实地探访一心堂 拆解万店背后的资本运作

《投资者网》蔡俊

近期，一心堂（002727.sz，下称“公司”）进入一个多事之夏。

6月，公司公告遭国家医保局约谈，从过往监管情况看，部分门店存在违法违规使用医保基金行为。对此，公司开展自检自查工作，并将于月底向国家医保局提交整改情况报告。

之后，一心堂接连披露多项新举措，如回购股份、收购超80家药房及其存货等。从站在风口浪尖到密集公告，外界在质疑，公司在发声。

回归商业和资本的本质，围绕公司的话题也层出不穷。2023年计划可转债没有下文后，今年公司推出资产池计划，背后的逻辑又是什么？一切的谜题，或许时间会揭晓。

实地探访药房

一心堂的扩张节奏，在2023年尤为迅猛。

截至报告期，公司共计直营门店10255家，同比增长1049家。这些门店覆盖全国10个省份和直辖市，大本营云南占比52.63%，云南以外占比47.37%。

拥有万店是一种什么体验？当然是非常之多，拿餐饮业举例，能实现万店的都是蜜雪冰城、华莱士、瑞幸咖啡等头部玩家，但与连锁药房比起来，无论是扩张速度还是规模，都只能望尘莫及。

2023年，连锁药房第一梯队的上市公司均迈入万店时代。除了一心堂，大参林、老百姓、益丰药房等药房规模均超13000家。狂飙时代，各家使出跑马圈地的招数，但一心堂的策略迥异于同行。

通常而言，自建和加盟是常用的扩张方式，如大参林和老百姓都披露了不同种类的门店数，加盟占比超20%。相比之下，一心堂主要采用“自建+并购”模式，鲜少提及加盟。

在上海浦东新区的一家药房，药品满满当当陈列两侧。从过往违规情况看，“串药”是违规使用医保基金的主要行为。因此，笔者提出能否买a给b，并希望刷医保卡结算，但遭店员告知目前不能这么操作。

另一边，笔者以潜在加盟商的身份致电相关人员，对方表示，加盟不需要支付加盟费，但会派人来指导选址、装修、药品陈列等细节；关于接入医保设备，申请需要满足多个条件，店铺面积和开店时间都要达到相关指标，整套流程走下来至少半年。

从探访情况看，一心堂或更重直营。而更不能忽视的是并购门店，这也是一心堂区别于同行的扩张模式。仅四川省内，2023年公司收购了简阳、宣汉、自贡、达州、凉山等地超80家药房。以简阳的十多家药房为例，大多数成立于2021年以后，公司从自然人手里全资收购。

对此，笔者来到四川简阳当地，一探具体。值得一提的是，一心堂简阳门店多与中医诊所共同经营。如一心堂蜀州花园店与善成德中医诊所共同营业，整个面积超过100平米，内堂的善成德中医诊所部门甚至还有专门人员坐诊和熬药。 

之所以有这种现象，是因为当初一心堂收购简阳的资产包里，包含了中医诊所和库存药品。从店内陈设看，蜀州花园店的药品种类繁多，囊括各类中西药。

小小的简阳市，药房竞争非常激烈。光在市中心的几条马路上，一心堂就设有简城西街店、正中街、蜀州花园店、金财路店等，周围竞争者主要是高瓴资本投资的高济药房。

值得一提的是，一心堂金财路药店还销售体育彩票。根据2023年报，公司在全国3000多家门店开展“药店+彩票”业务试点，报告期内彩票销售流水7698万元。 

从实地情况看，一心堂收购的简阳资产都是真实的。根据2023年报，简阳药房均变更负责人，前股东都退出管理。不过，部分门店在收购前有瑕疵也是事实。

2023年，公司收购宣汉县百姓人药房、四川济民堂大药房有限公司、宣汉县民济堂大药房合计27家门店资产及其存货，该项购买以自有资金支付。企查查显示，三家标的均有遭罚经历，主要是无法提供医生处方。

其中，宣汉县民济堂大药房因还存在串药于2023年遭处罚，究竟为“将其它药品串换为三七粉、山楂粉或黄芪粉进行销售和医保结算”。最终，当地医保局以造成基金损失金额1.5倍进行罚款。 

（来自企查查）

资产池业务是创新还是无奈之举？

一心堂的扩张模式，外在是通过直营和收购实现跑马圈地，要玩转这套体系，尤其是批量收购药房，需要充沛的资金支持。

截至2023年，公司的货币资金36.8亿元，投资活动现金流出6.02亿元，资产负债率52.68%。连锁药房的第一梯队企业，如大参林和老百姓的资产负债率均超60%。

表面上，一心堂的资金能承受扩张压力，但事实果真如此吗？2023年5月，公司公告计划发行可转债，拟最高募资15亿元，融易新媒体消息，其中7.2亿元用来新建连锁药房。不过，该融资运作未有下文。

实际上，公司上轮的对外融资，还是2018年的可转换债券。可转债项目没有进展后，公司于今年2月披露拟开展资产池业务，额度不超过10亿元。