21深度｜鲍威尔历史性发言一锤定音：转向时机已至，细品货币政策的“变”与“不变”(2)

到2022年初，总体通胀率已超过6%，核心通胀率超过5%。新的供应冲击也出现了，俄乌冲突爆发导致能源和商品价格大幅上涨。供应状况的改善以及需求从商品向服务的转变比预期更长，部分原因是美国的疫情进一步发展，疫情也继续在全球范围内扰乱主要经济体的生产。

需要注意的是，外界已经对美联储有不少质疑声音，认为美联储正重蹈覆辙。前白宫国家经济委员会副主任Bharat Ramamurti表示，美联储7月没有降息是“一个错误”，应该强烈考虑9月份降息50个基点的可能性。考虑到最近几个月的通胀水平，美联储目前的利率过于严格。

与此呼应的是，PGIM固定收益首席美国经济学家Tom Porcelli也表示，目前5.3%的联邦基金利率与当前低于3%的消费者价格通胀率相比显得相对较高，即使降息100个基点，美联储的政策仍然偏紧缩，政策是根据显著较高的通胀率和显著较低的失业率来校准的，但这些情况已经发生了变化。

在悲观者看来，美联储已经再度行动落后，美国经济或将陷入衰退。BCA Research全球资产配置首席策略师Garry Evans表示，美国经济正处于衰退的边缘，并预计就算美联储“降息几次”也无法阻止，从美联储开始降息到提振经济实际上需要大约一年的时间。

面对外界的质疑，鲍威尔此番讲话在某种意义上也是一种间接回应，美联储已经意识到了风险，希望在通胀放缓的情况下避免再次出现政策错误。美联储的成功或失败将决定美国经济是否能实现“软着陆”。如今，与疫情相关的经济扭曲正在从最严重的状态中逐渐消退。通胀率已大幅下降，劳动力市场不再过热，当前市场状况比疫情前更加宽松。供应限制已经恢复正常，美联储双重使命所面临的风险平衡也发生了变化。

虽然美联储抗通胀之战十分艰辛，但好消息是，最艰难的时候已经过去。

鲍威尔表示，与疫情相关的供需扭曲，以及能源和商品市场的严重冲击是高通胀的重要驱动因素，它们的逆转也是通胀下降的关键部分。这些因素的消退时间比预期要长，但最终在随后的通胀下降中发挥了重要作用。美联储的紧缩货币政策促使总需求适度下降，这与总供应的改善相结合，降低了通胀压力，同时允许经济以健康的速度继续增长。劳动力需求放缓，职位空缺减少，但同时没有出现大规模和破坏性的裁员，从而使劳动力市场不再成为通胀压力的来源。

总的来说，随着市场从疫情造成的扭曲中恢复，美联储努力适度抑制总需求，努力实现预期的锚定，这些共同作用正在使通胀越来越明显地走上可持续达到2%目标的路径。在保持劳动力市场强劲的同时实现通胀下降，只有在通胀预期锚定的情况下才有可能，这反映了公众对美联储能够在一段时间内实现2%通胀的信心。

抗通胀至上时代已经结束。鲍威尔坦言，“随着我们在价格稳定方面取得进一步进展，政策制定者将尽一切努力支持强劲的劳动力市场。”

接下来的焦点是，美联储9月是降息25个基点还是50个基点，这仍将取决于数据。投资者在权衡如果下一份非农就业数据依然表现糟糕，是否会迫使美联储在9月降息50个基点。另一个关键问题是，政策制定者将如何落实未来几个月的降息速度和幅度。

DWS Americas固定收益主管George Catrambone表示，鉴于就业报告波动较大，通胀降温趋势明显，鲍威尔不得不暗示降息即将到来，但他尚未明确在下次会议上是否降息50个基点，还需要另一份非农就业报告。

从目前的情况看，如果非农数据不大幅弱于预期，美联储可能倾向于9月先温和降息25个基点。

虽然鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会上对首次降息幅度闭口不谈，但亚特兰大联储主席博斯蒂克（Raphael Bostic）随后的讲话似乎透露了玄机。他表示，9月或11月降息“肯定是有可能的”，最初降息25个基点“可能是最合适的方式”。费城联储主席哈克（Patrick Harker）也表示，预计美联储将从降息25个基点开始，但如果劳动力市场突然恶化，美联储将对更大幅度的降息持开放态度。

但即使美联储9月不降息50个基点，今年余下时间暴力降息仍有可能。芝商所美联储观察工具显示，美联储今年至少降息100个基点的概率达到约75%，意味着接下来三次会议中需要有一次降息50个基点。Renaissance Macro经济学主管Neil Dutta指出，鲍威尔在讲话中没有提到“渐进”这个词。这与之前的一些发言者不同，这或许意味着，鲍威尔没有排除在政策调整过程中采取大动作的可能性。