暂时无法取得行情反转时，管理人应该对市场快速变化保持敏锐，才能尽可能在瞬息万变的市场变化中为投资者带来较好的投资体验。