光大证券：资金面因何而变？兼谈近期的MLF与LPR

　　1、资金面：因何而变

　　11月以来，投资者们明显体会到了资金面的变化，并陆续确认了DR007的转向。我们认为，与其说转向不如说是向OMO利率回归，因为DR007以OMO利率为中枢波动才是常态。而且，这个回归的进程在两个月前便已经开始了。

　　融资市场的状况是影响货币政策取向的关键因素之一，货币政策取向决定了DR007的走势。今年4月有效融资需求明显下降，为了增强信贷总量增长的稳定性，人民银行将银行体系流动性调控至合理充裕并略微偏多的水平，导致DR007一度低于OMO利率较多。近几个月信贷状况有所改善，新增贷款的三月同比增速趋势性提高、M2增速处于高位，因此自9月起人民银行便引导DR007稳健地向OMO利率回归。

　　部分投资者认为，应该待经济反弹到位并得到连续多月数据验证后再启动DR007上行的进程。我们并不这样认为。狭义流动性的变化传导至广义流动性和实体经济是需要时间的。例如，20年4月DR007便触底了，而社融存量同比增速于该年10月才触顶，PMI的顶部出现在了该年11月。所以，待经济数据得到充分验证后再着手收缩流动性显然是过迟的，那样的话会有超发货币的风险。

　　2、MLF利率：当前是合适的

　　MLF降息有利于债券、股票等资产价格的上涨，因此市场中常有降息的呼声。但是降息是无法包治百病的，且单个工具的连续反复使用会致使其边际效应递减。此外，近一段时间经济回稳向上、融资状况趋势性改善，这使得MLF降息的必要性和迫切性下降。

　　根据三季度和10月份的经济和金融数据判断，当前2.75%的MLF利率较为合适，足以为巩固经济回稳向上态势提供适宜的流动性环境。但是，当前新冠病毒仍在持续变异，国内新发疫情不断出现，特别是11月以来新增感染者人数快速增长，这可能也是需要密切关注和高度重视的。

　　3、LPR:下行的迫切性不强

　　LPR以MLF利率为基础加点形成，MLF降息可以有效地带动LPR下行，此外在MLF保持不变时加点幅度的压缩也会令LPR下降，不过后者需要货币政策部门花更多的心思。我们认为，当前信贷增长的总量已有所好转，无需急迫地引导LPR下行。与此相比，融易新媒体，落实好差别化住房信贷政策可能是更为重要的，其可以更有针对性地化解居民中长期贷款持续同比少增的问题。

　　风险提示：不理性的预期引发市场快速波动。