日赚2亿，茅台仍有焦虑

作为白酒龙头，一方面贵州茅台业绩仍在保持稳健增长，但另一方面随着消费者代际交替、偏好演变以及市场环境的多重变革，支撑贵州茅台价格和估值“飞天”的底层逻辑已经动摇。

经理人融媒体中心

本刊记者： 南岂珵

编辑 | 曹諵

4月3日，贵州茅台披露了《2023年年度报告》，亮眼的数据有：茅台酒销量同比增长11.1%；实现营业收入1476.9亿元，同比增长19.02%；归母净利润747.3亿元，同比增长19.16%。

作为白酒龙头，贵州茅台业绩仍在保持稳健增长，但在二级市场并未给投资者带来惊喜。

2023年7月31日，贵州茅台盘中上探至1915.89元/股创下年内新高，融易新媒体消息，自此股价就开始震荡回调，到2024年1月18日创2023年以来新低，下探至1555.55元/股，总市值也跌破2万亿元。

截至4月8日，贵州茅台股价下跌2.82%，报1666.66元/股。

股价下跌的背后是，随着消费者代际交替、偏好演变以及市场环境的多重变革，白酒行业进入深度调整期，而在这一过程中支撑贵州茅台“飞天”的底层逻辑已经动摇。

日赚2亿元

根据财报，贵州茅台营业收入1476.9亿元，同比增长19.01%；利润总额1036.6亿元，同比增长18.2%；归母净利润747.3亿元，同比增长19.16%，均高于此前业绩预告。

横向对比，贵州茅台当期利润总额占全国规模以上白酒企业该数据的比例约为44.53%，且净利润增速均高于已披露财报的舍得酒业和金徽酒；不过营业收入增速方面，贵州茅台高于舍得酒业，略低于金徽酒数据。

再纵向对比，贵州茅台2023年营业收入增速创近四年新高，归母净利润同比增幅仅次于2022年，高于2020年、2021年该数据增速。

分析来看，同比增幅创新高的原因在于两个方面：其一产品组合的提升，其二渠道结构的优化。以下，通过公司财报信息和相关数据来做分析：

贵州茅台营业收入分产品主要为茅台酒和其他系列酒类。2023年茅台酒营业收入同比增长17.39%至1265.9亿元，占全年总营收的85.99%。

主要系茅台酒产能扩张逐步落地以及该类产品提价。

根据财报，2020年-2023年茅台酒基酒无论是设计产能还是实际产能均在不断提升，其中2023年基酒设计产能为42795吨，同比新增基酒产能52.50吨。

产能扩张同时价格也得到提升。

2023年10月，贵州茅台发布公告，经研究决定，自2023年11月1日起上调公司53%vol贵州茅台酒（飞天、五星）出厂价格，平均上调幅度约为20%。飞天53度500mL贵州茅台酒原出厂价969元/瓶，按照上调约20％幅度计算，价格上调约193.8元/瓶，调整后出厂价约为1169元/瓶。

中国银河证券分析师指出：“茅台酒在2023年销量增幅较大，或因5年前基酒产量相对充足，但未来两年或面临放量瓶颈。吨价稳健提升，因非标占比继续提升，同时去年11月1日以来飞天茅台的提价也有小幅贡献。”

贵州茅台其他系列酒包括茅台王子酒、茅台1935酒、汉酱酒、赖茅酒，2023年其他系列酒营业收入206.3亿元，同比增长29.43%。

其中，上市仅两年的茅台1935酒居功至伟。

财报中并未详尽披露各系列酒产品营业收入情况，不过根据贵州茅台年初召开的2024年度市场工作会议所提到的数据，茅台1935酒2023年销售额超过110亿元。

其他系列酒产品营收增速远高于茅台酒，但在毛利率上系列酒比之茅台酒有着明显差距——茅台酒毛利率为94.12%，同比下降0.07个百分点；其他系列酒毛利率为79.76%，同比增加2.54个百分点。

茅台酒的毛利率远高于其他系列酒，同时也高于整体的毛利率水平，意味着于贵州茅台而言，其他系列酒属于拖后腿的业务板块。

除此之外，渠道结构调整与优化也为贵州茅台提供增长动力。

2023年贵州茅台直销渠道的营业收入为672.3亿元，同比增长36.16%，占总营收比重由2022年度的39.8%进一步提升至45.67%。相比之下，批发代理营收为799.86亿元，同比增速仅有7.52%，相比直销模式高达95.46%的毛利率，批发代理模式毛利率仅有89.29%。

“讨好”年轻人

过去一年，尽管贵州茅台仍是A股第一高价股，但在二级市场并未给投资者带来“惊喜”。

2023年7月31日，贵州茅台盘中上探至1915.89元/股创下年内新高，此后股价就开始震荡回调，到2024年1月18日下探至1555.55元/股，创2023年以来新低，总市值也一度跌破2万亿元。

4月3日财报发布后，贵州茅台股价涨幅并不及预期，当日股价早盘高开后迅速回落，收盘微涨0.07%，报1715.11元/股。节后股价继续下跌2.82%，截至收盘报1666.66元/股。

股价下跌的背后，一定程度受资本市场整体不景气的影响，但同时也与基金等减仓有着重要关联。