中信证券：A股底部特征凸显 入场时机将至

　　当前市场底部特征显现，体现在谨慎心态高度一致、成交持续低迷、估值更加合理；10月政策和经济预期逐渐明朗，汇率快速贬值冲击结束，场内活跃资金已经完成避险降仓，场外抄底资金开始入场，预计市场将迎来月度级别修复行情起点。首先，从底部特征来看，投资者谨慎心态已高度一致，“明年再看”成为普遍共识，当前市场热度已冷却至2020年9月以来最低水平，整体估值已具备长期吸引力，部分行业动态估值接近2018年底水平。其次，从入场时点来看，即将召开的二十大将明确长期战略方向，稳增长举措再次集中发力，预计三季度是此轮经济下行的尾声，四季度开始逐步好转，美联储加息恐慌已达极致，预计通过非货币手段抑制通胀的举措会被更多讨论。最后，从增量流动性来看，活跃私募仓位已经降至过去五年中位数以下，成交拥挤度更加健康，节前避险资金可能在汇率波动担忧缓解后回流，同时场外抄底资金逐步入场。预计10月将迎来加仓窗口，坚持均衡配置，积极布局估值切换和景气拐点行业。

　　全文如下：

　　策略聚焦|底部特征凸显，入场时机将至

　　当前市场底部特征显现，体现在谨慎心态高度一致、成交持续低迷、估值更加合理；10月政策和经济预期逐渐明朗，汇率快速贬值冲击结束，场内活跃资金已经完成避险降仓，场外抄底资金开始入场，预计市场将迎来月度级别修复行情起点。首先，从底部特征来看，投资者谨慎心态已高度一致，“明年再看”成为普遍共识，当前市场热度已冷却至2020年9月以来最低水平，整体估值已具备长期吸引力，部分行业动态估值接近2018年底水平。其次，从入场时点来看，即将召开的二十大将明确长期战略方向，稳增长举措再次集中发力，预计三季度是此轮经济下行的尾声，四季度开始逐步好转，美联储加息恐慌已达极致，预计通过非货币手段抑制通胀的举措会被更多讨论。最后，从增量流动性来看，活跃私募仓位已经降至过去五年中位数以下，成交拥挤度更加健康，节前避险资金可能在汇率波动担忧缓解后回流，同时场外抄底资金逐步入场。预计10月将迎来加仓窗口，坚持均衡配置，积极布局估值切换和景气拐点行业。

　　谨慎心态高度一致、成交持续低迷

　　估值更加合理，市场底部特征凸显

　　1)谨慎心态已经高度一致，“明年再看”成为普遍共识。当前导致投资者保持谨慎的因素已经形成高度一致的预期。一是对美联储加息的担忧，等待美联储加息周期结束。二是对政策不确定性的担忧，等待二十大召开、年底的中央经济工作会议定调和明年的“两会”完全落地。三是对地缘风险事件的担忧，等待俄乌冲突前景明朗。上述担忧加剧了观望情绪，“明年再看”的想法越发普遍，不少投资者认为当前的权益市场缺乏上行催化。但换个角度看，对上述扰动因素的担忧在很大程度上已经反映在过去一段时间的抛售行为及当前低迷的股价上。

　　2)市场热度已冷却至2020年9月以来最低水平。A股在9月最后一周日均成交仅有6364亿元，已连续6周出现萎缩，处于2020年9月以来的低位。从成交金额的分布来看，大量中小盘股的成交低迷，9月1086只个股(占比22.5%)日均成交额不到3千万，1820只个股(占比37.6%)日均成交额不到5千万。从换手来看，A股整体换手率已回落至2020年9月以来的最低水平，创业板、科创板的换手率已位于板块推出以来的历史底部区域。融资融券成交占比也在9月最后一周达到历史最低水平，当周日均两融交易金额仅为398亿元，两融交易占比仅为6.08%，已连续5周位于7%以下，刷新了两融制度推出以来的历史最低值。

　　3)整体估值已具备长期吸引力，部分行业动态估值接近2018年底水平。A股整体隐含的股权风险溢价水平稳步抬升，已从2021年2月底的2.5%上升至目前的4.9%左右，正逼近历史极值(6%左右)。从股债性价比来看，A股整体市盈率的倒数与10年期国债收益率的差值由2021年2月底的2.7%增加至目前的5.7%左右，处于2020年4月以来的高位。主要宽基指数估值已位于较低历史分位，融易新媒体，上证50、沪深300、中证500、中证1000和创业板指的市盈率分别位于近10年来29%、27%、11%、9%和26%的分位。行业层面，信创、医药、新型电力系统等行业的动态估值已低于2018年底的水平。对于2018年以来ROE均不低于15%的各行业龙头绩优股，其动态估值相比今年4月最低水平仅高出10%~25%。

　　10月政策和经济预期逐渐明朗

　　汇率快速贬值冲击结束，入场时机将至