嘀嗒上市，灵魂拷问：这家公司的投资价值何在？

头图｜视觉中国

2021年4月13日，嘀嗒出行再次向港交所提交上市申请。十天后，哈啰出行在美提交了上市文件。与此同时，滴滴IPO的“传闻”也越传越真。加上已经上市的永安行（603776.SH)，在不久的将来，“中国共享出行板块”将浮出水面。

嘀嗒的营收结构及毛利润

1）营收结构

嘀嗒成立于2014年并开始运营顺风车平台。2015年完成IDG领投的B轮融资。2017年上线网约出租车服务并取得2770万营收，这是嘀嗒当年唯一的收入来源（2017年营收数据来自“失效版”招股文件）。

2018年、2019年嘀嗒营收分别为1.18亿、5.81亿，同比增速分别为324%、394%。2020年营收7.91亿，增速回落至36.3%。

2018年没有网约出租车收入，顺风车业务营收7792万元、占营收的66.3%，广告业务营收3967万元、占营收的33.7%；

2019年顺风车业务营收5.33亿、占营收的91.9%，广告业务营收微增至4100万、占营收的7%，网约出租车业务收入626万、占营收的1.1%；

2020年，顺风车业务营收达7.06亿、占营收的89.2%，广告业务营收增至4693万、占营收的5.9%，网约出租车业务营收收3887万、占营收的4.9%。

网约出租车业务的收入“忽隐忽现”，给人的感觉是嘀嗒“没想好”，2018年试着all in顺风车。为了做大营收规模、给投资人更丰富的想象空间，2019年重新启动了网约出租车业务的变现……真相可不是这么简单！

2）总体毛利润

嘀嗒服务成本包括付款处理、第三方服务、保险、安全、外包广告、薪酬、办公费等等。

2020年，付款处理及第三方服务成本为7840万（其中付款处理5774万、第三方服务2066万）、占营收的9.9%；保险及安全成本2705万、占营收的3.4%；外包广告服务1082万、占广告收入的23.1%；其它成本（薪酬、办公费、税费等）1426万。

2020年嘀嗒毛利润6.6亿、毛利润率83.5%，比2019年高4个百分点。对比发现，毛利润率上升的主要原因是“付款处理成本”下降了近4个百分点（从2019年的11.1%降至2020年的7.3%）。这笔费用主要支付给微信、支付宝，嘀嗒议价能力有限，进一步压缩费率的可能性不大。

两台引擎，“一真一假”

重启网约出租车业务变现，表层目的确是推动营收增长，相当于增加了一台“引擎”。

根据招股文件，网约顺风车、网约出租车是嘀嗒两大核心业务。但出租车业务变现不易，更别提规模效益。

1）网约顺风车

顺风车业务通过向私家车主收取服务费产生收入，每单最低1元、封顶15元。

2018年、2019年、2020年顺风车业务交易金额分别为19亿、85亿、81亿，营收分别为7790万、5.33亿和7.06亿，服务费率（变现率）分别为4.1%、6.3%、8.7%。

2）网约出租车

2019年嘀嗒出租车平台促成搭乘1.1亿次（滴滴为4.1亿次）；2020年由于疫情影响，出租车业务搭乘数降至4180万次，但收入却从626万增至3887万。

嘀嗒每促成一单出租车搭乘所获收入，从2019年的0.06元增至2020年的0.93元。倒不是嘀嗒“悍然提高服务费”，而是在许多城市的服务原来是免费提供的，2020年收取服务费的城市大幅增加——开展网约出租车服务的86个城市中，有34个城市取得营收（向司机收取）。

2017年，网约出租车是嘀嗒货币化的唯一路径；2018年放弃出租车业务变现，主攻顺风车；2019年，与西安交通部门的合作使出租车业务“死而复生”，取得626万收入；2020年收入3886.5万。

招股文件给投资者制造“嘀嗒有两个成长点”的印象，看似“双引擎”，实则“一真一假”