预期转向现实 铜价呈现整体震荡走弱格局

　　一季度，铜价整体呈高位震荡走势。受宏观预期变化、国内强复苏预期和美国经济软着陆预期影响，1月份，铜价先行下跌后快速拉升；2月中旬，沪铜主力合约最高上冲至71500元/吨。至3月中旬，由于国内强复苏预期迟迟得不到兑现，相关数据反倒不支持强复苏，强复苏退步到温和复苏，美国1月份就业与通胀数据强劲，美联储货币政策“鹰派”预期升温，美元触底回升；而硅谷银行、瑞士银行等相继爆发危机，虽及时处置，但风险未消除，市场交易衰退，铜价最低下探至66000元/吨。随后，库存加速回落，现货升水，LME库存注销仓单增加，再加上宏观情绪缓和，铜价呈现整体震荡走弱格局。

　　全球铜矿市场供应分析

　　国际铜业研究组织(ICSG)数据显示，2022年，全球矿山产铜2189万吨，增量为75万吨，增速达3.5%，而全球前10大矿企产量增量仅为8万吨，增速为0.8%。由于全球铜矿主产国——智利在2022年的铜产量下降5.2%，智利国家铜业、英美资源在智利铜矿以及安托法加斯塔年产量同比均出现下滑，使得头部矿企对全球铜矿产量增速造成拖累。

　　2023年1月份，世界铜精矿产量同比增长约3.5%，智利铜精矿产量增长了0.8%，全球第二大铜矿生产国秘鲁铜精矿产量下降了1.6%，由于新的卡莫阿铜矿和其他铜矿新增或扩大产能，刚果（金）产量增长约15%。铜矿供应处于增加周期，但主导国家已经不是智利，而是秘鲁、刚果（金）等国。

　　从干扰率方面来看，今年一季度，秘鲁爆发抗议活动使得Las Bambas、Antapaccay、Cerro Verde、Constancia等矿出现减产；Grasberg因为暴雨停产，2月底恢复；Codelco和Antofagasta等运输受阻，3月份，第一量子矿业公司与巴拿马政府达成为期20年的铜矿开采税率协议，很多其他矿山已经与劳工签署了新的协议，干扰率有所下降。预计2023年全球老矿山折损量约在40万吨。

　　增量方面，2023年，铜矿增量将主要来自紫金矿业项目、QB二期、Quellaveco矿山扩建、Oyu Tolgoi地下矿产量爬坡、洛阳钼业KFM和TFM改扩建等。另外，Escondida铜矿移向高品位矿区生产、Los Pelambres铜矿完成海水淡化项目完工也会贡献部分增量；紫金矿业的卡莫阿-卡库拉铜矿产能将提升至45万吨；巨龙铜矿一期项目已经达产，二期预期在2024年底投产；Teck的QB2项目今年初投产；英美资源的Quellaveco铜矿项目正快速爬产；洛阳钼业预计KFM铜矿今年二季度投产；Los Pelambres海水淡化和选矿厂扩建项目已经完成93%，预计今年二季度会投入运营；力拓Oyu Tolgoi地下矿开采工程项目，预计于2023年一季度投产。综合来看，2023年是矿山的集中投产期，新扩建矿山的增量非常可观，预计2023年全球铜矿增量为70万~80万吨。

　　从长期来看，铜矿供应增速不太乐观，主要是因为铜矿资本投入不足。近几年，铜价大涨未能有效提振资本支出，本轮的矿企资本开支恢复是从2018年的500亿美元开始的，到2022年才达到620亿美元，2023年预计将降至600亿美元，融易新媒体，而上一轮的铜矿资本支出高峰为800亿美元~1000亿美元。资本开支不足主要随着开采成本的台阶式上涨，比如矿山品位降低带来更高的开采成本、人力成本提高、合规成本提高、税收谈判等，铜价未能达到矿企的合意扩产价格。国外投行研究显示，目前，铜的合意扩产价格约为9000美元/吨，而当下铜价未能持久站稳9000美元/吨一线，这意味着在目前的价格预期下，铜矿企业扩产意愿相对不足，未来的铜供给缺口要么需要通过涨价去弥补，要么需要通过废铜等其他手段去弥补。因此，从长周期来看，全球铜矿增速在2023年触及高位，自2024年后便会出现较为明显的逐年放缓的情况。

　　从成本支撑方面来看，全球前10大铜矿企业中，大多数铜矿企业边际成本受到通胀压力的影响（包括柴油、炸药和能源价格的上涨），均出现同比两位数的上涨。2023年，大多数成本要素仍然较高，预计2023年铜矿C1成本仍将处于高位。2020年以来，高通胀和运营表现不佳将铜边际现金成本推高了36%，略高于6000美元/吨，而全面维持成本（AISC）估计为7000美元/吨。

　　全球精铜市场分析

　　根据ICSG统计的数据，2022年，全球精铜产量累计2567万吨，同比增长3.5%，增量为85万吨；2023年1月份，全球精炼铜产量增长约5.5%，由于产能扩大，中国和刚果(金)的产量强劲，这是全球精炼产量增长的主要原因。今年以来，国内精铜供应情况好转，1—3月份，精炼铜产量预估累计为271万吨，累计同比增长8.3%，增量为22万吨。

　　2023年，海外新增项目依旧较少，新增、扩建产能约30万吨，主要包括塞尔维亚的Bor项目以及乌兹别克斯坦的Almalyk项目。刚果（金）现阶段正处于精铜新增产能释放的周期，智利产量预计持平或小幅弱于去年，俄乌地缘政治矛盾则或影响俄罗斯精铜产量。2023年，Codelco将发往中国的长单溢价抬高至140美元/吨，在欧洲市场的报价为230美元/吨；欧洲最大的铜冶炼厂Aurubis向欧洲客户收取贸易升水228美元/吨，海外精炼铜相对偏紧。