“医药界华为”药明康德估值高企 CXO成长逻辑还在吗？

　　药明康德（603259.SH）被称为医药界华为、时代宠儿、CRO行业的航空母舰，诸多盛名加身，2020年其资本市场之路也走的颇为顺遂，其市值从年初的1600亿元上涨超过2600亿元，一年中市值上涨千亿元。

　　不过，11月18日，A股药明康德盘中一度跌停，当日下跌9.13%，单日市值骤降260亿元，同时，CXO板块其他上市公司也突发大跌，CXO大跌不免引起投资人恐慌，不是一直在说CXO所在的创新药领域有诸多利好吗？那此次大跌的原因究竟为何？

　　据摩根士丹利发表报告，股价下跌一方面原因估计是市场对中国药品委托开发生产服务（CDMO）及集团与客户之间在市场授权持有人（MAH）权利方面的关系感到忧虑。另一方面，市场也可能忧虑辉瑞（PFE.US）及Moderna（MRNA.US）等药厂推出疫苗或有效控制新型肺炎疫情，令相关治疗的外包服务可能放缓。

　　那么这市场宏观因素导致的CXO大跌是否会持续？药明康德的质地究竟如何？CXO企业的成长逻辑是否一如既往呢？

　　大跌的原因

　　利润率不及同业，估值远高同业，药明康德估值虚高？

　　药品上市许可持有人制度（MAH），该制度的核心点在于将药品上市许可与药品生产许可分离，让医药市场各要素灵活流动，对医药研发外包企业（CRO）本来是一大利好。不过近期，MAH与CDMO之间的关系不良受到广泛关注，根据近期的辟谣信息，两者之间出现不良关系的可能性较小，且头部CDMO企业侵占药品持有权的可能性也较小。

　　姑且忽略这一因素，那么就要看是否新冠肺炎疫苗研发成果，会如何影响药明康德的业绩水平了。

　　从业务上来看，药明康德是少有的业务覆盖CXO全产业链的企业，既包括研发外包（CRO）也包括生产相关研发代工（CMO/CDMO）等领域。

　　从业绩来看，2020年前三季度药明康德营业收入为118.15亿元，同比增长27.34%；净利润为23.68亿元，同比增长34.17%，不过三季度实现扣非归母净利润16.54亿元，同比降低3.52%，主要原因在于2020年前三季度公司投资收益及公允价值变动分别为4.11亿元、3.12亿元，看来公司业绩不够，投资收益来凑，融易资讯网（www.ironge.com.cn），主营业务的业绩增速面临瓶颈期。

　　看来，药明康德近期的股价回调以及跌势也和其前三季度的业绩不及预期有关。

　　截至12月4日，对比同行业的泰格医药（300347.SZ）和康龙化成（300759.SZ），药明康德的PE（TTM）为109倍，而另外两家公司则仅为65倍和76倍。

　　从销售毛利率来看，药明康德、泰格医药分别为37.46%、48.31%；两家企业的销售净利率分别为20.03%、60.94%；看来，药明康德的利润率水平弱于同业。

　　利润率水平不及同业，但是估值远高出同业，这让投资人不免得出药明康德估值虚高的结论了。

　　前些年，药明康德的步伐走的很快，不断地采取投资收购的方式进行规模扩张，完成了全产业链的建构。从历年年报得出，公司2018年至今年前三季度，其投资现金流净额分别为-52.77亿元、-49.75亿元、-45.66亿元，三年共计投资现金净额达到148.18亿元，但是收购完的企业还是要精耕细作才能发挥更强的经济效益。

　　这也难怪药明康德近期通过H股配售新股和非公开发行A股融资137.5亿元，幸好药明康德的吸金能力非常强大。

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