在举债扩张的后半场 牧原股份傲视行业的盈利能力还将持续多久

　　盈利惊人，欠款吓人！“猪中茅台”举债扩张，前三季度新增借款近200亿，重资产养猪是否在“走钢丝”？

　　在举债扩张的后半场，牧原股份傲视行业的盈利能力还将持续多久？

　　这一幕颇有些戏剧意味：10月9日，“猪中茅台”牧原股份披露今年前三季度业绩预告，报告期内公司净利润为207亿元至212亿元，比上年同期增长1392.52%–1428.57%。不论是超10倍预增速，还是日赚近8000万元的盈利能力，均令市场瞠目结舌。

　　4天后，牧原股份的另一则公告内容亦令人震惊：截至2020年9月30日（未经审计），该公司借款余额已超300亿元，其中累计新增借款195.35亿元已超过上年末净资产的60%。

　　若将时间线拉长一些不难发现，牧原股份大手笔举债的背后正是其利用“高杠杆”的扩张战略。

　　这种“激进”并不让人意外，毕竟斥巨资进行产能扩张，几乎成了当下各大生猪养殖企业的“基本操作”。加之与“公司+农户”的轻资产运营模式有所不同，牧原股份一直以来便以“自繁自养”的重资产运营模式为主。

　　但身处典型的周期性行业，养猪并不是一笔永远赚钱的买卖。那么，在举债扩张的后半场，债务会否成为牧原股份悬在头上的“达摩克利斯之剑”，其傲视行业的盈利能力还将持续多久？

　　负债近400亿

　　成立于1992年，由创始人秦英林夫妇靠22头猪起家的牧原股份，此前一直偏居大本营河南地区，2014年是这家企业的转折点。这一年年初，牧原股份正式于深交所中小板上市。上市首日，其总市值为83.88亿元，融易新媒体，成为南阳市彼时市值最大的上市企业。

　　此后几年，牧原股份走上了“激进”扩张之路。2014年至2019年，该公司的生猪出栏量由从不足200万头至1025万头，营业收入从2014年的26亿元增长至2019年的202.12亿元。根据牧原股份官网，目前，该公司下属子公司达190余家，生猪养殖业务布局在全国18个省65个市193县。

　　但营收与债务往往是一墙之隔。随着经营规模的扩大以及项目建设的推进，牧原股份负债规模也不断增长。Wind数据显示，2014年至2020年上半年，牧原股份的流动负债从16.5亿元飙升至318.11亿元，非流动负债从不足6亿元上涨至80.97亿元，截至2020年6月底，该公司负债合计高达399.08亿元。若按此计算，自上市以来不足7年时间里，牧原股份的总负债规模已增长17.4倍。

　　纵观牧原股份近年来的融资历程，进入2020年后，其发债频率变高。Wind数据显示，截至5月28日，牧原股份已经在债券市场发行了7笔债券，合计为34亿元，其中有四笔为超短期融资券，期限不超过270天。6月上旬，牧原股份再发融资公告，称拟发行不超过30亿元规模的短期公司债；同日，其子公司牧原国际有限公司还向境外银团申请不超过等值于5000万美元（约合人民币3.5亿元）的贷款；3个月后，该公司再度宣布将公开发行100亿元可转债。

　　这也从侧面说明牧原股份能够在资本市场上融到资金。7月初，其曾在公告中给出这样一组数据：“截至2020年6月30日，公司银行总授信额度合计367亿元，已使用203亿元，尚未使用银行授信额度为164亿元。另外，公司已收到的关于发行绿色债券、超短期融资券、公司债、永续中票以及开展供应链应付账款资产证券化等金融工具相关批文共计143亿元，未发行的资金额度共计102.77亿元。”

　　今年3月，中诚信国际在评级报告指出，随着牧原股份产能扩张计划的推进，公司债务规模不断上升，且以短期债务为主，债务结构有待调整，“受制于行业特性，公司盈利能力及获现能力易受猪周期波动影响，且未来投资规模较大，债务规模或将上升”。

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