防弹衣生产商同益中冲科创板：营收增长缓慢 ROE下滑

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　　防弹衣生产商北京同益中新材料科技股份有限公司（简称“同益中”）将于3月31日上午接受上交所科创板股票上市委员会审议。公司此次发行不超5616.67万股，华泰联合证券与安信证券系联席保荐机构（主承销商）。

　　同益中是一家生产超高分子量聚乙烯纤维（UHMWPE纤维）及其复合材料研发、生产和销售的全产业链企业，属C28化学纤维制造领域的资本密集型企业。

　　由于UHMWPE纤维的生产技术处在较为成熟的发展阶段，其营收增长能力较弱，且股东报酬率（加权平均净资产收益率，ROE）呈逐年下降趋势。此外，该企业的主要客户集中在海外，预计将受到贸易摩擦及汇率波动影响。

　　营收增长缓慢

　　UHMWPE纤维一般指黏均分子量在100万以上的线性长链聚乙烯材料，基于其高强度、耐冲性、耐磨损、耐低温、耐化学腐蚀、自润滑等特点应用在军事（防弹衣、降落伞绳、伪装网）、海洋（拖牵缆、捕鱼拖网）、安全防护（防刺服、防割手套）、体育器材（船帆、登山绳索）、建筑业（货物吊绳、安全帽）、生物医疗（缝线、安全包）、航空航天（雷达保护罩、直升机起吊绳）、防洪（填石网兜、耐水浸泡袋）、通讯（光缆加强芯、线路保护）等诸多领域。

　　同益中目前主要涉及UHMWPE纤维的生产销售、UHMWPE纤维制成复合材料的销售及复合材料制成的防弹制品销售板块。

　　该行业目前呈现近似垄断竞争的发展格局，主要体现在全球具有13家UHMWPE纤维制造龙头，产品本质即UHMWPE纤维的研发与生产，但销售产品均有功用、销售地理位置等差别。

　　如荷兰帝斯曼面向动物营养、纺织服装、家具、航海等领域；美国霍尼韦尔面向绳索、钓鱼线等领域；日本东洋纺面向生命科学、医疗、环境等领域。13家龙头中与同益中经营防弹防爆制品领域一致的有湖南中泰特种装备有限公司、江苏中益特种纤维有限公司、宁波大成新材料股份有限公司等。

　　该领域目前在中国的发展应用较为成熟，其市场规模增长放缓但仍处于供不应求的状态。华经情报网相关数据显示，2019年全球UHMWPE纤维需求约8.6万吨，目前产能6.46万吨。作为应用较为成熟的领域，同益中的业务增长似乎逐渐式微。

　　2017年度-2020年1-6月，同益中主营业务收入分别为：2.75亿元、2.88亿元、2.99亿元及1.43亿元。其主营的UHMWPE纤维销售占比逐渐从76.45%、78.28%、61.31%缩小至2020年1-6月49.20%，比之扩大的是UHMWPE纤维加工后的复合材料销售增长。

　　作为资本密集型企业，同益中设备对于产能的提升与否影响显著。2018年UHMWPE纤维毛利率较2017年增加4.03%，招股书解释主要系2018年山东泰丰设备改良提成产量降低单位成本所致。

　　股东报酬率降低

　　同益中产品具有垂直行业专用的特点，主要面向防弹制品产销，其产品及原材料均价有一定波动。2017-2020年1-6月，UHMWPE纤维、无纬布的均价有所下滑。2018年、2019年、2020年1-6月，UHMWPE纤维均价分别下降了2.63%、0.99%和11.13%；2018年、2020年1-6月无纬布均价分别下降了14.50%、12.93%；而防弹制品的均价相应提升，2018年、2019年、2020年1-6月分别提升了0.51%、4.49%、7.00%。

　　同益中的财务风险指标中，流动比率和速动比率在2019年、2020年1-6月都出现了大幅增加。2017-2020年1-6月，流动比率（倍）分别为1.46、1.40、5.49、8.13；速动比率（倍）分别为：0.75、0.76、4.48、6.50。

　　流动比率和速动比率在2019年、2020年上半年的大幅增加，对应了财报中2019年、2020年上半年货币资金的大幅增加。2018年同益中货币资金7266.11万元，2019年却增加至3.79亿元，增幅达四百多倍，2020年上半年，同益中用闲置的货币资金购买了交易性金融资产，即银行结构性存款。

　　招股书对货币资金突增的解释为：2019年末较 2018 年末增加的3.06亿元主要系公司于 2019 年收到增资款项所致。闲置资金过多，资金利用率较低的情况下，同益中仍计划IPO大额融资。

　　值得注意的是，同益中股东报酬率（净资产收益率ROE）呈现下降趋势。2017-2020年1-6月，同益中加权平均净资产收益率及全面摊薄净资产收益率分别为21.83%、19.24%、15.83%、3.48%。

　　业务受贸易摩擦影响

　　同益中公司境外销售收入占主营业务收入比例分别为 69.43%、71.21%、68.85%和 71.75%，占比较高。

　　2020年1-6月主营业务境内收入4042.54万元，占比28.25%，境外收入1.03亿元，占比71.75%，其中境外收入主要来源于欧洲，2020年上半年占比19.22%。

　　从销售前五大客户来看，2017-2020年1-6月五大客户较为固定的有荷兰FIBERS INTERNATIONAL B.V、荷兰/美国FIBRXL INDUSTRIAL B.V．/LUMAT HIGH PERFORMANCE FIBERS LLC 、以色列F.M.S． ENTERPRISES MIGUN LTD、韩国CONNEXION CO．， LTD及国内北京美西联合贸易有限公司，较为固定且五大客户合计占比不超过销售收入的50%。

　　招股书显示，境外市场是公司销售的重点，未来如果境外客户所在国家和地区的法律法规、产业政策、政治经济环境发生重大变化，融易资讯网（www.ironge.com.cn），国际贸易摩擦进一步升级，或发生国际关系紧张等无法预知因素，将可能影响公司产品的正常出口销售，进而对公司盈利能力产生不利影响。 

　　值得一提的是，同益中在新泰市租赁的位于泰丰研发基地的超高分子量聚乙烯纤维生产车间尚未取得房产证。该厂房面积为25，000平方米，占公司使用的租赁房屋及自用房屋总面积的比例约为21.34%。政府部门出具的相关证明，确认该厂房短期内没有拆迁或拆除计划，但未来一旦相关情况发生变化，公司仍然面临该厂房因产权手续不完善带来的拆除、停产等风险。