中信证券：银行基本面驱动要素底部信号开始出现

　　中信证券研报表示，2023年以来，银行板块绝对和相对收益显著，同期银行盈利增速在下降通道中，反映资本市场的市场风格因素对于估值的影响更为剧烈。风格变化的背后，是产品配置逻辑下的增配浪潮体现，无风险收益下降、风险收益曲线分化，金融产品配置需求不减，分红收益资产回报改善，银行股性价比提升。展望未来，红利资产逻辑与周期成长逻辑看似存在背离，但底层逻辑却高度统一，即红利回报的高落实性更需要基本面支撑。银行基本面驱动要素底部信号开始出现，防范债务风险的政策方向将改变银行的债务风险预期，银行股估值提升将更具基本面支撑，同时夯实银行分红收益空间落实性。建议投资者增配银行业。

　　银行｜增长与红利：表观背离与底层统一 ——2024年下半年投资策略

　　2023年以来，银行板块绝对和相对收益显著，同期银行盈利增速在下降通道中，反映资本市场的市场风格因素对于估值的影响更为剧烈。风格变化的背后，是产品配置逻辑下的增配浪潮体现，无风险收益下降、风险收益曲线分化，金融产品配置需求不减，分红收益资产回报改善，银行股性价比提升。展望未来，红利资产逻辑与周期成长逻辑看似存在背离，但底层逻辑却高度统一，即红利回报的高落实性更需要基本面支撑。银行基本面驱动要素底部信号开始出现，防范债务风险的政策方向将改变银行的债务风险预期，银行股估值提升将更具基本面支撑，同时夯实银行分红收益空间落实性。建议投资者增配银行业。

　　▍银行上涨归因：产品逻辑下的配置浪潮。

　　1）2023年以来，银行板块绝对和相对收益显著。回溯2023年初至2024年6月6日，A股银行板块一级指数（中信）累计上涨16.1%，显著跑赢大盘表现（同期沪深300下跌7.2%）。由于同期银行盈利增速在下降通道中，反映资本市场的市场风格因素对于估值的影响更为剧烈。

　　2）风格变化的背后，是产品配置逻辑下的增配浪潮体现。2022年是金融产品配置的分水岭年份，2023年开始金融产品的风险收益分布曲线发生长周期改变：①无风险收益下降，利率下行周期下包括利率类产品收益持续走低；②风险收益曲线分化，“信用风险收益”分层为“无风险低收益”和“高风险中收益”；

　　3）金融产品配置需求不减，分红收益资产回报改善，银行股性价比显著提升。

　　▍银行行情展望：周期底部夯实红利空间。

　　红利资产逻辑与周期成长逻辑看似存在背离，但底层逻辑却高度统一。

　　1）红利回报的高落实性，更需要基本面支撑：以银行股为例，当分红收益率从5.5%下降到4%时，对应的估值从0.56PB提升至0.72PB；若基本面不支持估值提升，则分红逻辑有效性降低。

　　2）展望2024年下半年，财富市场延续低风险类增量资金，收益率比价背景下红利配置仍具高落实性。一方面是财富增长结构延续，2022年以来，全社会财富产品的AUM增量结构中，债券基金、货币基金、保险资金等低风险产品贡献持续提升，这一趋势将在下半年继续；另一方面是风险资产比价回报延续，根据中债和Wind数据，截至6月18日，10Y国债/AA+城投债（10Y）/AA+企业债（10Y）/新发一般贷款利率/银行股股息率分别为2.25%/2.65%/2.66%/4.27%/5.48%，银行股回报优势仍较为突出。整体而言，红利逻辑代表了金融产品配置逻辑变化，增长逻辑隐含的估值提升空间，给红利逻辑演绎夯实充足安全垫。

　　▍基本面关键要素预判：底部渐明。

　　1）经营复盘：扩表审慎，盈利回落。2024年上半年，银行核心指标仍处低位运行，盈利增速亦小幅收敛。

　　2）息差预判：预期逐渐明朗。资产端重定价、存量按揭调整和新发按揭贷款利率下降仍有拖累，但存款挂牌利率下降和“手工补息”监管逐步起到正向作用。当前监管部门将息差稳定明确为促进融资成本稳中有降的前提，银行业息差指标预期逐渐明朗，我们预计2024年底回落至1.45-1.50%底部区间。

　　3）资产质量预判：存量风险化解进行时。2024年以来地产链仍处风险消化阶段，居民信用状况有所走弱，但我们预计下半年开始走稳，全年信用成本将保持稳定。

　　4）盈利预期：我们预计2024年下半年盈利增速在低位逐步企稳，2025年有望实现低个位数正增长。

　　▍房地产金融形势的敏感性测算：极端情境下，我们预测对于银行净资产的影响幅度在10%左右。